復(fù)牌跌停，拓爾思收購(gòu)的新三板微夢(mèng)傳媒，成色如何？

A股的游戲規(guī)則似乎已經(jīng)發(fā)生變化。想想前些年炒題材、賭重組的套路，如今的上市公司收購(gòu)，往往預(yù)示著一個(gè)“黑天鵝”的到來(lái)。

比如，用了8.5億撬動(dòng)88億，成功完成跨境并購(gòu)，“蛇吞象”收購(gòu)了西班牙Urbaser后，中國(guó)天楹在上周復(fù)牌后，竟然連吃了三個(gè)跌停。

這樣的戲碼正在蔓延，今天，一家創(chuàng)業(yè)板白馬股公司，在停牌三個(gè)月后恢復(fù)轉(zhuǎn)讓，不出意外地收獲了跌停。究其原因，難道和這家公告擬收購(gòu)的新三板公司有關(guān)？

一、停牌三個(gè)月，只為收購(gòu)“干兒子”？

拓爾思公告稱，本次資產(chǎn)重組擬購(gòu)買的標(biāo)的資產(chǎn)為新三板掛牌公司微夢(mèng)傳媒(836868)95.63%股權(quán)，以及廣州科韻大數(shù)據(jù)技術(shù)股份有限公司35.43%股權(quán)。

科韻大數(shù)據(jù)，在此之前就是拓爾思的控股子公司，持股比例51%。資料顯示，前者主營(yíng)業(yè)務(wù)為提供大數(shù)據(jù)分析技術(shù)產(chǎn)品和服務(wù)，2017年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6285.21萬(wàn)元，凈利潤(rùn)1022.60萬(wàn)元。

本文中三胖哥要和大家詳聊的，正是另外一個(gè)標(biāo)的，新三板公司微夢(mèng)傳媒。

北京微夢(mèng)傳媒股份有限公司，成立于2011年，是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的自媒體產(chǎn)業(yè)服務(wù)平臺(tái)。公司旗下領(lǐng)庫(kù)系列產(chǎn)品包括自媒體價(jià)值評(píng)估系統(tǒng)kolrank，自媒體廣告平臺(tái)kolstore，自媒體編輯發(fā)布工具365editor，以及旨在為公關(guān)廣告公司搭建專屬自媒體采購(gòu)平臺(tái)的SaaS云服務(wù)kolmaster。

旗下的領(lǐng)庫(kù)排行榜，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)超過(guò)20萬(wàn)自媒體帳號(hào)資源的數(shù)據(jù)采集和統(tǒng)計(jì)分析，期望通過(guò)數(shù)據(jù)來(lái)展現(xiàn)自媒體的傳播價(jià)值，品牌價(jià)值及投資價(jià)值，并為更多廣告主，行業(yè)媒體和投資機(jī)構(gòu)提供精準(zhǔn)化可視化的數(shù)據(jù)服務(wù)，全力打造自媒體價(jià)值評(píng)估的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。

如果說(shuō)的高大上一點(diǎn)，微夢(mèng)傳媒正是時(shí)下流行的“微信生態(tài)圈”概念。像三胖哥這樣經(jīng)常使用自媒體的人士，估計(jì)都不會(huì)對(duì)“領(lǐng)庫(kù)”這個(gè)產(chǎn)品陌生。

2016年4月26日，微夢(mèng)傳媒成功掛牌新三板，股票代碼836868。事實(shí)上，這也不是微夢(mèng)第一次走入資本市場(chǎng)，早在一年以前，公司就完成了3000萬(wàn)元A輪融資，投資機(jī)構(gòu)中就包括了拓爾思。

我們查閱了拓爾思的歷史公告，在2015年7月，拓爾思曾以1000萬(wàn)元增資微夢(mèng)傳媒，增資后持有后者5%的股份。按此計(jì)算，微夢(mèng)傳媒三年以前的估值就已經(jīng)達(dá)到了2億元。要知道，2015年時(shí)，微夢(mèng)傳媒的凈利潤(rùn)還只有415萬(wàn)元。

