中科沃土朱為繹：關(guān)于公募基金投資新三板市場(chǎng)的技術(shù)建議

隨著三類股東（私募契約型基金、公募和券商專戶、信托計(jì)劃）和200人股東等存量問題和歷史遺留問題的解決，新三板市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)部分預(yù)期賺錢效應(yīng)，新三板市場(chǎng)監(jiān)管部門將有足夠的時(shí)間來解決新三板的增量問題，包括以優(yōu)化分層為核心、完善差異化配套制度為依托的分層管理辦法（詳見《關(guān)于優(yōu)化分層、完善差異化配套制度的建議》）。差異化配套制度主要包括完善做市商制度、降低投資者門檻和公募基金入市等。其中公募基金入市應(yīng)該成為今后監(jiān)管部門的一項(xiàng)重要工作，一方面公募基金作為降低投資者門檻的一個(gè)替代手段，作為我國(guó)普惠金融最重要的載體，將為新三板市場(chǎng)帶來增量資金；另一方面，公募基金作為我國(guó)資本市場(chǎng)最重要、最專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者，應(yīng)該允許進(jìn)入我國(guó)最大的資本市場(chǎng)——新三板市場(chǎng)。公募基金入市存在哪些障礙和問題，筆者試著作一些分析，供參考。

一、法律適用問題

基金法規(guī)定：“基金財(cái)產(chǎn)應(yīng)當(dāng)用于下列投資： （一）上市交易的股票、債券； （二）國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他證券及其衍生品種。”

全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（俗稱“新三板”）公司為非上市公眾公司，新三板公司股票應(yīng)屬于“其他證券及其衍生品種”。

由于全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)屬于國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的全國(guó)證券交易場(chǎng)所，因此對(duì)于法律適用問題，證監(jiān)會(huì)可制定《公募證券投資基金投資掛牌證券的指引》明確新三板公司股票屬于“國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他證券及其衍生品種”。

資管新規(guī)也為公募基金入市開了一個(gè)口子：“公募產(chǎn)品主要投資標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)以及上市交易的股票，除法律法規(guī)和金融管理部門另有規(guī)定外，不得投資未上市企業(yè)股權(quán)。”這也是為什么6月25日五部門發(fā)文明確提出：“推動(dòng)公募基金等機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入新三板。”因此，公募基金入市已經(jīng)沒有法律障礙，只待監(jiān)管部門推出細(xì)則和操作指引。

二、投資標(biāo)的以及投資者門檻

1、為了更好的控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，建議投資標(biāo)的只限定于新三板創(chuàng)新層做市股票或者股東人數(shù)超過200人、社會(huì)公眾股超過25%的新三板基礎(chǔ)層做市股票。

2、為了防止風(fēng)險(xiǎn)外溢，建議提高普通投資者投資新三板公募基金的門檻，可參考分級(jí)基金等特殊基金的做法，投資者投資于新三板公募基金的最低門檻可設(shè)置為5萬元。

三、新三板股票估值問題

建議中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)牽頭組建新三板證券估值小組，出臺(tái)相應(yīng)的估值原則和具體方法。

在新三板市場(chǎng)出臺(tái)大宗交易市場(chǎng)之后，對(duì)于新三板創(chuàng)新層做市股票或者股東人數(shù)超過200人、社會(huì)公眾股超過25%的新三板基礎(chǔ)層做市股票，其收盤價(jià)可以作為估值的依據(jù)。如果創(chuàng)新層股票調(diào)整為基礎(chǔ)層后，基金管理人應(yīng)該對(duì)該股票進(jìn)行重新估值。

四、基金投資和運(yùn)作

在基金投資和運(yùn)作上，筆者有以下建議：

1、基金運(yùn)作方式：在前期階段我們建議運(yùn)作方式參照獨(dú)角獸基金，采用完全封閉運(yùn)作，即封閉式基金，但份額在滬深交易所上市，既保證了基金公司的穩(wěn)定運(yùn)作，又解決了持有人的流動(dòng)性問題。在我國(guó)基金業(yè)發(fā)展的初期，不少公募基金都是設(shè)計(jì)成封閉式基金，新三板基金產(chǎn)品作為一個(gè)新產(chǎn)品，可以從封閉式基金開始試點(diǎn)。

2、基金投資：前期可允許基金公司設(shè)計(jì)跨市場(chǎng)產(chǎn)品，即該基金既可投資新三板市場(chǎng)，也可投資A股市場(chǎng)。在流動(dòng)性和收益性中保持一定的平衡。

3、風(fēng)控指標(biāo)：建議結(jié)合新三板市場(chǎng)的特點(diǎn)，允許新三板公募基金持有一家新三板公司發(fā)行的證券，其市值不得超過基金資產(chǎn)凈值的百分之二十；同一家基金公司管理的全部基金持有一家新三板公司發(fā)行的證券，不得超過該證券的百分之二十。

4、基金募集最低規(guī)模：建議結(jié)合新三板市場(chǎng)的特點(diǎn)，規(guī)定新三板公募基金成立的最低規(guī)模為5000萬元；基金份額持有人的人數(shù)不少于一百人。

五、試點(diǎn)

由于新三板市場(chǎng)是一個(gè)新市場(chǎng)，是一個(gè)介于PE股權(quán)市場(chǎng)和A股之間的市場(chǎng)，監(jiān)管部門一直在調(diào)研公募基金入市的問題，非常謹(jǐn)慎，擔(dān)心新三板流動(dòng)性問題，筆者認(rèn)為監(jiān)管部門大可不必固步自封、刻舟求劍，新三板市場(chǎng)是一個(gè)發(fā)展的市場(chǎng)，應(yīng)該讓市場(chǎng)參與者來決定是否參與這個(gè)市場(chǎng)？而不是監(jiān)管部門從自己的角度關(guān)閉公募基金入市的口子。流動(dòng)性不是靜態(tài)的概念，而是動(dòng)態(tài)的概念，如果哪天宣布長(zhǎng)線資金入市，新三板的流動(dòng)性就會(huì)起來。通過公募基金等機(jī)構(gòu)投資者不斷發(fā)行長(zhǎng)期封閉式基金，布局新三板創(chuàng)新層中的未來獨(dú)角獸。我們不能因?yàn)榱鲃?dòng)性問題而不敢放開公募基金入市，而是因?yàn)橐苿?dòng)公募基金價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資；我們不是希望公募基金等長(zhǎng)線資金來接盤新三板市場(chǎng)，而是為公募基金等長(zhǎng)線資金尋找到更多的成長(zhǎng)型、創(chuàng)造型、科技型的潛在獨(dú)角獸。為了摸索前進(jìn)、積累經(jīng)驗(yàn)，建議前期可選擇具有私募背景的公募機(jī)構(gòu)或者新三板專戶規(guī)模較大的公募機(jī)構(gòu)來參與公募入市的試點(diǎn)。中科沃土基金作為新三板市場(chǎng)重要的建設(shè)者，愿意參與公募基金投資新三板市場(chǎng)的試點(diǎn)工作。

六、推進(jìn)方案

為保證順利推進(jìn)公募基金入市，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)可利用前天五部門發(fā)文的契機(jī)，邀請(qǐng)證監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)部、非公部、基金業(yè)協(xié)會(huì)以及部分對(duì)公募入市有意愿的公募機(jī)構(gòu)座談，了解公募基金入市的障礙和解決辦法；之后推動(dòng)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公募證券投資基金投資掛牌證券的指引》征求意見稿，面向全社會(huì)征詢意見。