私奔背后的風(fēng)投業(yè)泡沫危機(jī)：回報(bào)率逐年下降

　　業(yè)內(nèi)猜測(cè)，王功權(quán)退出與風(fēng)投行業(yè)暴利時(shí)代的終結(jié)有關(guān)

　　據(jù)稱，高利潤(rùn)誘惑下一些地方政府和民間機(jī)構(gòu)紛紛加入風(fēng)投大軍

　　一夜之間，“私奔”火了，王功權(quán)火了，鼎暉也火了。王功權(quán)（微博）用“私奔”把離開(kāi)鼎暉推向了一個(gè)極端，同時(shí)也讓鼎暉在后王功權(quán)時(shí)代所要面對(duì)的LP(有限合伙人)溝通、團(tuán)隊(duì)重建等問(wèn)題以極端的方式呈現(xiàn)了出來(lái)。

　　6月2日，王功權(quán)私奔半個(gè)月后，鼎暉投資管理層和鼎暉創(chuàng)投合伙人同意王功權(quán)由于個(gè)人原因辭去其在鼎暉創(chuàng)投的現(xiàn)任職務(wù)，接任者為鼎暉創(chuàng)投創(chuàng)始合伙人之一黃炎。王功權(quán)正式離職時(shí)間是2012年1月1日，為保證現(xiàn)有投資人利益，黃炎目前已接替王功權(quán)全面負(fù)責(zé)鼎暉創(chuàng)投的運(yùn)作與日常管理工作。

　　此外，鼎暉還通報(bào)審計(jì)了與“私奔”女主角王琴所在公司的兩筆業(yè)務(wù)合作，稱均為合法合規(guī)。

　　王功權(quán)高調(diào)離開(kāi)

　　鼎暉規(guī)模55億美元，王功權(quán)所在的創(chuàng)業(yè)投資部門(mén)，管理兩只美元基金和一只人民幣基金，總規(guī)模為9億美元，占公司管理規(guī)模的1/5。

　　5月16日深夜，鼎暉創(chuàng)業(yè)投資基金合伙人及創(chuàng)始人王功權(quán)在其微博宣布，放棄一切私奔了。一時(shí)間，“王功權(quán)私奔”成為微博上最熱的話題。

　　“王功權(quán)私奔如此受關(guān)注與他是鼎暉合伙人不無(wú)關(guān)系，鼎暉在財(cái)經(jīng)界頗有名氣。”一位業(yè)內(nèi)人士稱。

　　鼎暉成立于2002年，其前身為中國(guó)國(guó)際金融有限公司直接投資部。2001年證監(jiān)會(huì)發(fā)布禁止證券公司從事風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的規(guī)定，中金公司將其直投部分拆，于是有了鼎暉。中金直投部高管吳尚志、焦樹(shù)閣和王霖等五人成為鼎暉的合伙人及干將，王功權(quán)則是在2005年加盟鼎暉并創(chuàng)辦鼎暉創(chuàng)業(yè)投資基金。

　　目前，鼎暉有私募股權(quán)投資、創(chuàng)業(yè)投資、地產(chǎn)投資和證券投資四大業(yè)務(wù)部門(mén)，共管理私募股權(quán)基金8只，創(chuàng)業(yè)投資基金3只，共計(jì)規(guī)模達(dá)55億美元。王功權(quán)所在的創(chuàng)業(yè)投資部門(mén)，管理兩只美元基金和一只人民幣基金，總規(guī)模為9億美元，占公司管理規(guī)模的1/5。

　　“鼎暉內(nèi)部的私募股權(quán)投資基金和風(fēng)險(xiǎn)投資基金是分開(kāi)的，不同性質(zhì)的基金由單獨(dú)的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行項(xiàng)目投資和管理。”上述業(yè)內(nèi)人士稱，在鼎暉內(nèi)部，王功權(quán)主要從事風(fēng)險(xiǎn)投資基金管理，而吳尚志、焦樹(shù)閣等人則主要負(fù)責(zé)私募股權(quán)投資基金的管理。

　　接任者迅速出現(xiàn)

　　“LP看重的其實(shí)是團(tuán)隊(duì)，如果團(tuán)隊(duì)的關(guān)鍵人不在了，LP就要考慮投入的錢是否還能得到良好的回報(bào)。”李瑋棟稱。