對(duì)于拓爾思，在當(dāng)時(shí)以如此高估值參股微夢(mèng)傳媒，除了看中較好的團(tuán)隊(duì)基礎(chǔ)和技術(shù)積累，還可以進(jìn)一步開(kāi)拓移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)社會(huì)化營(yíng)銷服務(wù)市場(chǎng)，進(jìn)入移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)廣告服務(wù)領(lǐng)域，取得公司推動(dòng)大數(shù)據(jù)+互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷服務(wù)這一發(fā)展戰(zhàn)略所需要的業(yè)務(wù)平臺(tái)、業(yè)務(wù)資源和業(yè)務(wù)能力。

掛牌新三板后，微夢(mèng)傳媒除了夯實(shí)主業(yè)，也在尋求下一輪的融資。2017年3月，公司正式公告成功完成B輪5000萬(wàn)人民幣融資，由浙江賽伯樂(lè)投資領(lǐng)投，原機(jī)構(gòu)股東晨暉資本跟投。微夢(mèng)傳媒這次融資的發(fā)行價(jià)格是11.66元/股，對(duì)比兩年以前，又提高了整整一倍。

截至目前，拓爾思持有微夢(mèng)傳媒4.37%股權(quán)，若按照公告內(nèi)容完成95.63%股權(quán)的收購(gòu)，微夢(mèng)傳媒將成為上市公司的全資子公司。

所以，我們可以理解為拓爾思停牌了三個(gè)月，是為收購(gòu)一家自己已經(jīng)養(yǎng)了三年的“干兒子”公司？

二、微夢(mèng)傳媒財(cái)務(wù)分析：高成長(zhǎng)、低毛利、現(xiàn)金流差

1、資產(chǎn)負(fù)債表分析

資產(chǎn)負(fù)債表體現(xiàn)一家企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，核心是看其資產(chǎn)布局、資本結(jié)構(gòu)以及負(fù)債水平。我們篩選其中占比較大的資產(chǎn)以及負(fù)債進(jìn)行分析。

從這個(gè)簡(jiǎn)表可以看出，微夢(mèng)傳媒的資產(chǎn)狀況，并不算理想。從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來(lái)看，總計(jì)1.73億元的資產(chǎn)中，占比最大的是應(yīng)收賬款，賬面價(jià)值超過(guò)1億元，而真正能夠快速變現(xiàn)的“貨幣資金”卻僅有1532.13萬(wàn)元。要知道，距離公司上次完成融資才剛剛過(guò)去一年多，這樣的燒錢速度，還是有些驚人的。

所以，應(yīng)收賬款的管理，可能決定了微夢(mèng)傳媒經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。從壞賬的計(jì)提政策來(lái)看，公司還是比較謹(jǐn)慎的，超過(guò)3個(gè)月的應(yīng)收賬款就要開(kāi)始按2%計(jì)提壞賬。不過(guò)，公司也有發(fā)生壞賬的情況，去年就計(jì)提了一筆對(duì)于樂(lè)視新生代的賬款。從賬齡結(jié)構(gòu)上來(lái)看，微夢(mèng)傳媒的應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)可控。

資產(chǎn)中的另一個(gè)大頭，是1148.40萬(wàn)元的可供出售金融資產(chǎn)。目前，微夢(mèng)傳媒共有7家參股公司，僅2017年就新增了868萬(wàn)元的投資。看起來(lái)，這還是一個(gè)“投資小能手”。

還需要指出的是，微夢(mèng)傳媒是個(gè)典型的輕資產(chǎn)公司，固定資產(chǎn)只有34.88萬(wàn)元。

在負(fù)債端，首先呈現(xiàn)的便是公司連年累計(jì)的短期借款。截至今年一季度末，微夢(mèng)傳媒尚有未償還的短期借款1400萬(wàn)元。這個(gè)數(shù)字，已經(jīng)超過(guò)了公司持有的現(xiàn)金。

而在體現(xiàn)公司占用上下游資源實(shí)力的經(jīng)營(yíng)性負(fù)債方面，卻只有2786.10萬(wàn)元的應(yīng)付賬款和120.52萬(wàn)元的預(yù)收款項(xiàng)。

綜合來(lái)看，盡管微夢(mèng)傳媒資產(chǎn)負(fù)債率只有30.4%，但由于經(jīng)營(yíng)上并不能占據(jù)上下游資源，償債壓力并不輕松。

