創(chuàng)業(yè)板首批過會28家公司價值分析

　　創(chuàng)業(yè)板的財富機會

　　從目前的發(fā)行市盈率看，一些公司的估值事實上已經(jīng)透支了未來數(shù)年的成長。

　　雷曼兄弟破產(chǎn)一周年后，全球經(jīng)濟(jì)終于度過了最為恐慌和黑暗的時刻，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的澳大利亞在10月份率先加息，新興市場的中國“保8”已無懸念，世界經(jīng)濟(jì)開始萌發(fā)出復(fù)蘇的綠芽。但是，新的難題很快接踵而至，那就是困擾全球的“無就業(yè)復(fù)蘇”或者“無就業(yè)增長”——盡管經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，但是就業(yè)形勢并不樂觀。

　　中小企業(yè)向來是就業(yè)增長的源泉所在，不過，我國上一階段的經(jīng)濟(jì)刺激計劃以“保8”為主，資源主要向大企業(yè)傾斜，雖然也帶動了就業(yè)的增長，但是效果并不直接。另外，我國經(jīng)濟(jì)在成功“保8”后，下一階段將面臨兩難的困境：如果繼續(xù)加大刺激力度，一方面會加劇通貨膨脹危險，同時還將會面臨邊際效益遞減，刺激效果將明顯不如去年底和今年上半年；如果減小刺激力度，可能經(jīng)濟(jì)增長會受影響。

　　所以，無論從就業(yè)還是GDP增長看，新一輪的經(jīng)濟(jì)刺激方案都需要新思路，那就是扶持中小企業(yè)的發(fā)展，而中小企業(yè)長期面臨的最突出的矛盾就是融資困難，從這個意義看，中國此時推出創(chuàng)業(yè)板市場，不僅是豐富資本市場的結(jié)構(gòu)和層次，更是中國經(jīng)濟(jì)增長和轉(zhuǎn)型的契機。

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家們在分析一國經(jīng)濟(jì)增長時，通常使用全要素生產(chǎn)率(TFP)這個指標(biāo)。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主索洛曾經(jīng)提出這樣一個問題：假如一國投入100元的資本和勞動力要素，最后可能產(chǎn)出150元，多出來的50元從何而來？索洛將多出來的50元歸功于技術(shù)進(jìn)步等因素，后來的研究者進(jìn)一步拓展，將企業(yè)家精神、制度創(chuàng)新等所有解釋不清的要素都?xì)w于此類，統(tǒng)稱為索洛殘值，又稱全要素生產(chǎn)率。一般而言，如果一個國家的增長主要依靠資本和勞動力投入，被視為不可持續(xù)的蠻力增長，而如果增長源泉來自于技術(shù)創(chuàng)新等索洛殘值，則是一種可持續(xù)的聰明增長。中國經(jīng)濟(jì)的增長被很多人歸于前者。我國創(chuàng)業(yè)板如果能培育出一批高新技術(shù)企業(yè)，無疑將給中國經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)更多的聰明增長，而對投資者而言，如果能和未來的業(yè)界巨人一起成長，帶來的投資回報也將相當(dāng)驚人，如同當(dāng)年納斯達(dá)克的微軟。

　　從此次過會的29家公司看（挖貝網(wǎng)注：創(chuàng)業(yè)板首批過會公司應(yīng)為28家），不乏將來可能成長為大公司的黑馬。有些公司在技術(shù)上處于國際領(lǐng)先，比如生產(chǎn)冠狀動脈介入醫(yī)療器械的樂普醫(yī)療、世界第五大的鋰亞電池生產(chǎn)商億緯鋰能和生產(chǎn)電力系統(tǒng)“黑匣子”的中元華電等。有些公司從事全新的商業(yè)模式，比如承接企業(yè)辦公信息外包業(yè)務(wù)的立思辰，承接企業(yè)營銷外包業(yè)務(wù)的華誼嘉信。有些公司在細(xì)分市場具備超強的壟斷地位，比如天津的紅日藥業(yè)，治療膿毒癥和腦血管痙攣的藥物具有很高的市場占有率，從而享有接近80%的高毛利率。盡管現(xiàn)在斷言這些公司就能成長為業(yè)界巨人還為時尚早，不過至少具備了一定的潛質(zhì)。

　　依托中國經(jīng)濟(jì)崛起的土壤，中國創(chuàng)業(yè)板誕生出一批大公司并非難事，關(guān)鍵在于投資者是否具備足夠準(zhǔn)確的眼光和恰當(dāng)?shù)哪托?。一般而言，尋找成長股至少需要弄清楚幾個基本問題：一是這家公司的產(chǎn)品是否有足夠的市場空間？微軟之所以能成長為巨人，原因在于全球無數(shù)的電腦都對其產(chǎn)品有需求，對于中國創(chuàng)業(yè)板公司而言，首先要判斷其市場空間是否足夠大，如果只是一個非常小眾的市場，將來的成長空間注定有限。其次，公司所從事行業(yè)的競爭是否激烈，進(jìn)入門檻高不高？公司是否有足夠的能力阻止外來者進(jìn)入？因為這將關(guān)系到利潤水平，如果是一個充分競爭的行業(yè)，公司的利潤率將會越來越低；如果行業(yè)存在較高的準(zhǔn)入門檻，比如技術(shù)、資金等要求，則會在相當(dāng)長時間內(nèi)保護(hù)公司的利潤不受侵蝕。第三，公司毛利率水平有多高？因為這體現(xiàn)了公司在業(yè)內(nèi)的競爭能力，以及最終能帶給投資者的回報水平。對大多數(shù)行業(yè)而言，自然是毛利越高越好，但也有些例外，比如薄利多銷的商業(yè)連鎖業(yè)，蘇寧電器利潤雖然不高，但最終仍能以規(guī)模帶動增長。此次創(chuàng)業(yè)板的吉峰農(nóng)機也與此類似。第四，公司利潤增長的源泉何在？有些公司的增長主要來自收入增長，這是最值得期待的增長，有些公司的增長來自壓縮成本和費用，這雖然說明公司具備較高的管理水平，但這種增長并不是很值得期待，因為成本和費用的壓縮空間終究有限，大規(guī)模的增長還是需要收入來拉動，還有些增長來自投資收益，在判斷公司的成長性時，一次性損益通常不予考慮。第五，公司的增長是否屬于周期性增長？有些周期性公司從低谷向頂峰過渡時，業(yè)績增幅通常相當(dāng)驚人，投資者如果不能辨識公司的周期性，誤以為這類公司可以長期增長，往往會跟隨公司跌入下一個谷底。

　　我國創(chuàng)業(yè)板的公司雖然大多成立時間不長，沒有經(jīng)歷過完整商業(yè)周期的考驗，不過有一個特殊的背景，那就是都經(jīng)歷了2008年金融危機的洗禮。由于創(chuàng)業(yè)板上市條件要求業(yè)績持續(xù)增長，也就是創(chuàng)業(yè)板公司在2008年危機之年的業(yè)績也需要同比增長，這在一定程度上保證了質(zhì)量。從目前過會的29家公司看，除了北陸藥業(yè)2008年的收入和凈利潤均同比下降，其余公司均實現(xiàn)不同程度的增長，而A股主板市場2008年的凈利潤同比下降17%，相比之下，目前創(chuàng)業(yè)板公司的成長性還是優(yōu)于主板。從這個意義上看，我國創(chuàng)業(yè)板公司經(jīng)歷了金融危機的洗禮，無論是成長性還是抗風(fēng)險能力都有一定的保障。

