A股摸著石頭過河

　　年年初至7月，A股升幅超過80%，但上半年企業(yè)純利卻回落30%。從8月份開始出現的A、B、C調整浪，意味著投資者重返現實。

　　文/曹仁超

　　美國政府發(fā)現，中國并非是上世紀80年代的日本(即叫貨幣升值便升值，永遠支持美國利益)，只要中國停止購買美國政府債券或波音飛機，已可以對美國經濟造成影響。今天美國已承受不起同中國打貿易戰(zhàn)，因為美國經濟已在2000年見頂，美股則在2007年10月見頂，不似中國經濟仍十分年輕。

　　美國整個金融體并未有大的改善

　　為刺激經濟復蘇，2008年起美國經濟已由市場主導改為政府主導，情況同上世紀30年代相似。這次股市上升不是因為基本因素開始改善(企業(yè)純利仍跌)，而是因為流動性泛濫。透過TARP計劃(美國聯邦政府問題資產救助計劃)，美國政府向金融機構注入7000多億美元，而國會也向會計師公會施壓，要求更改會計準則(重返2007年10月前的制度)。

　　奧巴馬所謂“改變”，原來只是改變了美國銀行業(yè)的會計準則！

　　重返舊會計準則后，花旗、美國銀行、富國銀行等紛紛宣布今年上半年恢復獲利，高盛證券更大派花紅。至于實際經濟又是怎樣的情形？聯儲局剛宣布7月份美國公司的工業(yè)產能使用率由6月份68.1%上升到7月份68.5%。據彭博報道，美國超過150家上市銀行加起來的有毒資產占總資產5%，而股東資金只占3.7%。換言之，未來只有求神拜佛希望這些有毒資產平安大吉不要出事，不然美國便繼續(xù)有大量銀行因資不抵債而被政府接管。

　　從標普500指數每周走勢亦可以看得十分清楚，由今年3月6日開始的上升，至今未收復前跌幅50%。而如果所形成的上升楔形一旦失守，不排除另一次大跌市開始。自2000年起美國有如1900年的英國，已進入盛極而衰期。任何國家皆逃不出盛衰循環(huán)周期。許多人認為美國金融危機已過去，因為全球股市由今年3月至今平均上升65%。事實上，除了因為政府提供量化寬松貨幣政策外，整個金融體與一年前雷曼兄弟出事前并未有改變。至今沒有人知道3月6日開始的股市反彈期可維持多久，但總有結束的一天。

　　目前美國消費者負債比率是可動用收入的124%(1984年只有61%)，已較最高峰期減少10%。這種情況下，美國經濟出現V形反彈并不可能，未來復蘇到底是W形還是U形便不清楚，唯有耐心等候市場進一步訊號。

　　量化寬松只是權宜之計

　　這次金融海嘯后，各國推出的量化寬松政策只是權宜之計，問題并非真正解決。就是說，對于這次經濟衰退，至今仍未得到有效解決方法。泡沫爆破可引發(fā)信貸收縮，令投資者被迫出售資產還債，造成財富破壞(wealth destruction)，最終引發(fā)大量銀行倒閉，令經濟進入蕭條(例如美國1929到1932年)。

　　上述行為可產生兩大后果：一、貨幣供應大增，引發(fā)惡性通脹，例如上世紀90年代的阿根廷。二、貨幣供應量升幅未能完全抵銷信貸收縮，令信貸收縮持續(xù)只是速度減慢，令股市進入沒完沒了、綿綿不絕的熊市，例如日本。至今為止，全球并未出現南美洲式惡性通脹，但會否出現上世紀90年代日式經濟？至今仍未清楚。

　　中國經濟外冷內熱

　　過去30年，中國GDP一直保持高速增長，主要依靠出口和投資拉動。今年是4萬億刺激方案帶動下，全年GDP增長率8%應該沒有問題，但2010年起又如何？今年投資增長和放貸增長快，是不可能持續(xù)到明年的。如單靠國內消費市場，持續(xù)地保持GDP8%增長可能性不大。

　　中國經濟的未來，應該由現在低附加值的高貿易依存度，轉為高附加值的低貿易依存度。即未來貿易走向高品質化，而非2009年那樣因為出口減少，便透過國企投資及放貸增長去拉動，結果出現“外冷內熱”情況。2008年中國出口占中國GDP40%，2009年透過4萬億刺激方案造成“內熱”。

　　今年年初至7月A股升幅超過80%，但上半年企業(yè)純利卻回落30%。這次由外需拉動轉為內需推動，會否平安無事，順利推進？(7月份進口減少31.9%，出口減少36.8%)

　　A股進入“摸著石頭過河”期

　　今年股票市場早已分裂成兩大陣營：一、在2008年沒有避過金融海嘯及2009年受甲型N1H1流感所嚇而在4月份早已出貨者；二、2008年避過金融海嘯打擊，沒有什么大損傷，而在2009年初期已重返市場者。風水從來不是輪流轉，往往是強者愈強。今日投資市場已不再理會什么牛熊市，只在乎你是不是在每次趨勢改變時皆選中正確方向。例如今年8月人人都在說美國經濟正在復蘇，但至今為止仍未有確實數據支持復蘇論，但美股同油價在8月份齊創(chuàng)2009年新高。

　　進入8月，中國政府有心壓抑經濟泡沫，令A股出現浪A調整。滬深300指數由月4日3803點回落到9月1日2795點，下跌26.5%后，踏入9月出現浪B反彈，估計滬深300指數阻力在3400點附近便完成，然后再出現下跌浪C，整個調整浪才完成。

　　2009年8月前的A股熱是假設中國經濟轉型成功，但8月份開始出現的A、B、C調整浪，意味投資者重返現實。雖然A股應該長線看好，但短期問題不少。2009年8月前A股上升的主因，是由中央政府4萬億元人民幣刺激方案帶動，上述反映權力集中的好處──由中央政府推動一切改革措施，市場即時有反應；但經過一輪沖刺后，最后經濟仍須面對現實。

　　此外，內地自從股改后，A股出現一個怪現象，就是除非不漲，一漲便漲過頭；除非不跌，一跌又是跌過頭。例如2007年10月16日，上證指數見6124.04點，2008年10月28日見1664點，2009年8月4日又見3478點。上述情況除反映投資者不成熟外，亦因為整個市場缺乏拋空機制所致，導致一漲便人人看好，一跌便人人看淡。但愿內地股市盡快引入指數期貨及個別股份拋空期權，去減少日后股市狂升暴跌情況(1973年－1974年港股亦因缺乏拋空機制而令股市狂升暴跌)。

　　金價如升穿1063美元可進一步看好

　　2008年是信貸收縮期，2009年上半年是信貸放寬期，8月份開始中國政府又再次推出略緊的貨幣政策，估計一直維持到明年春天。8月份美股中的金融股升幅十分大，例如FreddieMac升216%、AIG升187%、FannieMae升177%。當豬都會飛的時候，代表投機者已瘋狂，應可診斷反彈市已死亡。

　　反之，金價在910美元左右是吸納水平，會在1050美元前出現阻力，如能升穿1063美元阻力，可進一步看好，請投資者減持債券與股票，增持黃金。