高端聚焦：中國上市公司治理改革新動向

　　成思危： 公司治理要解決董事會的體制和機制問題

　　我認為股市的健康發(fā)展需要四個條件：一是宏觀經(jīng)濟的基本面要好，二是上市公司質量要高，三是投資者的成熟度和理性度要高，四是監(jiān)管要適度、有效。下面我主要談談上市公司質量這個話題。

　　對上市公司質量的評價有兩個重要指標，一個是財務績效，一個是公司治理。公司治理水平是決定上市公司質量的一個重要方面，我與同事做過一項研究，結論是公司治理對上市公司的績效的影響是根本性和長遠性的。上市公司的財務績效是有波動的，這個跟整個市場的各方面情況有關系，但如果公司治理做得好，從長遠來看，就能夠保證上市公司的高質量。

　　應該說，公司治理包括六大方面：所有者的權益、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層、信息披露、其他利益相關者?！抖聲冯s志集中研究董事會治理問題，是六個方面的核心。

　　提到公司治理，有人叫公司治理機制，也有人叫公司治理結構，實際上這是兩個問題。我個人認為叫公司治理制度比較恰當，制度包括兩個方面，一個是體制，一個是機制。所謂體制就是結構，機制就是程序和過程。比如董事會的組成就是一個結構問題。證監(jiān)會規(guī)定上市公司董事會必須設有三名獨立董事代表公眾投資者利益，這就是從體制上做出了這樣的規(guī)定。如果不解決機制問題，獨立董事仍然起不了作用。為什么?

　　第一，獨立董事職責沒有明確。在國外，獨立董事就是代表公眾投資者利益，有很多問題獨立董事不簽字不行，薪酬委員會和審計委員會主席一定是由獨立董事?lián)巍Ｈ欢?，目前我們還沒有完全做到這一點。另外，內部審計也非常重要，這也必須由獨立董事來執(zhí)行。要做到這些，僅僅設獨立董事還不夠，法律必須賦予獨董權力，否則獨董沒法發(fā)揮作用。

　　第二，獨立董事怎么產(chǎn)生?現(xiàn)在我們的獨立董事大多是大股東的熟人，這就有點問題了。當然，我不是說目前這種情況完全不對，但是起碼容易存在利益關系在里面。

　　第三，擔任獨立董事的條件。要做一名好獨董，毫無疑問，自身的能力是很重要的，獨董的任職條件不能放得太寬。另外，獨董必須要有時間才能做到盡職。打個比方，經(jīng)濟學家原本是“董事”的，但如果一個經(jīng)濟學家擔當很多公司的獨立董事，他就“董不了事”。

　　最后，獨立董事的報酬。這個問題比較難，報酬高容易被管理層收買，不給報酬他沒有積極性，要尋找一個平衡。

　　以上這些都是需要解決的機制問題。所以我們說公司治理既有體制問題，也有機制問題，既要有合理的結構，也要有科學的程序。

　　有學術機構做了一個公司治理指數(shù)，從6個方面做了19個評價指標，從2008年的數(shù)據(jù)來看，我們的公司治理不夠理想。得分大概可以分為三檔：其中60到70分占22.5%，50到60分占76%，40到50分占1.5%。可以看到，大部分中國上市公司的治理水平是不及格的，集中在50到60分。而且，70分以上基本沒有，這就是說，我們還沒有公司治理特別好的上市公司。所以，下一步我們還需要下大力氣加強公司治理。

　　關于著力點，我認為首先是要完善董事會。我們的上市公司大部分是國企，當年為了給國企解困，上市采取指標法，把上市指標分配給每個省，當年這些企業(yè)上市的時候，對于公司治理根本沒有做太多考慮，許多國有企業(yè)也沒有董事會。這些國有企業(yè)現(xiàn)在的董事會，不少都是在新《公司法》實施以后才設立的，所以還有很多地方需要完善。[page]

　　雖然公司治理包括六個方面，但是董事會是公司治理的核心。所以，我們首先要解決董事會的體制和機制問題。

　　白重恩：獨立董事問題的關鍵是由誰來提名

　　《董事會》：美國和英國的公司的股權比較分散，采用獨立董事制度主要用來解決代理問題。德國和法國的公司的股權普遍比較集中，更多的采用監(jiān)事會制度，主要解決內部人控制和大股東侵占小股東利益的問題。中國很多上市公司的股權相當集中，而我們現(xiàn)在似乎更注重發(fā)揮獨立董事的作用，這是否存在一些矛盾?

　　白重恩：這不矛盾。盡管我們的股權比較集中，也就是說由一個集中的股東來監(jiān)督管理層，但大股東和小股東的利益并不總是一致的。

　　《董事會》：是的，中國上市公司的治理問題主要集中在內部人控制、大股東占款和關聯(lián)交易方面，這是不是證明獨董制度不能很好地解決這些問題?