　　不過，并不是每一個小公司都可以成長為業(yè)界巨人，微軟、思科這樣從納斯達(dá)克成長起來的企業(yè)畢竟只是少數(shù)，更多企業(yè)注定了只是平庸無奇，甚至可能迅速退市。以A股市場看，過去3年內(nèi)(2005～2008年)，主營收入每年增長均超過30%的公司只有74家，超過50%的只有16家，凈利潤增長每年增長超過30%的有122家，超過50%的有43家。如果將時間窗口放大到5年，能夠入選的更是寥寥無幾。以主板市場作為參照，投資者對創(chuàng)業(yè)板公司的成長性也不應(yīng)該抱有不切實際的幻想。

　　另外，中國股市向來有炒新的傳統(tǒng)，創(chuàng)業(yè)板正式開通后，首批上市公司被炒作的概率也會較高。目前過會的29家公司中，首批10家公司的發(fā)行市盈率已經(jīng)超過了50倍，如果新股上市后股價再被炒翻一倍，意味著二級市場的市盈率將達(dá)到100倍。即使按照PEG估值法，將市盈率和公司的增長速度相匹配，意味著這些公司必須以100%的速度成長，估值才算勉強合理。但從目前已經(jīng)過會的29家公司看，2008年的業(yè)績增長超過100%的只有特銳德和探路者兩家，增長超過50%的也只有南方風(fēng)機、漢威電子、愛爾眼科、銀江股份、吉峰農(nóng)機、寶德股份、紅日藥業(yè)等7家公司。從目前的發(fā)行市盈率看，一些公司的估值事實上已經(jīng)透支了未來數(shù)年的成長，而且，這種成長是否能夠兌現(xiàn)尚未可知。

　　與此相對應(yīng)的是，雖然創(chuàng)業(yè)板開通在即，但投資者開戶并不踴躍，從某種意義看，這對創(chuàng)業(yè)板也是一件好事，說明投資者已經(jīng)日漸成熟和理性，對于創(chuàng)業(yè)板可能出現(xiàn)的炒作和泡沫有了充分的警惕。如果將來市場趨于健康，越來越多優(yōu)質(zhì)的上市公司加入創(chuàng)業(yè)板，投資者的參與熱情自然也會提高。反之，如果投資者在創(chuàng)業(yè)板開通之初就蜂擁而入大肆炒作，創(chuàng)業(yè)板將注定是一個短命的市場。

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　　一、二級市場專業(yè)人士談創(chuàng)業(yè)版——

　　在“中國式的納斯達(dá)克”尋找機會

　　“我們是投資，他們是投機，我們看中企業(yè)在較長時間內(nèi)的發(fā)展，所以投進(jìn)去不會馬上出來，在美國的納斯達(dá)克有價格上漲1000倍的公司，我們相信中國也有這種機會。碰到那樣的公司，越早退出來越糟糕，所以，創(chuàng)業(yè)板的開出，意味著中國的好公司將大量增加。”

　　“中國式的納斯達(dá)克”誕生了嗎？

　　在多數(shù)人還在研究如何在創(chuàng)業(yè)板上尋找機會的時候，已經(jīng)有一批投資者為創(chuàng)業(yè)板籌備了多年，2000年時候，達(dá)晨創(chuàng)投就成立了，“就是想尋找機會，多找些有創(chuàng)新能力的中小企業(yè)投資，希望它們能在創(chuàng)業(yè)板上市”。

　　可是因為美國納斯達(dá)克的IT行業(yè)泡沫，中國創(chuàng)業(yè)板遲遲未能推出，“當(dāng)年成立的幾百家公司活到現(xiàn)在的只有幾家了，不過堅持是有道理的，在創(chuàng)業(yè)板首批到會即將上市的100多家公司中，我們所投資的就有七八家，目前已經(jīng)準(zhǔn)備上市的29家中，就有我們投資的3家”。達(dá)晨創(chuàng)投的總經(jīng)理傅仲宏對本刊記者說，最近一段時間，他特別得意于自己企業(yè)的成就，“不僅意味著巨大的財富收入，還意味著我們的專業(yè)眼光”。

　　某種意義上，達(dá)晨創(chuàng)投像是為創(chuàng)業(yè)板而生的企業(yè)，所以他們搜索的眼光，也就和一般風(fēng)險投資公司不同。“我們很快發(fā)現(xiàn)，中國的創(chuàng)業(yè)板注定和美國的納斯達(dá)克不同，美國納斯達(dá)克的企業(yè)基本上全是高新技術(shù)企業(yè)，因為他們的傳統(tǒng)制造業(yè)已經(jīng)全部在紐交所上市了。我們國家發(fā)展階段不同，要是簡單地用美國的套路來甄選，符合要求的企業(yè)太少了。”傅仲宏說。

　　在達(dá)晨投資的3家即將上創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)中，幾乎都和高新技術(shù)有點距離，“一家是艾爾眼科，屬醫(yī)療行業(yè)。我們是看準(zhǔn)了它的連鎖模式，而且市場清晰，又能體現(xiàn)現(xiàn)代服務(wù)業(yè)特色。一家是生產(chǎn)鋰電池的企業(yè)，還有一家是提供網(wǎng)絡(luò)加速裝置的企業(yè)，我們不覺得高新技術(shù)企業(yè)是創(chuàng)業(yè)板的唯一主打，所以投資很分散。比如這家為網(wǎng)絡(luò)提供加速裝置的IDC，我覺得它就像美國淘金時代生產(chǎn)斧頭和麻袋的公司，能為網(wǎng)絡(luò)行業(yè)提供增值服務(wù)，我們更看好這種類型”。

　　創(chuàng)業(yè)板的上市企業(yè)實行審核制而不是申報制，為了減少風(fēng)險，“必然對企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績有要求，在中國尋找能上創(chuàng)業(yè)板的公司，肯定要去尋找符合中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的趨勢，符合政策導(dǎo)向的企業(yè)。這樣的企業(yè)，很多在傳統(tǒng)行業(yè)里。比如我們在福建偏僻山區(qū)找到了一家養(yǎng)雞的企業(yè)，去的時候是禽甲型H1N1流感時期，沒人愿意去考察，我們在山路上奔波了幾個小時才到。就因為聽說它是農(nóng)業(yè)工業(yè)化的典型例子，全部自動化養(yǎng)殖，屬于現(xiàn)代農(nóng)業(yè)的范疇。結(jié)果我們陸陸續(xù)續(xù)投資了4000萬元進(jìn)去，前些天招股，股價翻了15倍，不光是錢上面我們獲得了巨大利益，更有對自己判斷能力的成就感在那里”。這家企業(yè)不久也將進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板審批行列，“在美國，你是無法想象一家養(yǎng)雞的公司能上納斯達(dá)克的”。

　　同樣是早年成立的亞商投資咨詢公司的總裁江詠也有這樣的感慨：“中國的創(chuàng)業(yè)板不可能是另一個納斯達(dá)克。”他們公司是證監(jiān)會核準(zhǔn)的專業(yè)投資機構(gòu)，對哪些公司能上創(chuàng)業(yè)板很有發(fā)言權(quán)，“目前的選擇就是三類公司，一種是創(chuàng)新型企業(yè)，這和納斯達(dá)克有點像，另外兩種是：有新商業(yè)模式的企業(yè)，或者新型服務(wù)企業(yè)。比如像給證券公司服務(wù)的軟件公司，同花順公司，完全不算是高新技術(shù)企業(yè)，可是，在中國市場上，這類公司卻有很大的發(fā)展空間——畢竟我們還是制造業(yè)的大國，這個定位不變，那么上市公司就都和這有多多少少的關(guān)聯(lián)，他們的收益穩(wěn)定，比起那些還處于研究階段的高新技術(shù)企業(yè)要實在很多”。