　　王功權(quán)的不告而別觸動(dòng)了LP(有限合伙人)的神經(jīng)。鼎暉在得知私奔消息后第一時(shí)間發(fā)信向有限合伙人進(jìn)行解釋，稱目前鼎暉私募股權(quán)投資和鼎暉創(chuàng)業(yè)投資運(yùn)作一切正常。所有合作伙伴和鼎暉的工作人員都跟往常一樣努力工作，以確保不會(huì)影響與有限合伙人的合作關(guān)系。

　　6月2日，王功權(quán)私奔半個(gè)月后，鼎暉投資管理層和鼎暉創(chuàng)投合伙人同意王功權(quán)辭去其在鼎暉創(chuàng)投的現(xiàn)任職務(wù)，繼任者為鼎暉創(chuàng)投創(chuàng)始合伙人之一黃炎。

　　事實(shí)上，在典型有限合伙制投資基金募集協(xié)議中，關(guān)鍵人條款非常常見(jiàn)，該條款規(guī)定當(dāng)基金管理團(tuán)隊(duì)的核心成員意外身故或離開(kāi)基金，LP有權(quán)自動(dòng)中止向基金進(jìn)行資金承諾和后續(xù)投資，恢復(fù)與否，需要由LP集體投票決定。

　　“LP看重的其實(shí)是團(tuán)隊(duì)，如果團(tuán)隊(duì)的關(guān)鍵人不在了，LP就要考慮投入的錢是否還能得到良好的回報(bào)，既然團(tuán)隊(duì)不穩(wěn)定，未來(lái)是否還投錢給這個(gè)團(tuán)隊(duì)。”投中集團(tuán)研究總監(jiān)李瑋棟表示。

　　據(jù)悉，每個(gè)基金都有8-10年的存續(xù)期，有限合伙人把錢交給投資團(tuán)隊(duì)后的后續(xù)8-10年間，該團(tuán)隊(duì)投資的企業(yè)退出時(shí)都要按照出資比例給有限合伙人分紅，該投資團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)保證有限合伙人投出資金的安全性。

　　鼎暉創(chuàng)投基金中的兩只美元基金分別是2006年募集的一期2.1億美元和2008年募集的二期5.05億美元。“兩只基金80%都投完了，后續(xù)只需要保證資金能夠正常運(yùn)轉(zhuǎn)，企業(yè)能夠盡快上市。這個(gè)階段來(lái)看，王功權(quán)的作用確實(shí)不大了。”李瑋棟說(shuō)。[page]

　　離開(kāi)與行業(yè)環(huán)境有關(guān)？

　　業(yè)內(nèi)人士猜測(cè)，盡管王功權(quán)選擇了以一個(gè)“浪漫”的方式退出投資界，但離開(kāi)的真正原因卻未必如此“浪漫”，而可能與風(fēng)投行業(yè)暴利時(shí)代的終結(jié)有關(guān)。

　　在投資領(lǐng)域，流傳著“二八原則”，即投資機(jī)構(gòu)所投的企業(yè)中，大約有20%的企業(yè)成功上市，另外80%的企業(yè)就死掉了。“在中國(guó)可能上市的比例更高些，但真正能帶來(lái)較高回報(bào)率的也僅有20%-30%，再好的基金管理團(tuán)隊(duì)也肯定會(huì)有失敗。”李瑋棟說(shuō)，“對(duì)于投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，通過(guò)上市退出獲得的回報(bào)率是最高的。如果幾年后公司上不了市，有的可能會(huì)按照一定的價(jià)格回購(gòu)?fù)顿Y機(jī)構(gòu)的股權(quán)，這樣也能保證投資收益率。”

　　有人調(diào)侃說(shuō)，“在中國(guó)風(fēng)投泡沫崩潰前夜私奔去戀愛(ài)，王功權(quán)太英明”。

　　2006年，王功權(quán)曾對(duì)媒體表示：“我們就像站臺(tái)上的乘客，怕趕不上車，又怕搭錯(cuò)車，一旦上了一輛車就不能回頭。如果一個(gè)成功案子溜走，你會(huì)特別遺憾；你對(duì)一個(gè)項(xiàng)目猶豫不決，同行迅速出手，你喘不過(guò)氣來(lái)；當(dāng)你做了別人沒(méi)有做的，你又會(huì)懷疑自己對(duì)不對(duì)。這個(gè)行業(yè)特別拼個(gè)人眼光、信譽(yù)、能力、業(yè)績(jī)，也包括團(tuán)隊(duì)。”

