“小股東之怒”頻發(fā) 摘牌回購(gòu)如何做到各方都滿(mǎn)意？

“小股東之怒”再次爆發(fā)。

8月31日，打算先摘牌再談回購(gòu)的遠(yuǎn)東國(guó)際被股轉(zhuǎn)要求重新召開(kāi)股東會(huì)，協(xié)商好異議股東股份回購(gòu)事宜后再談?wù)啤?/p>

其實(shí)9天前，遠(yuǎn)東國(guó)際股東大會(huì)就已經(jīng)通過(guò)了摘牌議案，還發(fā)布了針對(duì)異議股東的權(quán)益保護(hù)措施，承諾在摘牌后12個(gè)月內(nèi)以不低于異議股東的成本價(jià)進(jìn)行回購(gòu)。

不低于成本價(jià)回購(gòu)，乍一看似乎還不錯(cuò)，但遠(yuǎn)東國(guó)際承諾的回購(gòu)時(shí)間是在摘牌后，這大大惹怒了公司一眾小股東，一封封投訴信就這樣被寄到了股轉(zhuǎn)公司。

“小股東之怒”讓遠(yuǎn)東國(guó)際的摘牌路蒙上了一層陰影。

摘牌先協(xié)商

邁入2017年，退市公司在增多，保護(hù)中小投資者權(quán)益成為股轉(zhuǎn)最為關(guān)注的一個(gè)方面。

在這樣的情況下，摘牌前協(xié)商好異議股東回購(gòu)事宜就成為新三板一個(gè)不成文的退市規(guī)定，此前擬摘牌的亨達(dá)科技就因涉及150余名中小股東權(quán)益保護(hù)問(wèn)題遭到股轉(zhuǎn)問(wèn)詢(xún)。

股轉(zhuǎn)未過(guò)問(wèn)之前，亨達(dá)股份實(shí)際控制人承諾的回購(gòu)方案是：在本人有能力受讓亨達(dá)股份股權(quán)時(shí)，本人將優(yōu)先受讓異議股東所持公司所有股份。如本人不能受讓公司股份，本人將會(huì)同亨達(dá)股份管理層協(xié)調(diào)其他方受讓異議股東所持公司所有股份。

這顯然是一個(gè)含糊其辭的回購(gòu)承諾，回購(gòu)方式、回購(gòu)價(jià)格、回購(gòu)時(shí)間都沒(méi)有明確，只以一句“有能力受讓”匆匆?guī)н^(guò)。

收到股轉(zhuǎn)問(wèn)詢(xún)函后，亨達(dá)股份實(shí)際控制人公布了回購(gòu)價(jià)格：2.84元/股（停牌前60個(gè)交易日均價(jià)2.36元/股上浮20%），但因回購(gòu)價(jià)大大低于中小股東成本價(jià)，此次回購(gòu)協(xié)商處于停滯狀態(tài)。

之后，亨達(dá)股份接連爆出訴訟和股權(quán)被凍結(jié)事項(xiàng)，治理隱患受到監(jiān)管關(guān)注，兩個(gè)月內(nèi)先后收到股轉(zhuǎn)警示函和證監(jiān)會(huì)的立案調(diào)查通知書(shū)。

目前亨達(dá)股份仍處于停牌狀態(tài)，公司未披露2016年年報(bào)和2017年半年報(bào)。與遠(yuǎn)東國(guó)際一樣，亨達(dá)股份未能與異議股東達(dá)成共識(shí)，公司何時(shí)能摘牌也變得撲朔迷離。

成本價(jià)回購(gòu)，保證不虧損

亨達(dá)事件是新三板主動(dòng)退市中對(duì)異議股東股份處理規(guī)定的一個(gè)標(biāo)志性事件。

在此之前，擬摘牌公司對(duì)于回購(gòu)大多顯得云淡風(fēng)輕，鮮少會(huì)披露對(duì)異議股東股份的具體處理措施，只是承諾有能力時(shí)回購(gòu)異議股東股份，或者協(xié)調(diào)第三方回購(gòu)，回購(gòu)方案中的價(jià)格、時(shí)間、數(shù)據(jù)、資金安排等關(guān)鍵信息都是缺失的。

而在亨達(dá)事件之后，公布具體回購(gòu)方案的公司在增加。據(jù)解讀君粗略統(tǒng)計(jì)，今年至今已有90家公司發(fā)布了對(duì)異議股東權(quán)益保護(hù)措施的公告，回購(gòu)方案大致有以下幾種：

1、按異議股東成本價(jià)、或成本價(jià)加一定年化收益率回購(gòu)；

2、提供固定回購(gòu)價(jià)格；

3、按最近一期每股凈資產(chǎn)價(jià)值回購(gòu)；

4、以承諾公告日、或停牌前幾個(gè)交易日均價(jià)進(jìn)行回購(gòu)；

5、與異議股東協(xié)商確定。

在以上五個(gè)方案中，以成本價(jià)為基準(zhǔn)進(jìn)行回購(gòu)最受掛牌公司歡迎，提供固定回購(gòu)價(jià)格的相對(duì)較少。

近期摘牌的宇晶機(jī)器就表示，鑒于公司股票并未做市轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑹o(wú)可參考的市場(chǎng)價(jià)格，實(shí)際控制人的回購(gòu)價(jià)格將不低于異議股東取得股份的成本價(jià)，最終以雙方友好協(xié)商確定為準(zhǔn)。