　　雖然和制造業(yè)有很大關(guān)聯(lián)，“但是這些企業(yè)和傳統(tǒng)制造業(yè)肯定不一樣，預(yù)期中的成長性肯定很好，比如我們當(dāng)年投資過的萊美藥業(yè)這次也上了創(chuàng)業(yè)板，就因為它屬于制藥行業(yè)，但是生產(chǎn)的都是抗腫瘤藥物，大家對其有預(yù)期。我們還投資了一家養(yǎng)雞企業(yè)，也在福建，70%的產(chǎn)品都供應(yīng)給肯德基和麥當(dāng)勞，既有成長性，又有規(guī)模性，這樣的企業(yè)肯定是監(jiān)管部門所欣賞的”。

　　在各個積極為創(chuàng)業(yè)板公司提供上市服務(wù)的投資咨詢公司轉(zhuǎn)一圈，很驚奇地發(fā)現(xiàn)，準(zhǔn)備上市的公司五花八門，有類似于ZARA的女裝連鎖公司，也有替風(fēng)力發(fā)電機生產(chǎn)零部件的制造公司，“這些企業(yè)在中國都有著顯著的前途，事實證明不少新商業(yè)模式在中國都還是空白，所以我們的創(chuàng)業(yè)板，肯定不是高科技板”。

　　“這些企業(yè)中，確實有可能誕生蘋果、微軟那樣的大企業(yè)，但是，這種希望產(chǎn)生的原因并不是其中的高科技成分，而是中國市場龐大，這批企業(yè)，很多是剛剛開辟出一個新市場或者新行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者。”江詠告訴本刊記者。

　　和訊注：創(chuàng)業(yè)板首批過會公司應(yīng)為28家

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　　如果你有500萬元：中國投資界的狂歡

　　創(chuàng)業(yè)板不僅對普通股民意味著投資渠道的增加，更意味著資本市場的多層次組合出現(xiàn)了，投資機構(gòu)的機會突然膨脹了很多。像達(dá)晨創(chuàng)投這樣有多個所投資的公司能上創(chuàng)業(yè)板，“最差的股價也比我們當(dāng)時投資翻番幾十倍，有的近50倍，如果按照年利率來說，也不會低于短線炒作，所以我們堅決不在股市上炒股票的決定很正確”。

　　“退一萬步說，就算上市后公司股價跌破了發(fā)行價格，也不可能低于我們當(dāng)時進(jìn)入時的成本，再加上我們所挑選的公司都是知道根底的，業(yè)績都不會太差，畢竟我們花了多年精力來研究這個企業(yè)，所以，我們在一級市場里尋找到的機會被證明是非常好的機會。”傅仲宏說。

　　當(dāng)年達(dá)晨創(chuàng)投的每股加入資本是500萬元，意味著你如果在幾年前投進(jìn)去500萬元，現(xiàn)在這些企業(yè)要是能在創(chuàng)業(yè)板上市，回報是若干倍。不過，“從2000到2007年的日子都很難過，因為投資中國企業(yè)的退出機制不明確，很長時間只能尋求在海外上市，但是真正能在海外上市的企業(yè)數(shù)量有限。我們公司就像一個喂雞的人，把雞喂養(yǎng)得很肥，但是既不能賣，又不生蛋，這些雞就養(yǎng)在那里。創(chuàng)業(yè)板的開出意味著我們找到了很好的退出方式”。

　　與達(dá)晨成立時間類似的上海亞商也經(jīng)歷了這個階段，多少億的資金進(jìn)了各種公司，江詠說：“和我們同期的深創(chuàng)投大概前后投了30多億元，可是退出渠道有限，收到的回報也很有限。”在艱難的時候，2000年成立的大批投資公司轉(zhuǎn)行去做二級市場的股票，可是馬上遭遇了大熊市，很多投資公司就那么死掉了。

　　“幸虧我們一直堅持了下來。”江詠說，好的投資咨詢機構(gòu)，是那種善于“選擇好毛坯的機構(gòu)，在市場上的幾萬家公司里面尋找到可能上市的好公司，對它進(jìn)行整合，不僅是財務(wù)、管理上的整合，而是全方位的幫助，這樣就等于幫它進(jìn)行了好的裝修，才能進(jìn)入監(jiān)管部門的法眼。光靠所謂的和上層的關(guān)系，而自己是個裝修的二把刀，那樣肯定不行——為什么成立那么多創(chuàng)投公司的同時也死亡那么多？就是因為不合格的公司多”。

　　唐浩夫?qū)Υ俗隽撕芎玫慕忉專贻p的他在美國的交易機構(gòu)工作過，很了解美國納斯達(dá)克的規(guī)則，可是因為家庭原因回到了國內(nèi)。他說：“我家是從事制造業(yè)的，可是我個人興趣在金融業(yè)務(wù)，所以選擇了鼎合資本，我們是一家新型的投資銀行，專門針對各種想上市的企業(yè)做價值鏈增值。”

　　所謂的價值鏈增值服務(wù)，就是在美國已經(jīng)很傳統(tǒng)的“上市前融資”階段進(jìn)入某企業(yè)，重新整合企業(yè)，幫助其規(guī)范，能夠使它更好地上市。創(chuàng)業(yè)板的開出，使鼎合資本的業(yè)務(wù)量大增，“我們是在2007年就知道了創(chuàng)業(yè)板即將上市的消息，因為監(jiān)管部門經(jīng)常找我們這類投行去做調(diào)研”。

　　一家已經(jīng)快上市的企業(yè)，為什么還要進(jìn)行上市前融資？“我們不僅是給它資本，更多是使它財務(wù)、管理完全規(guī)范化，許多民營企業(yè)規(guī)模大，效益也好，可是管理還是不規(guī)范，我們存在的基礎(chǔ)，就在于我們有非常專業(yè)的人士，能幫助它快速成長，而且確定這些企業(yè)上市后股價能成倍提高。”上市后，按照規(guī)定，這些公司也不能很快出售股票，“所以我們當(dāng)然不是那種把企業(yè)弄上市后就甩手不管的公司”。

　　他們3年投資了幾億美元，其中有一家做節(jié)電的企業(yè)，“成長性太好了，前年還是1000萬元左右的利潤，去年迅速變成了5000萬元。我們除了幫它做財務(wù)管理外，還幫他尋找了新客戶，比如五糧液，這樣的企業(yè)正是創(chuàng)業(yè)板青睞的，我們的加入意味著雙贏”。

　　他們還投資了一家完全用電腦來生產(chǎn)家具的企業(yè)，“中央設(shè)計庫系統(tǒng)能完全控制工廠的操作，你要買什么家具，能立刻給你做出三維模型，在我們看來，中國制造業(yè)中有無數(shù)企業(yè)，只要加以整合，就是創(chuàng)業(yè)板上的優(yōu)秀企業(yè)”。

　　“光搏上市沒意思，在我們看來，這種企業(yè)做大后，哪里是幾個億的市場，很可能是幾百億的市場，這就意味著上市后風(fēng)險的縮小。因為這種企業(yè)獲得大量資本后，只會進(jìn)入良性發(fā)展的渠道，不太會走向衰退，我們也不一定會出售手里的股份。”

