投資人與創(chuàng)業(yè)者博弈真相：“投前糾紛”讓PE/VC傷不起

曾碧波，這位畢業(yè)于上海交大少年班、曾為易趣網(wǎng)骨干的創(chuàng)業(yè)者，2009年創(chuàng)辦海外購物網(wǎng)站“洋碼頭”，定位為連接海外零售商和中國本土的消費者的海外網(wǎng)購平臺。據(jù)媒體報道，洋碼頭2014年的交易額為6.6億元。

在洋碼頭完成B輪投資后，曾碧波給全體員工寫了一封公開信，信中涉及對一些VC機構的評價，而這封信卻傳到創(chuàng)投圈，并引發(fā)熱議。

就在三個月前，剛剛獲得C輪3.5億美元融資的口袋購物也因為一篇報道，而陷入輿論漩渦，并引發(fā)對紅杉資本的聲討。

諸多1999年后成立的知名公司，都曾獲得過PE機構的投資，后者與企業(yè)的糾紛也屢有發(fā)生，但以往鬧到臺前的，更多是PE機構作為一家企業(yè)的外部股東，與企業(yè)家之爭，即“投后糾紛”，這可歸結為一家公司的治理結構問題。

但近期的兩起“事件”，卻將“糾紛”前置。許多PE投資人，喜歡將創(chuàng)業(yè)者與投資人的關系，比喻成“婚姻關系”，因為一家PE機構在投資一家企業(yè)后，往往會陪這家企業(yè)走三五年甚至更長時間。而“創(chuàng)”與“投”，既是利益共同體，又有利益沖突的一面。

以往的糾紛，仿佛男女結婚后“同床異夢”；這最近兩次糾紛，卻更像男女戀愛后未修成正果引發(fā)的口水戰(zhàn)。這背后卻隱現(xiàn)投資人與創(chuàng)業(yè)者的博弈。

曾碧波：本意是激勵團隊

在曾碧波給員工的公開信中，點名提到晨興資本、經(jīng)緯創(chuàng)投、阿里巴巴戰(zhàn)略投資部、北極光創(chuàng)投，字里行間隱現(xiàn)著“掃射”PE機構的字句。

“2012年5月份我們裁員，我給全公司當時僅有的30幾個人寫了著名的‘黎明前的黑暗’郵件，落款一句是：‘到滿血復活的時候我們能夠和這些沒遠見的VC童鞋們響亮地喊一聲：對不起，親，我們漲價了’!2013年我們?nèi)暧麧M血復活，到現(xiàn)在，是的，我們漲價了，而且漲價很多，很多很多的那種，漲到今天我自己都看不懂……”

1月29日晚，曾碧波在電話中對記者表示：“我這封信原本是寫給員工的，信的前半段講融資歷史，更多是說創(chuàng)業(yè)和融資艱辛，今天來之不易;我主要想說的內(nèi)容是信的后半部分，是想激勵團隊向前走，不要拿了錢就飄起來，最后面我說了洋碼頭很爛，要繼續(xù)努力。劉芹(晨興資本合伙人)本來想投我們的，是他們基金其他人不同意，我跟他道歉了;我和邵亦波(經(jīng)緯創(chuàng)投管理合伙人)關系很好，這事情后跟他溝通過，他也表示理解。但信公開后，轉(zhuǎn)了很多，有些標題黨，說我黑了整個創(chuàng)投圈，我挺崩潰的。其實創(chuàng)業(yè)者和投資人是魚與水的關系，誰也離不開誰。”

洋碼頭于2010年獲得天使灣500萬人民幣的天使投資，2013年12月獲得賽富基金千萬美元的A輪投資，近日又宣布得到賽領基金1億美元的B輪投資。對一家TMT領域的創(chuàng)業(yè)企業(yè)來說，從天使輪融資到A輪融資，間隔時間超過三年，而且從信中內(nèi)容來看，曾碧波2010年、2011年接觸過不少VC機構，側(cè)面亦可知：曾碧波拿到A輪融資確實頗為坎坷。

曾碧波表示，在洋碼頭的B輪融資過程中，他們前后見過20多家機構，“很難對投資人解釋怎么跟天貓國際競爭。”洋碼頭的B輪融資依然不易。前后兩輪艱難融資，曾碧波認為：“VC不投資你很正常，要么是你實力不夠，要么是投資機構沒有覆蓋這個領域。”

而王珂的同行，私下告訴記者，王珂接受采訪時，也就是隨意抱怨幾句，沒有料到自己會被打上“叫板紅杉”的標簽。本報記者就此事采訪王珂，截至發(fā)稿時，王珂沒有對這一說法有任何回應。

投資人說：A輪投資爭議更大

2014年以來，京東、阿里巴巴先后上市，移動互聯(lián)網(wǎng)將爆發(fā)的趨勢確立，無數(shù)資金蜂擁至TMT投資，這些新資金又多在天使輪和A輪扎堆，然而，天使輪和A輪，投與不投、以什么樣的估值標準來投資?都是問題。而這其中，最容易引發(fā)爭議的環(huán)節(jié)，則是一紙“投資框架協(xié)議”(Term Sheet)。

投資機構跟融資企業(yè)在前期溝通后，有意向投資于這家企業(yè)，可以與企業(yè)簽訂“投資框架協(xié)議”，并開始對企業(yè)進行盡職調(diào)查。為期半個月至幾個月的盡職調(diào)查結束后，投資機構確定投與不投、以怎樣的價格投資。而“投資框架協(xié)議”往往附帶有排他性，即投資機構會要求融資企業(yè)，在一定時期內(nèi)，不能與其他投資機構接觸。