2、利潤(rùn)表分析

利潤(rùn)表體現(xiàn)一家公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好壞，第一步先看看卸妝前后的凈利潤(rùn)情況：

可以看出來(lái)，微夢(mèng)傳媒在最近三年的經(jīng)營(yíng)成果呈現(xiàn)了高成長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。不過(guò)，在2017年，公司94.18%的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)上面，少不了非經(jīng)常性損益的貢獻(xiàn)。這主要源于公司在去年處置了部分股權(quán)投資。就1355萬(wàn)元的扣非凈利潤(rùn)而言，哪怕只是放在新三板，恐怕也算不上多么突出。

通過(guò)分析公司最近幾年的利潤(rùn)表，我們發(fā)現(xiàn)微夢(mèng)傳媒業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)主要是來(lái)源于收入的增加。從2014年到2017年，公司營(yíng)業(yè)收入從5010萬(wàn)元增長(zhǎng)到了3.2億元，整整翻了五倍。隨著規(guī)模的擴(kuò)大，微夢(mèng)覆蓋的客戶群里也從最初的影視、游戲、電商拓展到了汽車、金融、快消等行業(yè)領(lǐng)域。收入結(jié)構(gòu)包括兩方面，互聯(lián)網(wǎng)廣告代理和互聯(lián)網(wǎng)媒體整合營(yíng)銷，大部分為第一類。

盡管收入不斷增加，可微夢(mèng)的毛利率卻始終維持在16%-17%。這個(gè)毛利率水平，也就是互聯(lián)網(wǎng)廣告整合營(yíng)銷、代理行業(yè)的平均水平，也體現(xiàn)了這個(gè)行業(yè)的苦逼，辛辛苦苦賺完甲方的合同，卻只有如此低的利潤(rùn)，還有不算短的賬期。

換句話講，微夢(mèng)傳媒這些年的高增長(zhǎng)，實(shí)質(zhì)是建立在兩輪股權(quán)融資和不間斷的銀行貸款的基礎(chǔ)上。這一點(diǎn)，從公司不斷下滑的凈資產(chǎn)收益率就可以看得出來(lái)。

還需要關(guān)注，隨著銀行貸款的居高不下，微夢(mèng)傳媒的財(cái)務(wù)費(fèi)用也持續(xù)走高，2017年這個(gè)數(shù)字就達(dá)到了122.43萬(wàn)元。

再談現(xiàn)金流，可以說(shuō)，微夢(mèng)傳媒的自我造血能力非常一般。從2013年開(kāi)始，連續(xù)六年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量和投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量均為負(fù)。

本就現(xiàn)金流吃緊，卻偏高“投資”，用借來(lái)或融來(lái)的錢去外延并購(gòu)。想象一下，如果沒(méi)有持續(xù)的融資，恐怕也沒(méi)有這家公司過(guò)去幾年高成長(zhǎng)的故事。

三、是補(bǔ)跌，也是用腳投票

回到今天的主題，拓爾思復(fù)牌慘遭跌停，真的是與這家新三板公司有關(guān)嗎？

其實(shí)未必。

拓爾思停牌是在今年4月17日，要知道在此之前公司股價(jià)已經(jīng)連續(xù)漲了近30%。公司2017年，拓爾思實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.21億元，同比增長(zhǎng)20.76%，歸屬于公司股東的凈利潤(rùn)為1.58億元，同比增長(zhǎng)15.43%。雖然年報(bào)符合預(yù)期，但敢任性停牌，補(bǔ)跌就無(wú)可避免。

在拓爾思停牌期間，上證指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板都跌的慘不忍睹，所以，由于大盤下跌而停牌“被鎖”的投資者，無(wú)法拋售股票，而剛復(fù)牌第一天，其實(shí)股價(jià)還處于相對(duì)高位，所以在復(fù)牌后更是蜂擁而出，將已有的浮盈落袋為安。

不過(guò)，話又說(shuō)回來(lái)，通過(guò)上面給您分析的微夢(mèng)傳媒的基本面情況，拓爾思準(zhǔn)備收購(gòu)的資產(chǎn)，也比較平庸，這也算是投資者用腳投票吧！