　　海外資本也已經(jīng)早在幾年前就開始在創(chuàng)業(yè)板上尋找機會，天泉投資的董事總經(jīng)理薛毅明就是其中代表。他說，以往每年有幾百家企業(yè)排隊在主板等待上市，“你挑選企業(yè)的眼光肯定被限制了，只會在那種有希望上市的大企業(yè)里面轉(zhuǎn)，不太會考慮中小企業(yè)?？墒窃谥袊?，中小企業(yè)是最缺乏資金的”。“但是它像杠桿，把投資一下子撬動起來，我們看企業(yè)的眼光全變了，盡管中國的創(chuàng)業(yè)板對企業(yè)的要求在世界的創(chuàng)業(yè)板中算嚴(yán)格的，可是，選擇面還是寬大了許多。中國企業(yè)像金字塔，我們現(xiàn)在不僅在塔尖找企業(yè)，更在塔中、塔底找企業(yè)，機會多很多。”

　　在他看來，他們這種創(chuàng)投公司和在二級市場上做股票的基金公司有很大不同。“我們是投資，他們是投機，我們看中企業(yè)在較長時間內(nèi)的發(fā)展，所以投進(jìn)去不會馬上出來，在美國的納斯達(dá)克上有價格上漲1000倍的公司，我們相信中國也有這種機會。碰到那樣的公司，越早退出來越糟糕，所以，創(chuàng)業(yè)板的開出，意味著中國的好公司將大量增加。”

　　和訊注：創(chuàng)業(yè)板首批過會公司應(yīng)為28家

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　　創(chuàng)業(yè)板市場的風(fēng)險何在

　　手中掌握著數(shù)千萬資金的劉征(化名)是國內(nèi)某大型金融機構(gòu)的基金經(jīng)理，他們沒有像那些創(chuàng)投公司一樣，早早就介入了那些準(zhǔn)備在創(chuàng)業(yè)板上市的公司，而是選擇了在二級市場上尋找機會，一直在緊張等待創(chuàng)業(yè)板的開張。他說：“春江水暖鴨先知，我們這種大基金肯定要放一只腳在水中，就算現(xiàn)在的價格偏高，我們尚未打算進(jìn)場，可是對那些上市公司的研究已經(jīng)開始了，還放了一只腳在岸上。”

　　他對本刊記者解釋自己基金的投資風(fēng)格，“各種資本風(fēng)格不同，我們基金喜歡短、平、快，不可能在一個項目上有超過6個月的投入，所以，我們只在二級市場上投資，更看重短線收益”。

　　為什么不打算立即進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板市場？有十幾年證券市場專業(yè)經(jīng)驗的劉征解釋：“還是估值過高，風(fēng)險過大。”

　　害怕的不是各種資本的炒作，而是創(chuàng)業(yè)板上的公司完全不同于主板市場上的公司，“我最害怕的就是那些企業(yè)自身經(jīng)營所帶來的風(fēng)險，主板我們做慣了，上面的公司很多都是大國企，背靠大樹好乘涼，業(yè)績差也不太會倒閉?？墒莿?chuàng)業(yè)板上都是民企，而且是中小企業(yè)，不是說我們歧視民企，而是我們確實無法判斷民企經(jīng)營者的能力，包括資金的去向。前些年總聽說民企經(jīng)營失敗，老總逃往海外的故事，自然會在投資者心里留下陰影”。在劉征看來，主板上都有很多荒唐故事，“為什么在創(chuàng)業(yè)板上不會重演？”

　　創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)很多都是盤子不大的企業(yè)，“盡管早上市的公司都是監(jiān)管部門千挑萬選的企業(yè)，也確實都是些高科技的企業(yè)，可是，這些科技能否順利轉(zhuǎn)成發(fā)展能力？是否能在融到大量資本后保證高增長？這些都是存疑的問題”。

　　科技能力是吸引人的好故事，可是本身也意味著巨大風(fēng)險，“目前的有些公司的市盈率高到60倍，天哪，那意味著什么？那得保證它上市后每年有100%的增長，非理性，已經(jīng)太高了，我們不會貿(mào)然進(jìn)場。畢竟我們不是博傻的那種基金，準(zhǔn)備先觀察一段再出手，要是有些高科技不能轉(zhuǎn)換為盈利，那么這些公司很可能瞬間崩潰，監(jiān)管部門沒辦法，即使是保它上市的地方政府也會沒有辦法，因為公司只要正常納稅，國家也就不能出手”。

　　雖然有風(fēng)險，可是劉征也覺得，“機會也非常之多，創(chuàng)業(yè)板的新公司面前，大基金和小股民的起跑線比較平等，那么多新公司，而且那么多高新項目，大家都不懂，投資機構(gòu)和小股民都可以在里面尋找自己的機會。小股民研究透了某個公司，按照它的相對價值去購買，機會就來了”。

　　“機構(gòu)雖然有很多研究人員進(jìn)行行業(yè)分析，你比如說我們公司，就有研究醫(yī)藥行業(yè)的團(tuán)隊，可是從研究成本說，你不可能深入到那種地步，我們的數(shù)據(jù)庫也沒有這么多數(shù)據(jù)來分析新項目。這批新上市的企業(yè)中有不少公司是做醫(yī)療的，可是我唯一能明白一點的就是樂普醫(yī)療，它是做心臟支架的，這個大家說說就能明白前景何在，而且聽說它已經(jīng)通過了美國的FDA論證，好懂。不過現(xiàn)在它的價格已經(jīng)很高了，估計大家都比較被它的故事所吸引，比那些試劑、新藥更讓人相信。”

　　“另外一個大家都明白的，就是華誼兄弟，所以它的價格也很高。我們基金在里面試水溫的結(jié)果就是，我們的分析經(jīng)理都不覺得開始階段的創(chuàng)業(yè)板會暴漲，因為估值已經(jīng)很高了，我們想等價格向價值靠攏的時候再進(jìn)入，那樣保險一點，一般去打新的股民估計也是這樣想的，跌破發(fā)行價的可能比主板要小一些。”

　　雖然還沒有進(jìn)入，但是劉征還是覺得，“我們遲早會進(jìn)入，畢竟這是資本市場的重要一塊，而且創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)很值得關(guān)注。我估計，很多在創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)，上市融到大筆資金后，肯定會跑馬圈地，開始在本行業(yè)的投資、并購，這樣一來，本來就在行業(yè)前幾名的企業(yè)很可能會成長迅速，成為行業(yè)老大，這在主板市場上是看不到的。所以，我還是很看好創(chuàng)業(yè)板上的企業(yè)——前提是你研究得很透徹”。劉征進(jìn)一步解釋說：“有人喜歡主板上的大公司，像大笨象，可是有人喜歡創(chuàng)業(yè)板上小公司，像奔跑快的瞪羚。”

　　為什么不擔(dān)心莊家炒作？劉征解釋，主要是國家的監(jiān)管在加強，創(chuàng)業(yè)板的規(guī)則很細(xì)致，信息披露也更多，“靠內(nèi)幕消息暴富的時代正在過去，創(chuàng)業(yè)板肯定不會是一個賭場”。

　　從事投行工作已經(jīng)近10年的江詠，同樣覺得創(chuàng)業(yè)板上的風(fēng)險來自企業(yè)自身，而不是外部炒家。“那些企業(yè)能不能長大，成為影響這些公司股價的關(guān)鍵因素?，F(xiàn)在對其估價過高，大家都在賭它的成長?？墒沁@些企業(yè)能否快速成長，不僅是自身問題，甚至不僅是行業(yè)問題，很可能有我們無法預(yù)料的因素。”