按照前文所述，如果說一家VC機構最終投資了一家公司，類似于雙方結婚，那么發(fā)出投資框架協(xié)議，雙方的接觸更像“戀愛”。

IDG資本合伙人章蘇陽指出：“我們一直會跟創(chuàng)業(yè)者說，公司的情況對投資人要如實講;如果投資框架協(xié)議有效期為三個月，我們盡調(diào)的結果和創(chuàng)始人講的差不多，而外圍環(huán)境又沒有公認的大的變化，那么我們一般會按照投資框架協(xié)議時提到的估值來投資;如果盡調(diào)的結果，與創(chuàng)業(yè)者此前的說法出入較大，那么不投沒什么問題，如果還是看好這個創(chuàng)業(yè)者和他的方向，那么重新談一個價格，不失為一個折中的辦法。”

那么，什么是“公認大的變化呢”?章蘇陽認為，對此創(chuàng)業(yè)者和投資方都比較有公論，比如在盡職調(diào)查期間，突然碰到像2008年這樣的金融危機;再比如，阿里或騰訊突然上馬了與這家企業(yè)所做的類似的產(chǎn)品。

找鋼網(wǎng)創(chuàng)始人兼CEO王東告訴記者：“一些機構為了搶項目，上來就給投資框架協(xié)議。”也有TMT創(chuàng)業(yè)企業(yè)CEO私下表示，擔心一些機構給投資框架協(xié)議時，開出的估值比較高，在盡調(diào)期間故意挑毛病，壓低估值。

對此，紀源資本管理合伙人卓福民指出：“一些比較聰明的創(chuàng)業(yè)者，并不是看誰出的價格高，就選擇誰;而是選擇對自己所從事的領域是否真正了解，能否提供幫助。幾年前，有企業(yè)在行業(yè)高峰時期以高估值融資，結果兩年后，行業(yè)低谷來了，企業(yè)沒有上市，想融下一輪時，按照怎樣的估值來?如果比前一輪估值高，后一輪的投資人不愿意;如果低于前一輪估值，那么前一輪投資人不愿意，就僵住了。”

卓福民告訴記者，他曾經(jīng)在一個面向pre-IPO企業(yè)的演講中，談到這個現(xiàn)象，演講結束后，有兩家企業(yè)找到他說，碰到類似問題，怎么辦?我就提議：“把估值降下來融資，但是也給前一輪的投資人一定補償。”

章蘇陽和卓福民都贊同，一家企業(yè)越到后輪的融資，越接近財務投資，甚至有模型可以預測;但越是早期的投資，投資人投或不投都很正常，該給出怎樣的估值，往往爭議也更大。章蘇陽至今因2000年與阿里巴巴失之交臂而遺憾。

給創(chuàng)業(yè)者的忠告：不要盲目見很多基金

成立于2012年的找鋼網(wǎng)，過去三年獲得過多家機構投資：天使投資人是險峰華興和真格基金;A輪投資機構是經(jīng)緯創(chuàng)投和險峰華興；B輪投資機構是雄牛資本和紅杉資本；2015年1月20日，找鋼網(wǎng)宣布，C輪融資1億美元，由IDG資本和華晟資本領投，此前的股東跟投。

其創(chuàng)始人王東三年內(nèi)接觸過很多機構，也曾碰到過“有的基金之前說得好好的，在臨簽約時突然出問題”，這會讓企業(yè)措手不及。王東表示，碰到過基金，一上來就給投資框架協(xié)議：“但投我們的基金，我還是比較佩服的，他們做功課比較深，不輕易給意向協(xié)議，給意向協(xié)議時就比較了解你了。”

王東跟這些基金都簽過排他協(xié)議：“一般排他協(xié)議，我們會控制在一個月之內(nèi)，最短的只有15天。排他協(xié)議超過三個月是不行的，兩個月都不行。我們做C輪融資時，2014年銷售額95億元，在我們網(wǎng)站交易的交易額688億元(含95億)，這些要確認起來比較麻煩，基金盡調(diào)都不超過一個月，A輪、B輪融資的盡調(diào)會簡單很多，一個月足矣，盡調(diào)超過太長時間就不正常了。有的創(chuàng)業(yè)者會被基金拖很長時間，這算是融資時會碰到的最大的坑。”

王東還建議，創(chuàng)業(yè)者不要盲目見太多基金，“少而精最好。一些基金跟你接觸過，甚至簽了投資框架協(xié)議，最終沒有投，有的會在外面說;或者就算他們不說，基金圈子很小，其他基金的人也可能會知道，他們會研究前面的基金為什么不投，可能會有顧慮。另外，創(chuàng)業(yè)者也應該對基金有所了解，比如這個要投資你的基金，是一個合伙人說了算，還是幾個人共同決策;比如，VC都有一期二期三期基金，要投資你的基金的存續(xù)期還有幾年。這些都會影響基金投資與否，投資后它的一些決策方式。”

真旅網(wǎng)董事局主席施紀軍的感受則是：“一些投資人對行業(yè)，既懂，又不懂。懂表現(xiàn)在他們往往對互聯(lián)網(wǎng)大的概念很了解;不懂表現(xiàn)在他們對垂直市場的一些細節(jié)并不了解，創(chuàng)業(yè)者跟他們溝通就會比較難。比如，我們做旅游B2B，投資人一說到做機票就會想機票的傭金低，但是做出境游產(chǎn)品，做機票是個入口，我們并不是靠做機票，而是靠做產(chǎn)品賺錢。而且，航空市場每年超過20%的增長，盈利增長也很快。”

但施紀軍也坦陳，一些創(chuàng)業(yè)者自身比較浮躁：“他們公開的一些講話中，可能會夸大自己的用戶數(shù)，夸大自己的業(yè)績;或者在融資后宣布融資額，我會想這家公司是不是值那么多錢，是不是真的融了那么多錢?”