　　白重恩：中國的獨董制度還有許多要完善的地方。我的感覺是獨董能夠發(fā)揮一定的作用，特別是那些比較在乎自己聲譽的獨董，他們很擔心出問題。如果出現(xiàn)大股東侵占小股東利益的問題，媒體曝光丑聞，獨董會覺得他的聲譽受到很大影響，還可能會受到譴責。當然，不同的人會不一樣，我的感覺是有一些獨董是非常在乎自己的聲譽的，當他們看到大股東侵犯小股東利益的時候，他們就會說出來。

　　《董事會》：獨董對大股東會不會有種畏懼感，因為提名委員會本身還是由大股東提名的。

　　白重恩：關鍵的問題是獨立董事由誰來提名，我覺得獨董本應該發(fā)揮更大的作用，這需要在提名機制上做一些改善，要讓獨董感覺到自己不是由管理層提名的。

　　《董事會》：在美國，獨董是怎樣提名的?

　　白重恩：其實在美國，獨董也不是那么的獨立，我們不能把美國想得太理想化。很多情況下，美國公司的獨董也是與管理層有著很好的關系。只是美國的股權比較分散，大股東不是那么強勢，所以和小股東之間的沖突也不是那么厲害，此外，還有很多法律制度能夠制衡大股東。我覺得，在中國獨立董事需要起到更大的作用，而能否做到這一點與誰任命有著巨大的關系。如果由證監(jiān)會任命獨董，那就會很不一樣，現(xiàn)在證監(jiān)會要對獨董進行考核，獨董已經(jīng)越來越覺得自己應該對證監(jiān)會負責。

　　《董事會》：有媒體猜測中信泰富的巨額虧損會連累到中信系的其他公司，比如中信集團可能會占用其下屬公司的資金來對中信泰富注資。作為中信銀行的獨董，您認為這種猜測是否具有現(xiàn)實中的可行性?

　　白重恩：起碼在中信銀行，是沒有這種可能性的。因為所有涉及大額資金的關聯(lián)交易都要經(jīng)過審計與關聯(lián)交易控制委員會的批準，據(jù)我所知，中信銀行沒有牽扯到任何與中信泰富注資的有關活動中。中信集團給中信泰富注資的同時也得到了股份，這個價格是否公允不得而知，因為中信集團不是上市公司，也沒有披露的義務。

　　《董事會》：政策制定部門透露，為實現(xiàn)“保八”，政府將推出包括提高出口退稅等一系列刺激出口的措施，這會不會與我國的中長期目標相矛盾，比如產(chǎn)業(yè)升級?

　　白重恩：這是個很大的問題，是政府如何權衡短期與長期政策之間可能存在的沖突。在一定程度上我能理解我們現(xiàn)在的政策，因為當經(jīng)濟面臨恐慌的時候，你救火的時候，就不能想長期的效果，先把火救了再說。但是一旦火被撲滅了，你就要想，短期政策如何與長期目標相協(xié)調。“四萬億”這個錢怎么花，也是在不斷地改變，這也反映出政府在力求長、短期目標相協(xié)調。[page]

　　黃明：發(fā)展并購市場有利于促進公司治理

　　企業(yè)價值被低估，很多情況下是由于公司治理出現(xiàn)了問題，包括高管人員的工作不努力等等。在這種情況下，如果存在一個競爭性資本并購市場，通過對上市公司的收購，就能對上市公司的治理機構進行重新調整，使得企業(yè)的價值進一步提升。從這個意義上講，并購市場對促進公司治理是非常有效的。

　　中國股市在實現(xiàn)股權全流通以后，并購市場有了更廣闊的空間。由于全流通了，上市公司的價值可以進行重估，優(yōu)質資產(chǎn)可以通過資產(chǎn)證券化實現(xiàn)它的價值。這對于并購市場的發(fā)展也是一個重要的推動力。

　　全流通之后，上市公司股權的定價機制更加明確，在進行收購的時候，不一定需要用現(xiàn)金，可以用股權代替現(xiàn)金支付進行收購。有了定價機制，我們就能夠知道股權究竟值多少錢、怎么支付，或者說我們有了定價的依據(jù)和可能性。

　　在全流通時代，市場力量將對上市公司治理水平的改善起到重要的促進作用，而且，股權多元化能讓市場力量發(fā)揮更大的作用。

　　2008年12月政府推出了商業(yè)銀行并購貸款，相信能夠對我國并購市場的發(fā)展起到很大的促進作用。我認為，并購貸款的利率應該會有一定的浮動空間，可能由銀監(jiān)會定一個大的方向，這個利率應該與并購項目的風險相對應。如果銀行為企業(yè)提供并購融資，就應該盡早介入并購項目本身，進行詳盡的調查和評估，以控制貸款的風險。

　　在加快推動國有企業(yè)并購重組市場化的進程中，我們發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)或國有控股企業(yè)的并購面臨著兩個突出問題，一個是行政性重組和市場化重組的矛盾，另一個是國有資產(chǎn)的保值增值與流失的矛盾。

　　第一個矛盾反映的是權利的問題。很多控股股東往往直接控制一個上市公司，從《公司法》和公司章程看，按照法律程序，法人和自然人應該通過股東大會來行使權利，并購重組應該通過市場化的途徑，而不應該由行政指令“拉郎配”。一股獨大對公司治理是好是壞還沒有定論，但是在這個背景下，要完善公司治理就必須通過有效的法律途徑而不是直接的行政命令。

　　國有資產(chǎn)的保值增值與流失是第二個矛盾。我認為，解決這個問題必須要有一個完善的定價與交易的程序，如果國有股權能夠通過市場準確定價的話，就不存在流失的問題。