PE退出另辟蹊徑：次新股超募資金接盤股權(quán)

　　風(fēng)光一時的創(chuàng)投公司最近有點煩。

　　今年4月以來，發(fā)行市盈率和股價雙雙走低，使曾飽嘗“三高”甜頭的PE遭受沉重打擊。

　　數(shù)據(jù)顯示，2011年上半年，中小板和創(chuàng)業(yè)板為投資機(jī)構(gòu)帶來的平均賬面回報為8.95倍和8.55倍，遠(yuǎn)低于2010年同期的14.89倍和15.48倍。

　　而今年6月，A股共26家VC/PE機(jī)構(gòu)實現(xiàn)29筆IPO退出，但平均賬面投資回報率僅3.73倍，為近一年來IPO退出回報最低值。

　　“低回報率現(xiàn)象或?qū)⒊掷m(xù)。”有PE人士接受記者采訪時表示，暴富效應(yīng)推動下，PE狂潮涌來無疑會提高股權(quán)投資成本，部分PRO-IPO項目因短期回報率較高，更遭遇多家創(chuàng)投公司搶食。

　　而在投資成本上漲和發(fā)行市盈率合理回歸的雙重作用下，PE們的二級市場套現(xiàn)空間也遭受嚴(yán)重壓縮。

　　據(jù)記者觀察發(fā)現(xiàn)，單純依靠IPO項目退出導(dǎo)致高收益遇阻后，將短期上市無望的公司資產(chǎn)，賣給不差錢的上市公司，似已成為PE們新的退出路徑。

　　PE退出另辟蹊徑

　　今年3月30日，久其軟件公告稱，以4995萬元超募資金投資廣東同望科技股份有限公司（下稱同望科技），包括以2997萬元收購達(dá)晨財富等原始股東持股，及后續(xù)1998萬元的增資。由此，久其軟件共持有750萬股，以20.35%持股占比列同望科技第三大股東。

　　盡管達(dá)晨財富以6.66元/股轉(zhuǎn)讓324萬股，較其3年前逾3元/股的入股成本相比溢價1.2倍，但是與上市后創(chuàng)業(yè)板平均8.55倍的收益率尚不能同日而語。

　　而記者了解到，自2008年5月，達(dá)晨財富作為戰(zhàn)略投資合作伙伴被公司引入3年以來，同望科技都未能登陸創(chuàng)業(yè)板。

　　此外，同望科技2010年凈利潤僅843.83萬元，營業(yè)利潤更只有245.31萬元，短期上市無望。由此，達(dá)晨財富在1.2倍穩(wěn)定的賬面回報率下，拋棄這家短期上市無望的公司收回投資，亦屬快刀斬亂麻。

　　事實上，達(dá)晨財富并非唯一將標(biāo)的公司股權(quán)轉(zhuǎn)給上市公司的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)。

　　據(jù)記者統(tǒng)計，今年已有超日太陽、閏土股份、錦富新材、振東制藥4家中小板和創(chuàng)業(yè)板公司，相繼從創(chuàng)投手中購買資產(chǎn)。

　　值得注意的是，有別于傳統(tǒng)PE達(dá)晨財富，上述四家上市公司的交易對手 上海真銀創(chuàng)投、杭州金坤創(chuàng)投、浙江象禾投資和旺遠(yuǎn)投資更具資本掮客意味。

　　它們的共性在于持有標(biāo)的資產(chǎn)的比例均超過70%。其中，上海真銀創(chuàng)投持有賽陽硅業(yè)94%股權(quán)、衛(wèi)雪太陽能100%股權(quán)；浙江象禾投資全資持有藍(lán)思科技。

　　此外，上述四筆股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中，均出現(xiàn)較高溢價。

　　其中，超日太陽分別以4000萬元和6000萬元收購賽陽硅業(yè)和衛(wèi)雪太陽能，分別較其凈資產(chǎn)溢價82.56%和90.78%。

　　而閏土股份、錦富新材和振東制藥收購的資產(chǎn)，也較凈資產(chǎn)分別溢價70%、84.36%和91.53%。

　　
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　　不差錢公司接盤股權(quán)

