新三板老股轉(zhuǎn)讓供給放量 估值體系再次承壓

“最近我最重要的工作就是幫股東轉(zhuǎn)老股，我們一般管這叫‘排雷’”上海某新三板公司董秘李東（化名）表示。

由于市場(chǎng)估值中樞持續(xù)下行、整體業(yè)績(jī)下滑以及限售股批量解禁，新三板估值體系再次承壓。新三板市場(chǎng)本已失衡的供求關(guān)系，在2015年不擇良莠匆忙參與定增的機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者以及眾多獲得解禁老股東的拋壓下，正在發(fā)生微妙的變化。

解禁股洶涌而出

根據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)，截至8月31日，新三板市場(chǎng)總股本5118億股，其中流通股本1901億股，占比37.14%； 9月、10月、11月、12月當(dāng)月解禁股數(shù)分別為188.2億股、148.5億股、128.5億股、177.55億股，按照8月31日的總股本不變計(jì)算，流通股占比將在4個(gè)月內(nèi)攀升至49.7%，流通盤大幅增加。

“這個(gè)問(wèn)題最明顯的就是大量老股東急需出貨，這里面的原因很復(fù)雜，但總而言之這些老股東的成本普遍極低，即便市價(jià)打五到七折賣也是劃算的。”北京新三板投資者亦飛表示。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者從市場(chǎng)上了解到的情況也印證了這一判斷，即老股轉(zhuǎn)讓的需求正在大幅增加。

“去年如果做老股轉(zhuǎn)讓，做市股票在市價(jià)的基礎(chǔ)上打八折到九折是比較普遍的，但是現(xiàn)在市場(chǎng)價(jià)格是最高八折，很多成交在七折，這一方面是因?yàn)槭袌?chǎng)確實(shí)不如去年需求大了，一方面也是因?yàn)榻衲昴曛幸詠?lái)老股明顯增加。”李東表示，“而且場(chǎng)外資金也明白，隨著時(shí)間推移，解禁而出的流通股會(huì)越來(lái)越多，所以如果等到年底可能會(huì)撿到更便宜的貨，所以造成我們談判的弱勢(shì)地位。”

根據(jù)全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)《業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》，掛牌公司控股股東及實(shí)際控制人在掛牌前直接或間接持有的股票分三批解除轉(zhuǎn)讓限制，每批解除轉(zhuǎn)讓限制的數(shù)量均為其掛牌前所持股票的三分之一，解除轉(zhuǎn)讓限制的時(shí)間分別為掛牌之日、掛牌期滿一年和兩年。此外，根據(jù)《公司法》第141條，“發(fā)起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓”。

對(duì)于定增股份，全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)《發(fā)行業(yè)務(wù)細(xì)則（試行）》第二章第九條規(guī)定，“發(fā)行對(duì)象承諾對(duì)其認(rèn)購(gòu)股票進(jìn)行轉(zhuǎn)讓限制的，應(yīng)當(dāng)遵守其承諾，并予以披露。”并無(wú)強(qiáng)制規(guī)定限售期，因此三板流通股增量相應(yīng)較多。

2015年至今，新三板公司數(shù)量從1572家增加至8963家，其中每年三季度為數(shù)量增長(zhǎng)高峰期?？偣杀緩?015年年初的658.35億股增加至5144.22億股，流通股本從236.88億股增加至1914.19億股，持續(xù)增加的流通股數(shù)量與始終并無(wú)起色的二級(jí)市場(chǎng)成交量形成鮮明反差。

2015年1月至2016年9月，新三板日均股票成交量從170.65萬(wàn)股增加至896.4萬(wàn)股，月均成交金額從2015年的159.22億股減少至140.1億股。