　　這種壓力如今更是被數(shù)倍放大。一位業(yè)內(nèi)人士透露，一位投資經(jīng)理通常一個(gè)月要跑出去看幾十個(gè)項(xiàng)目，但往往能看中的就一兩家，而且通常都是好幾個(gè)投資經(jīng)理在搶。該人士表示，隨著新公司發(fā)行市盈率從過(guò)去的80倍、40倍到了甚至破發(fā)的水平，如今風(fēng)投行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了熱錢多項(xiàng)目少的價(jià)值回歸時(shí)代。

　　李瑋棟也表示，“現(xiàn)在有不少投資機(jī)構(gòu)追著企業(yè)，說(shuō)一給資金，二給資源。相比較而言，早期的投資模式更單純些，就是給資金。”據(jù)李瑋棟介紹，每個(gè)基金都有投資團(tuán)隊(duì)，從上到下依次為合伙人、投資經(jīng)理、分析師?；玖鞒虨椋悍治鰩熀屯顿Y經(jīng)理出去找項(xiàng)目，并對(duì)找到的項(xiàng)目進(jìn)行篩選評(píng)出有必要繼續(xù)跟進(jìn)的項(xiàng)目，最后項(xiàng)目的投資定價(jià)、具體協(xié)議內(nèi)容由基金決策委員會(huì)進(jìn)行集體表決，決策委員會(huì)為最高層，一般3-5人。

　　回報(bào)率逐年下降

　　高利潤(rùn)誘惑下，風(fēng)投大軍越來(lái)越壯觀，參與的資金總量也在持續(xù)增長(zhǎng)，創(chuàng)投的回報(bào)率開(kāi)始逐年下降。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，隨著2009年創(chuàng)業(yè)板的推出，企業(yè)持續(xù)獲得較高估值，參與風(fēng)投的資金總量也在持續(xù)增長(zhǎng)，因此，風(fēng)投市場(chǎng)泡沫越來(lái)越嚴(yán)重，回報(bào)率也開(kāi)始下降。“一家貝因美公司背后有十幾家風(fēng)投在里面，境外最多也就五六家，這么多股東在一家公司影響決策，價(jià)格一輪一輪的爆炒，這就很說(shuō)明問(wèn)題了。”李瑋棟說(shuō)。

　　清科數(shù)據(jù)顯示，近年創(chuàng)業(yè)板風(fēng)投平均賬面回報(bào)率逐年下降。2009年創(chuàng)業(yè)板風(fēng)投平均賬面回報(bào)率為17.22倍，2010年為12.13倍，2011年這一數(shù)字為8.02倍。

　　北大中國(guó)產(chǎn)權(quán)及PE研究中心負(fù)責(zé)人曹和平認(rèn)為，從國(guó)民經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的角度看，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)使一些本來(lái)不能在資本市場(chǎng)交易的公司進(jìn)入市場(chǎng)交易，擴(kuò)大了金融市場(chǎng)的范圍，但股權(quán)投資機(jī)構(gòu)作為新鮮事物依然存在各種問(wèn)題，與中國(guó)內(nèi)生資本市場(chǎng)的不匹配是行業(yè)面臨的重要問(wèn)題。

　　諾亞財(cái)富管理中心CEO汪靜波表示，目前很多企業(yè)家都有變成投資家的趨勢(shì)，他們正計(jì)劃賣掉自己的企業(yè)轉(zhuǎn)而去做風(fēng)投。

　　曹和平則表示，在高額利潤(rùn)下，很多地方政府和民間機(jī)構(gòu)紛紛加入風(fēng)投的大軍，“這些都是本土發(fā)展起來(lái)的投資機(jī)構(gòu)，監(jiān)管部門(mén)和資產(chǎn)管理部門(mén)的雙重背景下，二元結(jié)構(gòu)很容易滋生腐敗。”[page]

　　■ 投資案例

　　押寶蒙牛3年 鼎暉賺3699萬(wàn)美元

　　14年間投資近百家企業(yè)；已退出27家企業(yè)，賬面回報(bào)近22億美元

　　如果不是王功權(quán)的私奔引發(fā)大規(guī)模關(guān)注和討論，鼎暉還依然保持著低調(diào)的作風(fēng)，在投資界延續(xù)著自己的光環(huán)，而對(duì)外界保持著神秘的色彩。王功權(quán)將鼎暉推到了公眾視野，人們開(kāi)始好奇鼎暉和這個(gè)行業(yè)。