　　8年來，江詠一直在研究各種類型的小企業(yè)成長。“首先的問題還是來自那些企業(yè)家，本來企業(yè)都只有幾千萬元的規(guī)模，即使是經(jīng)歷首輪融資后規(guī)模也不會太大，可是上創(chuàng)業(yè)板后，馬上都有了幾億元的規(guī)模，這些錢怎么用？能不能適應(yīng)？我見過很多企業(yè)家，能管好100人，可是無論如何管理不好500人。”

　　很多企業(yè)家在創(chuàng)業(yè)階段充滿熱情，“可是主要股東的身家突然都過億了，他們的熱情還能持續(xù)嗎？”

　　創(chuàng)業(yè)板上市的公司都有自己的高科技或者新商業(yè)模式，“可是也沒法保證它的成長性，就拿納斯達(dá)克來說，IT行業(yè)人人看好，可是，真正成就的公司有幾家？”

　　創(chuàng)業(yè)板在制度設(shè)計上，有一點和中小板、主板都不同，公司沒有重組的可能性，要是你投資的公司成長性很糟糕，那么不僅股票會暴降，而且有可能進(jìn)一步歸零，“沒有重組，而且，創(chuàng)業(yè)板上的企業(yè)經(jīng)營不善也不太可能轉(zhuǎn)方向，不允許，不可能，這點和主板上的公司也不同，除了成長迅速，穩(wěn)固自己的行業(yè)地位外，別無他途，成長性不佳，就代表著死亡。而投資者也可能血本無歸”。

　　不過，江詠覺得創(chuàng)業(yè)板的鮮明個性就是如此，“它是中國資本市場多層次組合的一個部分，高速成長本來就代表著高風(fēng)險，這個市場適合有承受能力、愿意承受高風(fēng)險的投資者來玩”。

　　為什么高速成長代表著高風(fēng)險？江詠的公司一直很關(guān)注從事新能源的企業(yè)，在中國創(chuàng)業(yè)板上市的有不少新能源公司，他以此為例：“大家都看好，可是，不代表所有新能源公司的股票就都好。不少新能源的成長性都是不確定的，比如石油價格突然下降會導(dǎo)致新能源滯消，因為新能源的成本都高，前一段國際油價波動厲害，新能源就隨之波動。”

　　新能源的眾多種類，也決定了它們肯定不能集體成長。“現(xiàn)在風(fēng)能技術(shù)發(fā)電不穩(wěn)定，要是突然在里面實現(xiàn)了技術(shù)突破，那么這類公司肯定會暴漲，可是誰又說得準(zhǔn)？所以，表面上是投資新能源，可究竟投資在太陽能還是風(fēng)能、核電技術(shù)上，這種選擇就是賭博。”

　　這種成長的不確定性，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板的投資肯定會隨時大起大落。“有洞察力會好點，水平往往決定收益，美國的風(fēng)險投資市場上，20%的頂尖機構(gòu)獲得了80%的收益，洞察力越強勝率越大。”

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　　民間股神的高招

　　人人都覺得創(chuàng)業(yè)板風(fēng)險巨大，可是很少有人能忍住誘惑，不去分一杯羹，即使是覺得“創(chuàng)業(yè)板上的所有公司都已經(jīng)被莊家炒作了”的“民間股神”殷保華也不例外。

　　殷保華喜歡不時地去證券交易所的大廳里轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，在那里，他總會被認(rèn)出來，進(jìn)而被一大群熱情的股民所圍繞，因為人人都覺得他預(yù)測股市大盤點數(shù)的能力，已經(jīng)“神了”。他總是敢于說出別人不敢說的話，2001年股市1800多點，他預(yù)測還跌，不少股民圍攻他，可事實證明他的正確。這次采訪的時候也不例外，大廳里有人認(rèn)出他，黑壓壓地圍過來一群散戶，大家都想聽他說說創(chuàng)業(yè)板。

　　在殷保華看來，創(chuàng)業(yè)板就是市場擴容，肯定會影響主板市場的資金，不過他還是按照自己一貫的分析方法，覺得大部分機構(gòu)肯定會馬上建倉，而對于他這種跟倉者而言，不會馬上進(jìn)去，尤其不會買新股，“創(chuàng)業(yè)板市場上的股票要價高，盤子小，太容易被機構(gòu)操縱了，機構(gòu)會拉升股價，把中小投資者騙進(jìn)去。到了他們想大量進(jìn)貨的時候，又會把中小投資者嚇出來，還是讓他們自己玩吧”。

　　殷保華是股市上的技術(shù)派，“我完全不關(guān)心哪家公司的好壞，也不關(guān)心它的業(yè)績，多數(shù)人，只按電腦上的F10鍵，只看那點股評家的公司簡介，就來確定股票的好壞，簡直太荒唐了。買股票又不是買冰箱，怎么能那么簡單”。

　　外面對創(chuàng)業(yè)板的評論越多越好，他越覺得其中有風(fēng)險，很多人喜歡追漲，“就像當(dāng)年中石油，投資者那么多，只有我一個股評人唱反調(diào)。當(dāng)時我和另外幾個著名的股評家天天在報紙上打架，他們都罵我，說我唱衰不得好報，可是說跌就跌了”。

　　他是經(jīng)歷了多年股市沉浮的老股民，而且也幫助很多私募做過操盤手。“越是這樣，越知道機構(gòu)投資者的那套招術(shù)，太好聽的故事我從來不相信。”而創(chuàng)業(yè)板上的那些公司的高科技，“在我看來全是編出來的好故事”。他堅定地覺得，宣傳力度越大的股票，“高潮點就是崩潰點”。中石油上市，他太太中了2000新股。“我讓她馬上賣掉，不賣掉就不要回家見我。結(jié)果第二天她連聲稱贊我神了。”

　　作為堅定的跟莊操作者，殷保華覺得創(chuàng)業(yè)板的操作應(yīng)該這樣，“先不要入市，跟莊者不參加新股票投資，要看某個股票坐定在哪一個莊家上再說”。他覺得，莊家總會使勁往下砸股票，等散戶都出來的時候，他再大量買進(jìn)，“沒有人拿自己的錢幫別人賺錢”。

　　所以，只能有自己的籌碼，而他的籌碼，就是多年摸索而成的所謂“殷氏定律”。線上陰線買，買錯了也買，線下陽線拋，拋錯了也要拋，而最近他所定下的線，是151天線，為什么是151天？他神秘地笑道，“這是我根據(jù)易經(jīng)和多年研究得出的結(jié)果”。

　　不過，在股民中，“殷氏定律”確實享受很高的待遇，大家覺得這個定律超越了政策干預(yù)和經(jīng)濟(jì)形式，在股市變化的常態(tài)中，找到了應(yīng)變之術(shù)。一些股民認(rèn)為這個定律和小道消息、股評家分析以及投資工作室之類的劃清了界限。

　　殷保華堅決不看基本面，不做具體公司分析，只是畫出很多線來，按照他的定律來操作股票，他表示，只要創(chuàng)業(yè)板上市幾天后，他就能畫出一道很漂亮的線，然后再順勢而為，“總能看清形勢，找到莊家的弱點”。

