新三板摘牌細則惹熱議：中介責(zé)任明確中小股東亟待保護

近日，全國股轉(zhuǎn)公司發(fā)布了《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司股票終止掛牌實施細則（征求意見稿）》（下稱“征求意見稿”），規(guī)定了十一條強制摘牌條件，包括信息披露嚴重失信、欺詐掛牌、持續(xù)經(jīng)營能力存疑和公司治理不健全等。

“加強監(jiān)管是好事，優(yōu)勝劣汰的摘牌細則也是整個市場眾望所歸的，出臺時間甚至遠遠早于預(yù)期。但是值得注意的是，在執(zhí)行中如何平衡各方利益，特別是中小股東和中介機構(gòu)的利益。”天風(fēng)證券北京投行部人士表示。

征求意見稿截止于11月4日，摘牌細則正在引發(fā)各方爭議。

中介責(zé)任明確

“主辦券商等中介機構(gòu)在掛牌公司掛牌期間如存在履職未勤勉盡責(zé)的，其責(zé)任不因掛牌公司股票被終止掛牌而免除，全國股轉(zhuǎn)公司應(yīng)當依法對其進行查處。”《征求意見稿》第26條規(guī)定。

21世紀經(jīng)濟報道記者了解到，這條規(guī)定引起了中介機構(gòu)人士的普遍關(guān)注，盡管“終身責(zé)任”始終是懸在中介機構(gòu)頭上的“達摩克利斯之劍”，但考慮到此前的市場一些情況，該責(zé)任并未被從業(yè)者所真正重視。

“主辦券商履行持續(xù)督導(dǎo)職責(zé)期間未勤勉盡責(zé)的，其責(zé)任不因解除持續(xù)督導(dǎo)協(xié)議而免除。”《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)主辦券商持續(xù)督導(dǎo)工作指引（試行）》第42條指出。

值得注意的是，原主辦券商解除持續(xù)督導(dǎo)時亦必須在說明報告中聲明此項內(nèi)容，以示責(zé)任并不因解除持續(xù)督導(dǎo)而解除。

“2014年到2015年，很多券商為沖擊掛牌數(shù)量而一定程度上降低了對掛牌質(zhì)量的要求，今年出現(xiàn)風(fēng)險事件的企業(yè)不乏這段時間掛牌的。而且從現(xiàn)狀來看，較低的收費水平和捉襟見肘的人力，也不足以支撐主辦券商對企業(yè)的細致服務(wù)，很多事務(wù)往往是由企業(yè)自己或第三方機構(gòu)代勞，勤勉盡責(zé)的紅線劃在哪里，對很多從業(yè)者是極為矛盾的。”上海某上市券商掛牌業(yè)務(wù)人士表示。

此外，征求意見稿在一定程度上給予了券商對問題企業(yè)強制摘牌的裁量權(quán)。

強制終止掛牌情形中第六條，存在《應(yīng)用指南》中列舉的影響其持續(xù)經(jīng)營能力的相關(guān)事項，且有下列情形之一的：“連續(xù)兩年被主辦券商出具了持續(xù)經(jīng)營能力存在不確定性的意見。”

從目前市場情況來看，券商對企業(yè)出具持續(xù)經(jīng)營能力存在不確定性的結(jié)論極為罕見，即便在某些企業(yè)出現(xiàn)重大違法違規(guī)嫌疑下，亦難以“大義滅親”。究其原因，仍在于此前投入的沉沒成本，該項權(quán)利券商將如何使用，仍有待時間檢驗。

保護中小股東

在經(jīng)過掛牌企業(yè)數(shù)量的狂飆猛進之后，保護中小股東權(quán)益的力度將決定未來市場發(fā)展前景，征求意見稿中對這一利益攸關(guān)的問題如何厘清，吸引了市場關(guān)注。

“主動申請終止掛牌的掛牌公司應(yīng)當在董事會決議和股東大會決議中對異議股東的保護措施作出相關(guān)安排。”征求意見稿第21條中規(guī)定。

“股票被強制終止掛牌的掛牌公司及相關(guān)責(zé)任主體應(yīng)當對股東的訴求作出安排并披露。掛牌公司或者掛牌公司的控股股東、實際控制人，以及掛牌公司的主辦券商可以設(shè)立專門基金，對股東進行補償。”征求意見稿第22條中規(guī)定。

“個人認為這是對主動退市中處于劣勢地位的二級市場投資者的一種保護措施，要求主動申請終止掛牌的掛牌公司應(yīng)當在董事會決議和股東大會決議中對異議股東的保護措施作出相關(guān)安排，也就是要對不同意主動退市的小股東的去留作出合理的安排。但這個約定只是原則性的，無法具體約定掛牌企業(yè)何種的方案才是合理的。”南山投資執(zhí)行董事周運南表示，“在實操上難度很大，如果被強制退市了，掛牌公司很難拿得出合理的安排方案。”

“掛牌公司股東大會可通過網(wǎng)絡(luò)投票等方式，為股東參與審議、表決股票終止掛牌事項提供便利。”“主辦券商應(yīng)當督促掛牌公司及時披露終止掛牌相關(guān)公告，協(xié)助掛牌公司對主動終止掛牌時的異議股東，或者對強制終止掛牌時的股東作出妥善安排。”征求意見稿第23條、第24條規(guī)定。

“目前新三板還沒開通網(wǎng)絡(luò)投票功能，參照主板成熟的網(wǎng)絡(luò)投票通道，不但為退市表決提供便利，也可以為平常的股東大會提供表決便利。”周運南表示，“主辦券商只是協(xié)助而已，個人認為僅僅是協(xié)助不管在權(quán)利還是責(zé)任上都還不十分明確。”