打通資金入場(chǎng)渠道

“目前最尷尬的仍然是做市股票，做市轉(zhuǎn)讓必須通過(guò)做市商交易，如果真的采用做市轉(zhuǎn)讓方式去買賣，沖擊成本非常大，在現(xiàn)有市場(chǎng)情況下是不可能買得到量的，也就是說(shuō)不可能在合理成本范圍內(nèi)完成換手。因此交易雙方必須去和做市商去做‘配合’。然而，做市商的這種行為今年已經(jīng)被監(jiān)管層予以警示，因此絕大多數(shù)做市商已經(jīng)不敢進(jìn)行這種操作。”李東表示。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解到，遭遇這種情況的做市企業(yè)并不少見(jiàn)，其中已經(jīng)有企業(yè)考慮由做市轉(zhuǎn)讓轉(zhuǎn)為協(xié)議轉(zhuǎn)讓。因此，新三板做市企業(yè)對(duì)大宗交易的需求十分迫切，但由于券商面臨極大的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)而無(wú)法滿足；新三板協(xié)議轉(zhuǎn)讓中的手拉手低價(jià)成交，則長(zhǎng)期涉嫌漏稅嫌疑，為媒體所詬病。

日前，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議內(nèi)容中明確指出要“完善全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)交易機(jī)制，規(guī)范發(fā)展專業(yè)化并購(gòu)基金，支持證券公司柜臺(tái)市場(chǎng)等開(kāi)展直接融資業(yè)務(wù)，暢通創(chuàng)投的上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購(gòu)重組等退出渠道。”

“我們目前正在抓緊研究和修訂股票轉(zhuǎn)讓制度，具體包括了改革協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，優(yōu)化做市轉(zhuǎn)讓方式，建立健全統(tǒng)一的盤活大宗交易制度和非限定條件的非交易過(guò)戶制度，同時(shí)積極推動(dòng)私募基金機(jī)構(gòu)參與做市業(yè)務(wù)試點(diǎn)，研究解決機(jī)構(gòu)投資者入市的難題。”全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)副總經(jīng)理隋強(qiáng)日前公開(kāi)表示。

值得注意的是，最近股轉(zhuǎn)系統(tǒng)通過(guò)業(yè)務(wù)問(wèn)答形式對(duì)去年開(kāi)始的私募基金備案事宜進(jìn)行了調(diào)整。

“為提高審查效率，為（擬）掛牌公司提供掛牌、融資和重組便利，自本問(wèn)答發(fā)布之日起，在申請(qǐng)掛牌、發(fā)行融資、重大資產(chǎn)重組等環(huán)節(jié)，私募投資基金管理人自身參與上述業(yè)務(wù)的，其完成登記不作為相關(guān)環(huán)節(jié)審查的前置條件，已完成登記的私募投資基金管理人管理的私募投資基金參與上述業(yè)務(wù)的，其完成備案不作為相關(guān)環(huán)節(jié)審查的前置條件。”股轉(zhuǎn)系統(tǒng)在《關(guān)于私募投資基金登記備案有關(guān)問(wèn)題的解答》 中微調(diào)了原有政策。

“私募基金備案的問(wèn)題曾經(jīng)給企業(yè)和中介機(jī)構(gòu)帶來(lái)極大的不便，由于企業(yè)對(duì)業(yè)務(wù)不熟，很多發(fā)行融資計(jì)劃甚至因此被耽擱，我認(rèn)為這個(gè)業(yè)務(wù)問(wèn)答用較為靈活的形式改善了資金入場(chǎng)渠道問(wèn)題，但也只是戰(zhàn)術(shù)性的調(diào)整，對(duì)大局影響有限。”亦飛表示。

“前期參與定增的各類產(chǎn)品，產(chǎn)品周期普遍偏短，部分產(chǎn)品開(kāi)始需要考慮合理退出的問(wèn)題，在流動(dòng)性沒(méi)有實(shí)質(zhì)性改善的情況下，這個(gè)潛在的壓力會(huì)制約整體行情的上行。”中泰證券研究團(tuán)隊(duì)指出，“從另一角度考慮，甩掉包袱，卸下重?fù)?dān)，估值殺下來(lái)之后，整個(gè)市場(chǎng)才能更好的前行。”