　　在江詠看來，股市里面的技術(shù)高手也確實不少，“不過總是起伏不定，每兩三年跳出一個技術(shù)派股神，可是只有長期屹立不倒的才能算真股神吧”。技術(shù)派高手做到精確處，也確實能避免不少風(fēng)險，“可是從長期看，中國股市不應(yīng)該僅僅是技術(shù)派的市場，而應(yīng)該是研究者和分析者的市場，尤其是用看主板的眼光來看創(chuàng)業(yè)板更行不通”。

　　現(xiàn)在不少專業(yè)人士都是在用看主板的辦法來看創(chuàng)業(yè)板，劉征在分析創(chuàng)業(yè)板目前的狀態(tài)時，覺得醫(yī)療板之所以偏高，而電子板相比之下沒那么熱，“肯定是多數(shù)投資者在套用主板分析辦法，經(jīng)濟(jì)不太好的時候，主板的制藥板塊也比較穩(wěn)定。大家覺得醫(yī)藥板對經(jīng)濟(jì)危機有防御性，萬一錯了也不會大震蕩，可是電子板塊沒什么新技術(shù)，技術(shù)不會全面升級”。

　　可是，主板的技術(shù)操作和分析觀點，“用在創(chuàng)業(yè)板上一定要有所差別”。江詠表示，因為創(chuàng)業(yè)板上的企業(yè)不確定性太強，許多技術(shù)不成熟，一年后也不一定能轉(zhuǎn)化成效益，而且，創(chuàng)業(yè)板里的行業(yè)分法和主板不一樣。“很多行業(yè)是細(xì)分又細(xì)分后的行業(yè)，有些公司在小市場上，甚至是那些你以為沒作為的小市場上，靠獨門秘技成為龍頭老大，所以還是有作為的。”例如這次在創(chuàng)業(yè)板上市的一家電子公司，做的是節(jié)電技術(shù)，“不少行業(yè)的龍頭老大都是它的客戶，而且無數(shù)電廠也都是它的潛在客戶，你能說電子行業(yè)就沒作為了嗎？”

　　江詠的公司習(xí)慣用組合投資的方式來投資企業(yè)，“我們不太相信行業(yè)故事了，但是相信我們的判斷力，考察的是團(tuán)隊。所以我建議，投資者考察創(chuàng)業(yè)板，應(yīng)該用VC或者PE的眼光來考察，看企業(yè)而不是看行業(yè)，那樣勝算會高一些”。

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　　創(chuàng)業(yè)板與新一代企業(yè)家

　　在監(jiān)管已經(jīng)成為常態(tài)的情況下，江詠說：“創(chuàng)業(yè)板上的惡意炒作肯定少于主板，機構(gòu)投資者和散戶都在成熟中，不太可能一再出現(xiàn)前些年莊家惡意炒作，散戶被套牢的情況。”所以，在這種情況下，江詠判斷，創(chuàng)業(yè)板上的公司在一兩年后會很迅速兩極化，好的很好，而糟糕的就只能等待退市。“全憑企業(yè)管理者的能力，外加很難判斷的外部環(huán)境了。”

　　所以，在這種未來預(yù)期下，不要急于入市只是一條建議，另一條更關(guān)鍵的是：“一定要研究透徹企業(yè)的成長能力，中國目前市場龐大，即使是夕陽行業(yè)中，也能出現(xiàn)很厲害的新企業(yè)，所以以往的粗略研究不一定能繼續(xù)起作用。”

　　他形容，新企業(yè)就像孩子，“要研究的是他的體質(zhì)好壞，就像中醫(yī)給人把脈，團(tuán)隊優(yōu)秀的企業(yè)就像體質(zhì)好的孩子，能夠在行業(yè)的風(fēng)浪中駕馭自己的企業(yè)，還能夠掉轉(zhuǎn)船頭，避開風(fēng)浪，進(jìn)一步成長起來”。

　　和劉征一樣，江詠覺得，創(chuàng)業(yè)板上的不少企業(yè)，本次融資后的重要事情很可能是并購，“這些企業(yè)在自己行業(yè)可能是前幾名，可是不能形成壟斷，只有10%左右的份額，在有了幾億資金后很可能會收購競爭的企業(yè)，因為有錢嘛，可以立刻壓價競爭，直到把競爭對手打垮”。在獲得行業(yè)優(yōu)勢地位后，這些企業(yè)還能進(jìn)一步升級換代，“這才是創(chuàng)業(yè)板的最大貢獻(xiàn)，使中國的中小創(chuàng)新型企業(yè)尋找到了上升通道”。

　　投資者的認(rèn)同，將刺激行業(yè)本身的做大，群雄并起的時代將在各個行業(yè)開始，創(chuàng)業(yè)者能嘗到的甜頭將越來越多，“而且資本進(jìn)入后，公司的管理肯定會正規(guī)化，上市公司的治理肯定好于草莽英雄”。

　　就拿華誼兄弟這樣的企業(yè)來說，“以往娛樂行業(yè)的管理很不規(guī)范，我有個朋友投資電影，發(fā)現(xiàn)有時候劇組使用現(xiàn)金在那里支付，這是別的行業(yè)的管理者無法想象的。”可是上市后，新的股東將促使管理不規(guī)范的公司迅速正規(guī)起來，娛樂行業(yè)也將升級換代，中國可能將繼續(xù)誕生若干家類似于華誼這樣的公司。

　　中國的資本市場也借助創(chuàng)業(yè)板而更加活躍起來，2008年，因為創(chuàng)業(yè)板即將開放的消息傳來，新成立了至少千家投資機構(gòu)，“中國的大部分閑散資金被釋放了出來，那么多無處可去的巨額資本找到了新方向”。

　　江詠說：“我判斷，如果這些企業(yè)的價值全部被釋放出來，中國的資本市場還有20年的活躍期。”不過，更關(guān)鍵、更持續(xù)的增長動力，還是來自于這些企業(yè)自身，創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)的管理者，在江詠看來，大多數(shù)是新一代企業(yè)家，“多數(shù)是1965年之后出生的，他們和自己父輩有很大區(qū)別，上世紀(jì)90年代成長起來的父輩企業(yè)家賭博性更重，喜歡尋找政策機會，利用政府資源，打擦邊球。可是新一代的企業(yè)家基本上專注力強，只做自己感興趣的事情，會在自己的行業(yè)里做深做透，而且法制觀念比父輩要強”。

　　“這和他們的成長經(jīng)歷有關(guān)，他們成長過程中沒什么陰影，熱愛在新領(lǐng)域競爭和創(chuàng)新，如果他們能不斷創(chuàng)新，那么創(chuàng)業(yè)板也就有了源源不斷的動力，不會成為半死不活的市場，也不會暴露出大量丑聞。”

　　中國的創(chuàng)業(yè)板依托中國的市場規(guī)模，江詠說：“有了成為另一個納斯達(dá)克的可能性，可是要是企業(yè)家沒有能力，淪為單純的資本游戲的市場，那么肯定也會死亡。”

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　　29家創(chuàng)業(yè)板公司投資價值分析

　　特銳德

　　特銳德是一家生產(chǎn)電力設(shè)備的公司，作為創(chuàng)業(yè)板首家過會的公司，特銳德充分體現(xiàn)了“年輕”和“高成長”的創(chuàng)業(yè)板特征。公司成立于2004年，2007、2008和2009年上半年，主營收入分別同比增長77%、119%、134%，凈利潤分別同比增長32%、232%、156%，增幅在29家創(chuàng)業(yè)板公司中居首位。