　　投資多家知名企業(yè)

　　據(jù)投中集團(tuán)不完全統(tǒng)計(jì)，鼎暉的團(tuán)隊(duì)從1997年到2011年投資了近百家企業(yè)。其中包括蒙牛乳業(yè)、李寧體育、皇明太陽(yáng)能、雙匯、漢庭、奇虎360等多家知名企業(yè)，鼎暉從中獲得了不菲的回報(bào)。從退出的27家企業(yè)來(lái)看，鼎暉的賬面回報(bào)近22億美元，在多家企業(yè)中的賬面回報(bào)率超過(guò)10倍。

　　從2002年到2005年，鼎暉投資投了蒙牛乳業(yè)、李寧體育、分眾傳媒、雨潤(rùn)食品和永樂(lè)家電等，這幾家公司后分別在香港和納斯達(dá)克上市。在這5家企業(yè)中，鼎暉董事總經(jīng)理焦樹(shù)閣負(fù)責(zé)了3個(gè)項(xiàng)目，其中投資蒙牛被奉為早期私募股權(quán)投資的經(jīng)典案例。

　　投資蒙牛3年收益翻倍

　　有媒體報(bào)道稱，2001年處于快速上升階段的蒙牛非常需要發(fā)展資金，其發(fā)展前景受到包括鼎暉在內(nèi)的多家機(jī)構(gòu)的關(guān)注，后焦樹(shù)閣主動(dòng)找牛根生談投資，雙方“一見(jiàn)如故”，談判非常順利。隨后焦樹(shù)閣還帶動(dòng)了摩根士丹利加入投資團(tuán)隊(duì)。

　　資料顯示，摩根士丹利、英聯(lián)和鼎輝三家機(jī)構(gòu)分別于2002年10月和2003年10月兩次向蒙牛注資。首輪增資，摩根、英聯(lián)和鼎輝三家國(guó)際機(jī)構(gòu)聯(lián)手向蒙牛的境外母公司注入了2597萬(wàn)美元，二次增資注入3523萬(wàn)美元，其中鼎暉共計(jì)總投入1685萬(wàn)美元。2004年6月10日，蒙牛乳業(yè)登陸港交所，共募集資金13.74億港元，2004年12月及2005年6月，鼎暉兩次分別以6.06港元、4.95港元的價(jià)格向其他投資人配售了3562萬(wàn)股、4107萬(wàn)股蒙牛乳業(yè)股份，共套現(xiàn)4.19億港元(約5384.15萬(wàn)美元)。這意味著，押寶蒙牛近3年間，鼎暉約收益3699.15萬(wàn)美元，收益率超200%。

　　“評(píng)價(jià)一家投資基金管理公司一是看其募集資金規(guī)模，二是看其所投企業(yè)的上市情況，此外，是否能拿到社?；鸬腻X也是一個(gè)很重要的標(biāo)準(zhǔn)。”投中集團(tuán)研究總監(jiān)李瑋棟說(shuō)。資料顯示，在社保基金投資的國(guó)內(nèi)7家私募股權(quán)投資基金管理機(jī)構(gòu)中，僅有鼎暉投資和弘毅投資是連續(xù)兩次獲得社保出資。

　　■ 圈內(nèi)評(píng)價(jià)

　　周鴻祎：王功權(quán)給了我很多幫助

　　360董事長(zhǎng)回憶與鼎暉合作稱，沒(méi)有更多談判，看好彼此的團(tuán)隊(duì)就開(kāi)始合作

　　2005年在王功權(quán)的創(chuàng)建和帶領(lǐng)下，鼎暉創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資延續(xù)了私募股權(quán)投資的輝煌。鼎暉創(chuàng)投基金成立后，先后成功投資金融界、漢庭、江西賽維和奇虎360等多家企業(yè)。其中，對(duì)奇虎360的投資收益頗豐。今年6月2日，奇虎360董事長(zhǎng)周鴻祎接受本報(bào)記者采訪時(shí)表示，“那個(gè)時(shí)候風(fēng)投投資的其實(shí)是人，選擇彼此就是沖著雙方的團(tuán)隊(duì)。”

　　稱王功權(quán)“看的是人”

