高鳳勇：納斯達(dá)克并非小企業(yè)的天堂

高鳳勇：在專家的筆下和眾多中小企業(yè)心目中，納斯達(dá)克是全球最成功的孵化中小企業(yè)的交易所，是中小企業(yè)的天堂，所以大家都期待新三板能變成中國的納斯達(dá)克，期待自己的企業(yè)在那里有很好的融資、很好的發(fā)展。而很少有人問事實(shí)真相是什么。

納斯達(dá)克其實(shí)是個(gè)倒三角，納斯達(dá)克證券交易所分為三層（或者叫市場(chǎng)），最高層叫納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)（Nasdaq Global Select Market）、后面依次是納斯達(dá)克全球市場(chǎng)（Nasdaq Global Market）和納斯達(dá)克資本市場(chǎng)（Nasdaq Capital Market）。

經(jīng)過多年的發(fā)展淘汰，目前納斯達(dá)克2700家上市企業(yè)中，最高層精選市場(chǎng)的上市家數(shù)接近1500家，最低層次的資本市場(chǎng)只有600多家，在三個(gè)層次中家數(shù)是最少的。

同樣，納斯達(dá)克的交易的結(jié)構(gòu)性也非常明顯，最大市值的幾家公司，吃掉了納斯達(dá)克一半以上的流動(dòng)性和市值，絕大多數(shù)公司都可以叫“僵尸”公司。

從納斯達(dá)克退市標(biāo)準(zhǔn)看，絕大多數(shù)新三板公司即便掛牌納斯達(dá)克，也很難維持。

為了方便大家比較，我羅列了納斯達(dá)克全球精選和全球市場(chǎng)的退市（退層）和新三板創(chuàng)新層的保層維持標(biāo)準(zhǔn)；

納斯達(dá)克的退市標(biāo)準(zhǔn)（也可以說是保層標(biāo)準(zhǔn)）有三類，分別是權(quán)益標(biāo)準(zhǔn)、營(yíng)收利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)和市值標(biāo)準(zhǔn)，按照這個(gè)想法，我們也把新三板創(chuàng)新層的維持標(biāo)準(zhǔn)按這個(gè)方式分類，其中標(biāo)準(zhǔn)三兼顧了股權(quán)權(quán)益標(biāo)準(zhǔn)和市值標(biāo)準(zhǔn)，標(biāo)準(zhǔn)一和標(biāo)準(zhǔn)二可以類比納斯達(dá)克的營(yíng)收利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)。

結(jié)果如下：

通過觀察，我們可以發(fā)現(xiàn) 比較有意思的兩點(diǎn)：

首先，納斯達(dá)克的維持標(biāo)準(zhǔn)保留了鮮明的交易所特色，更重視流動(dòng)性，所以對(duì)公眾持股量、公眾持股市值、股東人數(shù)、做市商家數(shù)、交易價(jià)格有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，沒有流動(dòng)性和交易，就必然退市。而新三板則更具場(chǎng)外市場(chǎng)特點(diǎn)，公司是否能夠交易，不作為能否保住創(chuàng)新層的基本標(biāo)準(zhǔn)。

其次，納斯達(dá)克的保層標(biāo)準(zhǔn)高于新三板保層標(biāo)準(zhǔn)。無論是1000萬美金（折合人民幣約6700萬元）的凈資產(chǎn)，還是5000萬美金（折合人民幣3.35億）的營(yíng)業(yè)收入，或者5000萬美金的市值，在三板看來都是三板掛牌的大公司了。請(qǐng)注意，這可不是掛牌標(biāo)準(zhǔn)，這是維持標(biāo)準(zhǔn)，大大低于掛牌標(biāo)準(zhǔn)。

所以，相比新三板，納斯達(dá)克對(duì)中小企業(yè)來說遠(yuǎn)沒有那么親民。納斯達(dá)克不是中小企業(yè)的天堂，如果非要加上烙印，說納斯達(dá)克是全球創(chuàng)新型企業(yè)的天堂也許更貼切。

全球沒有哪個(gè)交易所專門服務(wù)中小企業(yè)，同樣，也沒有哪個(gè)場(chǎng)外市場(chǎng)有很好的流動(dòng)性和估值。

觀察全球所有交易所，讓小號(hào)企業(yè)能獲得最好的流動(dòng)性和估值的，其實(shí)非中國的滬深兩個(gè)交易所莫屬（看到這里是不是讀者肯定好失望）。在其他所有的交易所，小企業(yè)都是“僵尸”，交易所絕對(duì)不是中小企業(yè)的天堂。場(chǎng)外市場(chǎng)通常是中小企業(yè)步入資本市場(chǎng)的踏板，但是場(chǎng)外市場(chǎng)無一例外流動(dòng)性和估值都比較差。

但是，這是否意味著中小企業(yè)就無法利用資本市場(chǎng)，就無法走資本市場(chǎng)之路？答案當(dāng)然不是。

交易所只是多層次資本市場(chǎng)體系的重要環(huán)節(jié)，并不是資本市場(chǎng)的全部。交易所市場(chǎng)通過估值和流動(dòng)，給與優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)者和優(yōu)秀的風(fēng)險(xiǎn)資本以良好的激勵(lì)和引導(dǎo)，風(fēng)險(xiǎn)資本和偉大的風(fēng)險(xiǎn)投資制度才是解決優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)者和優(yōu)秀的中小企業(yè)走資本市場(chǎng)之路的直接推手。

想較好地解決中小企業(yè)融資問題，在建設(shè)好交易所市場(chǎng)的同時(shí)，必須同步制定和優(yōu)化配套的風(fēng)險(xiǎn)投資制度，效果才會(huì)相得益彰。如果都視風(fēng)險(xiǎn)資本為豺狼虎豹，資本流向創(chuàng)投和PE機(jī)構(gòu)被認(rèn)為是“脫實(shí)向虛”，那么中小企業(yè)融資難問題無解。

不過，讀者可能更關(guān)心的是，中小企業(yè)若想利用資本市場(chǎng)，該如何突圍？

通過上面的分析，大家也許會(huì)松一口氣：我們還是可以找風(fēng)險(xiǎn)資本解決問題的嘛！且慢，沒那么容易。

所謂風(fēng)險(xiǎn)投資，根據(jù)美國全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的定義，是指由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本。

所以，唯有創(chuàng)新才是風(fēng)險(xiǎn)資本追逐的、愿意慷慨解囊支持的。

簡(jiǎn)單舉個(gè)來說，企業(yè)的四大象限維度中（大小傳統(tǒng)、大小新興），絕大多數(shù)的企業(yè)屬于小傳統(tǒng)象限，并與新興無緣，該怎么辦？絕對(duì)不是試圖往創(chuàng)新去生搬硬套。只有三條路徑可供選擇：其一：利用一切機(jī)會(huì)讓自己成長(zhǎng)為大傳統(tǒng)，A股路徑可通。在此過程中，可以考慮并購別人或被并購的資本手段；其二：心態(tài)歸零，二次創(chuàng)業(yè)，成為可以讓風(fēng)險(xiǎn)資本追逐的創(chuàng)新；其三：勉強(qiáng)支撐不如早點(diǎn)考慮退市，也許和諧快樂的生活，安穩(wěn)的小生意才是最佳歸宿。這也沒什么可恥的，這是幾百年來商業(yè)社會(huì)規(guī)律的基石。