　　特銳德的產(chǎn)品主要以戶外箱式變電站為主，其客戶主要集中于鐵路、電力和煤炭行業(yè)，尤其是鐵路部門的銷售收入，2008和2009年上半年在公司主營收入中占比分別高達(dá)48%和78%。由于我國近年來對鐵路的大規(guī)模投資，相應(yīng)的鐵路沿線供電需求為公司帶來了發(fā)展機遇。在電力市場，公司的產(chǎn)品主要集中于河北省，其箱式變電站產(chǎn)品在河北的市場占有率接近30%。

　　公司的主要吸引力在于兩方面。一是依托國家鐵路大建設(shè)的良好背景，在未來數(shù)年內(nèi)有巨大的市場需求。相關(guān)資料顯示，如果考慮到未來10年內(nèi)的新建鐵路以及對現(xiàn)有鐵路線路的改造等，大概意味著對電力遠(yuǎn)動箱變有100億元的需求，而2008年，我國鐵路客運專線的電力遠(yuǎn)動箱變招標(biāo)僅為3.7億元。二是公司的技術(shù)創(chuàng)新能力，公司自2004年成立以來一直被認(rèn)定為“高新技術(shù)企業(yè)”，擁有專利技術(shù)和專有技術(shù)60多項，并兩次得到國家科技部創(chuàng)新基金項目的支持。在2008年的全國鐵路客運專線的電力遠(yuǎn)動箱變招標(biāo)中，公司中標(biāo)額占全部招標(biāo)總額的69.46%，這體現(xiàn)了它在鐵路市場的實力。

　　公司風(fēng)險在于成立時間尚短，并沒有經(jīng)歷過完整的經(jīng)濟(jì)周期考驗，這也幾乎是大部分創(chuàng)業(yè)板公司所共有的風(fēng)險。而且國內(nèi)從事輸配電設(shè)備制造的企業(yè)超過2000家，是一個充分競爭的市場，國際知名的西門子、ABB、施耐德等企業(yè)也在近年加速搶占市場，加劇了行業(yè)的競爭。激烈的競爭有可能侵蝕公司毛利，在過去幾年，公司毛利率一直保持在30%左右，在創(chuàng)業(yè)板公司中屬于中下水平。

　　另外，盡管公司利潤高速增長，但現(xiàn)金流狀況并不樂觀，2008和2009年上半年，每股收益雖然分別實現(xiàn)了0.64元和0.41元，但是每股現(xiàn)金流分別只有0.17元和0.08元。這一方面因為公司在擴張時期的大量資本性支出，另一方面也體現(xiàn)了其現(xiàn)金周轉(zhuǎn)能力，從應(yīng)收賬款來看，2006、2007、2008和2009年上半年，公司應(yīng)收賬款分別占當(dāng)期營業(yè)收入的39.88%、40.24%、43.41%和78.88%，呈明顯的上升趨勢，一旦發(fā)生壞賬，賬面上快速增長的利潤將大打折扣。

　　創(chuàng)業(yè)板公司的估值并沒有先例，以A股市場看，可供參照的公司有中小板的深圳惠程(002168)和主板的許繼電氣(000400)等。作為創(chuàng)業(yè)板的第一家公司，特銳德的估值預(yù)計會大大超過這些公司。

　　立思辰

　　在首批上市的公司當(dāng)中，立思辰大概是最富創(chuàng)業(yè)板特色的公司之一，因為其業(yè)務(wù)模式對大多數(shù)人而言還相當(dāng)陌生，有可能培育出一匹黑馬，也有可能只是一個動聽的故事。

　　立思辰的業(yè)務(wù)是向企業(yè)客戶提供辦公信息系統(tǒng)服務(wù)，主要包括文件管理外包服務(wù)、視音頻解決方案及服務(wù)。通俗而言，文件管理外包服務(wù)也就是某一家企業(yè)將自己的打印業(yè)務(wù)全部外包給立思辰，企業(yè)本身不購買打印機，也不承擔(dān)維護(hù)費用，只是按照實際打印量向立思辰付費，而立思辰負(fù)責(zé)購買打印設(shè)備以及耗材和日常維護(hù)，相當(dāng)于立思辰將打印店開進(jìn)了企業(yè)，而通過立思辰的專業(yè)管理，能夠節(jié)約企業(yè)的打印費用。視音頻解決方案及服務(wù)，也就是企業(yè)的視音頻會議外包給立思辰，由立思辰負(fù)責(zé)方案設(shè)計、軟硬件提供、系統(tǒng)維護(hù)等。企業(yè)將辦公服務(wù)外包給之后，通過立思辰的專業(yè)服務(wù)，能夠在一定程度上提升辦公效率和降低辦公費用。

　　由于辦公信息外包服務(wù)在國內(nèi)屬于新生事物，加之立思辰較早從事該行業(yè)，所以公司在本土企業(yè)排名第一，其主要競爭對手是富士施樂公司(日本富士膠片與美國施樂的合資公司)，其客戶群體以跨國企業(yè)在華分支機構(gòu)或合資企業(yè)為主。

　　立思辰經(jīng)過多年耕耘，在業(yè)內(nèi)積累了中國國航、國家工商總局、國開投、中電投、中石化、中海油、大眾等眾多優(yōu)質(zhì)客戶，公司2006至2008年的營業(yè)收入年復(fù)合增長率為50.72%，凈利潤復(fù)合增長率為71.22%，可算是相當(dāng)驚人的成長速度。

　　公司的長遠(yuǎn)目標(biāo)是成為中國辦公信息系統(tǒng)服務(wù)行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定者，短期目標(biāo)是未來3年的凈利潤年均增長率不低于30%。對于公司的發(fā)展前景有兩大疑問：一是辦公信息系統(tǒng)外包服務(wù)在中國畢竟屬于新生事物，將來究竟能形成多大的市場空間，現(xiàn)在還很難判斷(資料顯示，2008年我國辦公信息系統(tǒng)服務(wù)市場規(guī)模為39億元，增速22%)；二是這個行業(yè)的進(jìn)入門檻不高，如果最終被證明是一個有利可圖的產(chǎn)業(yè)，很快會有更多的人進(jìn)入，而立思辰目前擁有的只是先發(fā)優(yōu)勢，并沒有足夠的力量阻止外來者侵蝕行業(yè)的利潤，以公司過去幾年20%多的毛利率看，利潤空間并不豐厚。

　　現(xiàn)在的立思辰和當(dāng)年的分眾傳媒有些似曾相識的感覺，最終是成為該行業(yè)的領(lǐng)軍者，或者只是曇花一現(xiàn)，一切有待時間驗證。

　　和訊注：創(chuàng)業(yè)板首批過會公司應(yīng)為28家

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　　吉峰農(nóng)機

　　吉峰農(nóng)機是國內(nèi)最大的農(nóng)機銷售連鎖經(jīng)營企業(yè)，主要銷售耕整機、拖拉機、收割機等農(nóng)業(yè)機械。公司在最近3年快速成長，營業(yè)收入年復(fù)合增長率94%，總資產(chǎn)復(fù)合增長達(dá)39%，凈利潤復(fù)合增長達(dá)430%。

　　2007年我國農(nóng)機流通行業(yè)實現(xiàn)銷售收入1467億元，但是銷售額超過1億元的企業(yè)僅有幾十家，超過5億元的不足5家。目前在農(nóng)機連鎖經(jīng)營領(lǐng)域，吉峰農(nóng)機處于領(lǐng)先位置。

