流動(dòng)性改善卻加強(qiáng)分化 新三板分層“蛋糕”不好切

新三板進(jìn)入了“分層時(shí)代”，在許多人看來(lái)，這次分層將是新三板企業(yè)大分層機(jī)制下大浪淘沙，一批創(chuàng)新領(lǐng)軍企業(yè)將異軍突起，并由此產(chǎn)生巨大的利益蛋糕。然而，現(xiàn)實(shí)的困境還有許多，比如資金問(wèn)題、比如做市券商太少，還有投資者門檻較高問(wèn)題。蛋糕會(huì)來(lái)，如何切分，還有許多要做。

6月1日，離全國(guó)股轉(zhuǎn)公司正式發(fā)布《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司分層管理辦法（試行）》已經(jīng)過(guò)去六天了，這六天對(duì)于在新三板掛牌的企業(yè)們而言也忙開(kāi)了鍋，研究的、咨詢的、制定計(jì)劃的……目標(biāo)只有一個(gè)，那就是看自己能否盡快進(jìn)入創(chuàng)新層。

上海羅曼照明科技股份有限公司，這是一家在2014年3月掛牌的新三板企業(yè)。以景觀照明起家，去年開(kāi)始全面拓展智慧路燈、VR/AR技術(shù)應(yīng)用等業(yè)務(wù)。對(duì)于新三板的分層方案，董事長(zhǎng)孫凱君自有一番體會(huì)。“分層方案出爐后，進(jìn)入創(chuàng)新層肯定是新三板掛牌企業(yè)們的努力方向，但我認(rèn)為企業(yè)最終還要根據(jù)自身的發(fā)展需求，不能為進(jìn)而進(jìn)。創(chuàng)新層的企業(yè)必定會(huì)受到更多的關(guān)注，企業(yè)在并購(gòu)定增方面受資本市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)影響也會(huì)更多，但這或許是一柄"雙刃劍"。”

流動(dòng)性將改善

6月1日，天空還飄著蒙蒙細(xì)雨，位于上海秦皇島路的東碼頭園區(qū)內(nèi)飄蕩著清新的芳香。在園區(qū)內(nèi)的辦公樓中接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪的孫凱君，談及新三板分層方案顯得非常理性平靜。

“分層方案出爐后，我們就看到新三板的三板成指和做市指數(shù)都出現(xiàn)了大漲，這說(shuō)明分層對(duì)新三板的交易量和活躍度都會(huì)帶來(lái)正面刺激，相信分層實(shí)施后，首先會(huì)解決的是新三板流動(dòng)性的問(wèn)題。”孫凱君向記者指出，一直以來(lái)，市場(chǎng)成交不活躍是掛牌企業(yè)最為頭痛的事情之一，往往是只有行情好的幾天里交易量爆棚，平時(shí)成交量非常少。

多位業(yè)內(nèi)人士在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)也指出，新三板分層方案的推出，有利于解決新三板流動(dòng)性不足的“老大難”問(wèn)題，優(yōu)秀企業(yè)投資價(jià)值得以顯現(xiàn)，尤其創(chuàng)新層企業(yè)自然會(huì)受到更多資金的關(guān)注，由于每年進(jìn)行層級(jí)調(diào)整，即便在基礎(chǔ)層內(nèi)的企業(yè)，有機(jī)會(huì)躋身創(chuàng)新層的，同樣會(huì)受到資金的追捧。

“未來(lái)市場(chǎng)90%以上的資金或?qū)⒆⒁饬性趧?chuàng)新層公司上，使得創(chuàng)新層流動(dòng)性大幅提升，更重要的是分層后創(chuàng)新層有望迎來(lái)一系列差異化制度安排，這些政策無(wú)疑將進(jìn)一步提升創(chuàng)新層的流動(dòng)性。”國(guó)海證券分析師代鵬舉如此指出。

“分層對(duì)于投資者而言，也更容易篩選出優(yōu)秀的企業(yè)。”孫凱君指出，分層后市場(chǎng)分化也會(huì)更大，以往那些新三板“奇葩”企業(yè)，也將更加難以生存，這對(duì)于市場(chǎng)整體環(huán)境的維護(hù)是有好處的。

“雙刃劍”效應(yīng)

根據(jù)分層方案，進(jìn)入創(chuàng)新層的掛牌公司需滿足的共同標(biāo)準(zhǔn)為：最近12個(gè)月完成過(guò)股票發(fā)行融資，且融資額累計(jì)不低于1000萬(wàn)元；或者最近60個(gè)可轉(zhuǎn)讓日實(shí)際成交天數(shù)占比不低于50%；以及公司治理方面條件。同時(shí)，試點(diǎn)方案分別從企業(yè)盈利性、成長(zhǎng)性和市值三個(gè)方面設(shè)定了三個(gè)獨(dú)立差異化標(biāo)準(zhǔn)：一、最近兩年連續(xù)盈利，且年平均凈利潤(rùn)不少于2000萬(wàn)元；最近兩年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于10%（以扣除非經(jīng)常性損益前后孰低者為計(jì)算依據(jù)）。二、最近兩年?duì)I業(yè)收入連續(xù)增長(zhǎng)，且年均復(fù)合增長(zhǎng)率不低于50%；最近兩年?duì)I業(yè)收入平均不低于4000萬(wàn)元；股本不少于2000萬(wàn)股。三、最近有成交的60個(gè)做市轉(zhuǎn)讓日的平均市值不少于6億元；最近一年年末股東權(quán)益不少于5000萬(wàn)元；做市商家數(shù)不少于6家；合格投資者不少于50人。上述三條滿足其中一條即可。