　　周鴻祎回憶當(dāng)時(shí)與鼎暉的合作稱，他與王功權(quán)在1999年認(rèn)識(shí)，首次創(chuàng)業(yè)建立3721時(shí)，王功權(quán)便是首筆投資人，投資數(shù)額達(dá)數(shù)十萬(wàn)美元。“當(dāng)初合作就很好，王功權(quán)給了我很多幫助。”

　　在周鴻祎看來(lái)，王功權(quán)曾在萬(wàn)通工作，對(duì)企業(yè)早期所面臨的一些問(wèn)題比較了解，能夠幫助企業(yè)解決這些問(wèn)題。同時(shí)，王功權(quán)是一個(gè)感性和理性結(jié)合得很好的人，在企業(yè)遇到問(wèn)題時(shí)，能夠給出理性建議；而從感性來(lái)看，公司和創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)無(wú)論遇到什么困難，王功權(quán)都能在精神上鼓勵(lì)并且竭力幫助公司和團(tuán)隊(duì)克服困難。

　　“2005年底2006年初，王功權(quán)剛到鼎暉參與創(chuàng)建鼎暉創(chuàng)投時(shí)就找到我，說(shuō)無(wú)論干什么他都支持，其實(shí)當(dāng)時(shí)他看的是人，覺(jué)得我們這個(gè)團(tuán)隊(duì)行。”周鴻祎表示當(dāng)初跟鼎暉沒(méi)有更多的談判，雙方都看好彼此的團(tuán)隊(duì)就開(kāi)始了合作。

　　給資金并幫助管理

　　鼎暉投資后在資金和公司管理兩方面給予了奇虎360很大的支持。鼎暉創(chuàng)投的另一個(gè)合伙人陳文江與王功權(quán)同時(shí)負(fù)責(zé)奇虎360的項(xiàng)目。據(jù)周鴻祎介紹，陳文江定期到公司就奇虎的發(fā)展問(wèn)題與公司團(tuán)隊(duì)進(jìn)行溝通和討論。“王功權(quán)也能夠給我們提出一些很好的建議，告訴我們不要只顧低頭拉車，還要抬頭看路。”

　　周鴻祎稱，鼎暉還創(chuàng)造性地引入類似咨詢合伙人的機(jī)制，鼎暉創(chuàng)投有個(gè)合伙人曾在上市公司做過(guò)，后來(lái)專門(mén)在奇虎呆了半年，利用自己的經(jīng)驗(yàn)和知識(shí)幫企業(yè)解決各種問(wèn)題。“鼎暉的服務(wù)還是很好的。”周鴻祎評(píng)價(jià)說(shuō)。

　　投資回報(bào)率超40倍

　　奇虎360被鼎暉押中了寶。據(jù)王功權(quán)自己在微博上透露，2006年對(duì)360的投資金額為500萬(wàn)美元，IPO前占股7.05%，IPO稀釋后持股比例約為6.7%。按今年5月17日奇虎360收盤(pán)價(jià)計(jì)算，鼎暉所持股份市值約為2.04億美元。投資回報(bào)率超過(guò)40倍。

　　“創(chuàng)業(yè)投資是雪中送炭，給公司錢可能會(huì)很快做大，沒(méi)有錢可能這個(gè)公司一兩年就死掉了。私募股權(quán)投資是錦上添花，公司本身做得不錯(cuò)，沒(méi)有私募股權(quán)基金進(jìn)入公司也能慢慢做起來(lái)，而其進(jìn)入后可以在短時(shí)間內(nèi)把規(guī)模做大，加速上市進(jìn)程。”李瑋棟說(shuō)，私募股權(quán)投資的回報(bào)率相較創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資低一些。

　　建立3721時(shí)，王功權(quán)便是首筆投資人，投資數(shù)額達(dá)數(shù)十萬(wàn)美元。當(dāng)初合作就很好，王功權(quán)給了我很多幫助。

　　2005年底2006年初，王功權(quán)剛到鼎暉參與創(chuàng)建鼎暉創(chuàng)投時(shí)就找到我，說(shuō)無(wú)論干什么他都支持，其實(shí)當(dāng)時(shí)他看的是人，覺(jué)得我們這個(gè)團(tuán)隊(duì)行。

　　———奇虎360董事長(zhǎng)周鴻祎

　　采寫(xiě)/本報(bào)記者 李蕾