宇晶機(jī)器于2015年11月掛牌新三板，股東戶(hù)數(shù)由15名一路增長(zhǎng)至54名，期間未實(shí)施過(guò)增發(fā)，增加的39名股東均來(lái)自二級(jí)市場(chǎng)。

已收到股轉(zhuǎn)??終止掛牌申請(qǐng)受理書(shū)的新世洋實(shí)控人也承諾，回購(gòu)價(jià)格將不低于異議股東的成本價(jià)格，具體價(jià)格以最近一期經(jīng)審計(jì)合并凈資產(chǎn)并按異議股東持股比例計(jì)算。

新世洋摘牌議案并未獲得股東大會(huì)全票通過(guò)，有714.2萬(wàn)股表示反對(duì)，占比19.05%。在如今二級(jí)市場(chǎng)蕭條的情況下，這部分異議股東很大可能會(huì)選擇接受這份回購(gòu)方案。

新三板著名投資人周運(yùn)南表示，以成本價(jià)為基準(zhǔn)進(jìn)行回購(gòu)比較容易受到投資者認(rèn)可。因?yàn)樾氯宥?jí)市場(chǎng)整體在往下走，投資者成本不一致，且偏離幅度很大，保證投資者不虧損能夠獲得基本的認(rèn)可。

不過(guò)周運(yùn)南也表示，如果新三板行情好，大多數(shù)投資者有錢(qián)賺，那么以成本價(jià)回購(gòu)的方案就行不通了。

固定價(jià)格回購(gòu)限制多多

與此同時(shí)，提供固定回購(gòu)價(jià)格的公司在減少。道理很簡(jiǎn)單，若成本價(jià)低于回購(gòu)價(jià)，投資者自然是歡歡喜喜簽約，但如果成本價(jià)高于回購(gòu)價(jià)，賠錢(qián)的買(mǎi)賣(mài)誰(shuí)都不會(huì)做。

此前西隴科學(xué)棄購(gòu)阿拉丁就是這么被生生攪黃的。阿拉丁曾嘗試以21.5元/股回購(gòu)小股東股份，后又提出17.97元/股的回購(gòu)價(jià)。

因阿拉丁最近一次定增價(jià)為30元，且二級(jí)市場(chǎng)最高價(jià)達(dá)到47元，其兩次回購(gòu)都被中小股東拒絕，最終自己也被西隴科學(xué)放棄收購(gòu)。

三次發(fā)公告尋找中小股東的儲(chǔ)翰科技的回購(gòu)方案同樣是提供明確價(jià)格，這次中小股東玩起了失聯(lián)。A股上市公司旭光股份擬收購(gòu)儲(chǔ)翰科技，每股交易價(jià)為6.28元，儲(chǔ)翰科技針對(duì)中小股東的回購(gòu)價(jià)格也設(shè)定在6.28元/股。

面對(duì)收購(gòu)，中小股東與公司主要股東擁有同樣的權(quán)利，看上去很公平，但這個(gè)價(jià)格卻低于儲(chǔ)翰科技掛牌以來(lái)的股票成交均價(jià)。也就是說(shuō)，若投資者以高于6.28元的價(jià)格進(jìn)場(chǎng)，接受這個(gè)回購(gòu)方案就意味著虧損。

沒(méi)有對(duì)錯(cuò)，只有合不合適

在摘牌實(shí)際操作中，不讓一名小股東虧錢(qián)已經(jīng)成為一個(gè)基本前提。

不過(guò)俗話(huà)說(shuō)：股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎，即便萬(wàn)達(dá)商業(yè)、阿里巴巴私有化也不能保證所有股東都不虧錢(qián)，新三板流行的這份回購(gòu)方案是否將投資者的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁到了回購(gòu)方身上？

周運(yùn)南認(rèn)為，萬(wàn)達(dá)商業(yè)、阿里巴巴私有化的前提是有一個(gè)流動(dòng)性良好的二級(jí)市場(chǎng)，其二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格能夠在一定程度上反映公司價(jià)值。但新三板目前流動(dòng)性低迷，價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離價(jià)值，且信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題嚴(yán)重，暫時(shí)還無(wú)法達(dá)到港股美股的標(biāo)準(zhǔn)，因此也無(wú)法用港股美股的私有化標(biāo)準(zhǔn)要求新三板摘牌。

周運(yùn)南向解讀君解釋?zhuān)刭?gòu)協(xié)商是一個(gè)尋找雙方均衡點(diǎn)的過(guò)程，主動(dòng)提出的一方必定要讓渡部分利益，且回購(gòu)方較大多數(shù)中小投資者具有明顯的信息優(yōu)勢(shì)，其回購(gòu)方案也是在權(quán)衡信息天平和利益天平之后提出的。

如何衡量中小股東和回購(gòu)方的利益，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)、市場(chǎng)各方都在摸索，未來(lái)回購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)也可能會(huì)千奇百怪，但不論如何，方案沒(méi)有對(duì)錯(cuò)，只有合不合適。若回購(gòu)方、異議股東、股轉(zhuǎn)都同意，那么這份回購(gòu)方案就是合適的。