　　久其軟件從達(dá)晨財富手中購買股權(quán)之舉，已被市場視為專業(yè)和業(yè)余投資機(jī)構(gòu)的較量。作為老牌創(chuàng)投公司達(dá)晨創(chuàng)投旗下基金，達(dá)晨財富的退出，無疑標(biāo)志著同望科技短期內(nèi)上市渺茫。

　　平均每股6.66元、溢價1.2倍，久其軟件以高溢價收購一家短期內(nèi)上市存疑公司似乎令人費解。

　　但事實上，包括久其軟件在內(nèi)，上述公司從創(chuàng)投手中收購資產(chǎn)的首要目的，并非押寶標(biāo)的公司上市后的投資收益翻倍，更多出于行業(yè)上下游整合、拓展市場的行業(yè)并購打算。

　　PE退出另辟蹊徑：次新股超募資金接盤

　　久其軟件表示，同望科技與公司在產(chǎn)品和解決方案方面互補(bǔ)、在市場拓展方面能共享客戶資源，實現(xiàn)雙贏。投資符合其戰(zhàn)略規(guī)劃，對其拓寬業(yè)務(wù)領(lǐng)域、持續(xù)經(jīng)營發(fā)展將產(chǎn)生積極影響。

　　“我們收購?fù)萍脊蓹?quán)主要是出自戰(zhàn)略方向的考慮，同望科技在細(xì)分領(lǐng)域做得較好，跟公司產(chǎn)品存在互補(bǔ)，由于公司自身就是由細(xì)分領(lǐng)域發(fā)展起來，很早就關(guān)注過，收購前公司高管也進(jìn)行了調(diào)研考察。”7月12日，久其軟件內(nèi)部人士稱。

　　一個不容忽視的事實是，上述涉及收購股權(quán)的五家上市公司均為近兩年上市的中小板、創(chuàng)業(yè)板公司，受益于高市盈率，5家公司共計持有38.47億元超募資金，屬于不差錢一族。

　　“超募資金較多的新股公司，偏好通過行業(yè)收購，直接享受報表合并后帶來的業(yè)績增利，保證高成長性。”12日，一位私募人士直言。

　　超日太陽也在收購報告中承認(rèn)，“（本次收購）對公司本期及未來財務(wù)狀況和經(jīng)營成果都將帶來積極影響，有利于全體股東利益。”

　　閏土股份則更直接，“收購江蘇明盛70%股權(quán)將降低公司染料產(chǎn)品的成本，提高公司綜合競爭力，預(yù)計2011年江蘇明盛可實現(xiàn)凈利潤約3000萬元，為公司帶來新的利潤增長。”

　　有望推廣？

　　對于上述新型轉(zhuǎn)讓股權(quán)退出方式，PE業(yè)內(nèi)卻有不同看法。

　　“這種收購模式值得推廣。”7月12日，深創(chuàng)投一位人士表示，“創(chuàng)投更關(guān)注賬面收益，上市前溢價出售股權(quán)，能在市場不好的情況下，實現(xiàn)投資的迅速回流，還可以回避上市失敗風(fēng)險；上市公司更注重長遠(yuǎn)市場，收購?fù)袠I(yè)公司股權(quán)能夠完善上下游產(chǎn)業(yè)鏈或者實現(xiàn)市場互補(bǔ)等，這種方式對交易雙方來說是共贏。”

　　“上述交易方式實際是并購?fù)顺龅囊环N，只是交易買方屬于新近上市的中小板或創(chuàng)業(yè)板公司。從VC/PE的角度而言，IPO仍是回報率最高的退出方式；但在市場環(huán)境低迷、公司經(jīng)營狀況不理想或上市受阻的情況下，通過并購?fù)顺隹梢越档蜏p少損失，并獲得一定回報。”投中集團(tuán)首席分析師李棟瑋認(rèn)為。

　　但他表示，上市前出售股權(quán)的方式未來并不會將作為PE主流退出渠道。正規(guī)PE投資時，已經(jīng)準(zhǔn)備好較有把握的退出方案，此類交易只是PE在IPO受阻時，機(jī)遇性尋找的補(bǔ)充退出方式，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)也不會通過這種方式投資。