　　由于農(nóng)機流通領(lǐng)域的利潤較薄，連鎖經(jīng)營的模式更能取得薄利多銷的效果。從公司自身的發(fā)展歷程就能看出這一點，2006年之前，公司還沒有采取連鎖經(jīng)營的模式，和其他大部分農(nóng)機流通企業(yè)無異，2006年公司實現(xiàn)2.11億元的收入，但是僅有100萬元的凈利潤。2007年和2008年，公司的規(guī)?；瘍?yōu)勢逐漸顯現(xiàn)，這兩年的凈利潤分別達(dá)到了1600萬元和2900萬元，毛利率也從2006年的9.47%上升到13.5%。雖然和其他行業(yè)相比毛利率還處于很低水平，但在業(yè)內(nèi)已經(jīng)遙遙領(lǐng)先。公司已經(jīng)在7個省內(nèi)建立了40家市級直營店、30家縣級直營店、550家縣鄉(xiāng)級代理經(jīng)銷商，銷售終端的建設(shè)已經(jīng)初具規(guī)模。此次募集資金投資項目實施后，計劃新增直營連鎖店18家，將經(jīng)營區(qū)域擴大到國內(nèi)14個省份。

　　國內(nèi)股市對于商業(yè)連鎖類企業(yè)一向較為追捧，比如中小板市場的蘇寧電器(002024)等，吉峰農(nóng)機依托農(nóng)村廣闊天地，是否能成為農(nóng)機領(lǐng)域的蘇寧電器？

　　紅日藥業(yè)

　　公司主要從事中成藥以及西藥的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，公司主導(dǎo)產(chǎn)品為血必凈注射液和鹽酸法舒地爾注射液，2008年，兩種產(chǎn)品占公司收入比重分別為44%和43%。

　　血必凈注射液主要治療膿毒癥，膿毒癥是創(chuàng)傷、燒傷、休克、感染等臨床急危重癥患者的嚴(yán)重并發(fā)癥之一，也是誘發(fā)膿毒性休克、多器官功能障礙綜合征的重要原因，我國每年約有300萬例患者發(fā)生膿毒癥，因此造成的死亡人數(shù)達(dá)50萬人以上。天津紅日的血必凈注射液是公司聯(lián)合著名科研院所和高等院校共同攻關(guān)，在中醫(yī)理論基礎(chǔ)上歷時13年研制而成，公司享有20年專利保護(hù)，并且于2006年5月被科技部和國家保密局聯(lián)合認(rèn)定為“秘密級國家秘密技術(shù)”。血必凈注射液在細(xì)分市場具有壟斷地位，近3年銷量分別為184萬支、453萬支、728萬支，年均復(fù)合增長率達(dá)99%。

　　鹽酸法舒地爾注射液主要治療腦血管痙攣，公司是國內(nèi)唯一生產(chǎn)該品種原料藥和注射劑的企業(yè)，2008年市場占有率達(dá)97%；在腦血管解痙類化學(xué)藥中的市場占有率為45%，位列首位。2006至2008年的銷量分別為44萬支、207萬支和418萬支，年均復(fù)合增長率達(dá)208%。不過該藥品2008年3月已過保護(hù)期，面臨被仿制的風(fēng)險。

　　由于公司的兩大主要產(chǎn)品均在細(xì)分市場具有壟斷地位，所以毛利率相當(dāng)可觀，從2006至2009年上半年，綜合毛利率從70%一路上升至77%，2008年和2007年，公司收入同比增長57%和113%，凈利潤同比增長60%和471%。從投資的角度看，最核心問題在于公司能夠?qū)⒆约旱膲艛鄡?yōu)勢保持多久，以維持目前的高利潤率。

　　天津紅日此次募集資金主要投向血必凈技改擴產(chǎn)項目，投資規(guī)模2億元，經(jīng)過2年建設(shè)期之后，血必凈注射液的生產(chǎn)規(guī)模將從目前的900萬支/年擴大到2600萬支/年，預(yù)計項目達(dá)產(chǎn)后年銷售收入3.28億元(含稅)，凈利潤7541萬元，如考慮鹽酸法舒地爾同血必凈注射液相似的利潤，那么與2008年6400萬元的凈利潤相比，預(yù)計有超過1倍的增長。

　　華誼兄弟

　　華誼兄弟的主要收入來源于電影、電視和藝人經(jīng)紀(jì)，2008年，上述三大業(yè)務(wù)在公司營業(yè)收入中占比分別為56%、27%和17%。

　　得益于公司在商業(yè)大片上的成功，華誼兄弟在國內(nèi)電影市場上迅速成長，以2006至2008年國產(chǎn)電影票房排名前10名影片的票房收入計算，中影集團(tuán)以16.97%的市場份額排名第一，華誼兄弟以15.57%緊隨其后，再次是上影集團(tuán)、保利博納和北京新畫面等公司。作為一家以盈利為目的的民營企業(yè)，公司的商業(yè)化意識較為超前，在業(yè)內(nèi)較早開發(fā)電影植入性廣告等衍生業(yè)務(wù)，雖然在觀眾中引發(fā)爭議，但從商業(yè)效果來看成績斐然，公司毛利率從2006年的38%大幅上升至2008年的54%。

　　在電視劇市場，華誼兄弟沒有體現(xiàn)出太明顯的優(yōu)勢。由于電視劇市場的進(jìn)入門檻較低，屬于充分競爭市場，以產(chǎn)量而論，中央電視臺在2008年制作了34部、967集電視劇，占全國市場份額不足5%，華誼制作了9部、327集電視劇，排名第6。

　　由于影視制作周期的原因，公司過去數(shù)年內(nèi)一直面臨資金緊張的局面，2006至2008年，公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流一直為負(fù)數(shù)，通過借款和吸收投資等手段，才使得整體凈現(xiàn)金流不至于為負(fù)數(shù)。此次創(chuàng)業(yè)板上市，公司預(yù)計募集資金6.2億元，將可大大改善現(xiàn)金流狀況。不過從2009年上半年開始，公司的經(jīng)營現(xiàn)金流也開始有所好轉(zhuǎn)，實現(xiàn)了1312萬元的凈現(xiàn)金流，或許預(yù)示著自身的“造血”功能也開始增強。

　　另外，公司雖然在過去幾年高速成長，但這種成長并不能保證其持續(xù)性和平滑性，在不同年份之間可能會有較大波動。從投資的角度看，很難對公司的增長形成明確預(yù)期，比如公司2007年的凈利潤增長高達(dá)142%，但是2008年的增幅只有17%。和其他行業(yè)的商業(yè)模式不同，影視類公司的收入來源過于集中在幾個產(chǎn)品上，可能某一年公司推出一部賣座大片，能夠極大拉動當(dāng)年業(yè)績，但假如某一年的商業(yè)大片票房不理想，可能就會影響全年業(yè)績。對于這家致力于成為“中國首屈一指的影視娛樂傳媒集團(tuán)”的公司而言，挑戰(zhàn)在于如何保持持續(xù)性增長。

　　目前資本市場沒有太多同類公司可做估值參照。A股市場的ST星美(000892)早年曾經(jīng)涉足影視業(yè)務(wù)，不過因為公司實際控制人覃輝涉案，如今的ST星美早已物是人非。內(nèi)地另外一家公司橙天娛樂在2009年7月借殼嘉禾娛樂，登陸香港資本市場，現(xiàn)更名為橙天嘉禾(01132，HK)，市盈率不足20倍。如果從文化產(chǎn)業(yè)的角度看，A股市場的出版?zhèn)髅?601999)等公司的市盈率都在50倍之上，正常情況下，創(chuàng)業(yè)板的估值會高于香港和內(nèi)地主板市場。