孫凱君向記者坦言，根據(jù)現(xiàn)在公布的創(chuàng)新層的三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，公司距離不遠(yuǎn)。“羅曼股份保持了每年20%-30%的盈利增長(zhǎng)，隨著新興業(yè)務(wù)及其他領(lǐng)域的擴(kuò)張，公司的成長(zhǎng)性將得到進(jìn)一步的提升，相信明年進(jìn)入創(chuàng)新層是志在必得的”。

就在不久前，羅曼股份宣布與多位自然人共同出資1000萬(wàn)元設(shè)立上海羅曼知淮數(shù)字技術(shù)有限公司，布局虛擬現(xiàn)實(shí)技術(shù)（VR）和增強(qiáng)現(xiàn)實(shí)技術(shù)（AR）。孫凱君表示，AR/VR業(yè)務(wù)將與公司現(xiàn)有的景觀照明主營(yíng)業(yè)務(wù)協(xié)同，未來(lái)AR/VR業(yè)務(wù)的布局領(lǐng)域有望進(jìn)一步拓展。

“相信這些創(chuàng)新業(yè)務(wù)的發(fā)力，會(huì)給明年進(jìn)入創(chuàng)新層加足砝碼。”孫凱君向記者指出，“進(jìn)入創(chuàng)新層更多的是看企業(yè)自身的發(fā)展，而不能為進(jìn)而進(jìn)，去粉飾財(cái)報(bào)或者為了達(dá)到指標(biāo)做硬性沖刺，相信監(jiān)管層對(duì)創(chuàng)新層企業(yè)的監(jiān)管力度也會(huì)更加嚴(yán)格。”

作為一家已經(jīng)掛牌兩年多的新三板企業(yè)管理者，孫凱君深知資本市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)對(duì)企業(yè)的影響。“進(jìn)入創(chuàng)新層的企業(yè)會(huì)吸引到更多資本的追逐，但壓力同樣也會(huì)更大，二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的變化，對(duì)于企業(yè)并購(gòu)定增的計(jì)劃都是會(huì)有影響的，這是一柄雙刃劍。”孫凱君表示會(huì)在今年內(nèi)著重觀察創(chuàng)新層企業(yè)的發(fā)展情況，為自己企業(yè)積累經(jīng)驗(yàn)。

還需“挖池養(yǎng)魚(yú)”

根據(jù)最新數(shù)據(jù)顯示，在剛過(guò)去的5月間，新三板新增掛牌企業(yè)491家，做市轉(zhuǎn)讓53家，協(xié)議轉(zhuǎn)讓438家。截至5月底，新三板總掛牌企業(yè)家數(shù)已達(dá)到7436家。

然而，即便在分層方案發(fā)布后，新三板迎來(lái)了幾日的“狂歡”，但隨后三板指數(shù)又出現(xiàn)了明顯的縮量。例如，6月1日，新三板三板成指結(jié)束四連陽(yáng)，成交額為4.87億元，環(huán)比明顯縮量。三板做市指數(shù)也結(jié)束了三連陽(yáng)態(tài)勢(shì)，成交額回落至3.46億元，連續(xù)3個(gè)交易日逐日降低。

“沒(méi)有增量資金的入市，即便實(shí)施分層管理，并不能解決市場(chǎng)流動(dòng)性的問(wèn)題。”聯(lián)訊證券分析師付立春指出，增加合格投資者，《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)展的若干意見(jiàn)》中提到引入公募基金投資新三板，公募基金將會(huì)成為改善新三板交投活躍度的主要資金來(lái)源，公募基金進(jìn)場(chǎng)后，陽(yáng)光私募、海外基金是否也可以列入候選名單，這有利于拓寬資金來(lái)源。

同時(shí)，付立春還指出，目前不到90家做市商參與1533家掛牌公司做市，體量上是不對(duì)稱的，難以肩負(fù)活躍市場(chǎng)流動(dòng)性的重任，可以考慮增加合格做市商數(shù)量，或者加大做市資金杠桿。

另外，企業(yè)光上不退也必然影響新三板的流動(dòng)性，退市制度和限制掛牌制度將會(huì)緩解資金壓力。

“以上三點(diǎn)或?qū)⒕徑饬鲃?dòng)性不足的問(wèn)題，此前股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布的一系列增加存量資金的措施6也應(yīng)該配合分層管理一并實(shí)施，從本質(zhì)上改變分層的意義。”付立春如此強(qiáng)調(diào)。

而作為企業(yè)方，孫凱君也表示，目前投資者門檻的限制也是新三板流動(dòng)性較弱的主因之一。“目前的投資者門檻注定了場(chǎng)內(nèi)會(huì)有很多風(fēng)投存在，我們都知道風(fēng)投是逐利的，本身池子就這么大，分層后，更是會(huì)資本集中在幾家企業(yè)上，這樣其他同樣優(yōu)秀企業(yè)的價(jià)值就很難凸顯了，所以還需要"挖池養(yǎng)魚(yú)"。”

孫凱君認(rèn)為，接觸不同的投資者，對(duì)新三板企業(yè)自身也是有好處的，“例如我們?cè)陂_(kāi)股東大會(huì)時(shí)就發(fā)現(xiàn)，個(gè)人股東更關(guān)注企業(yè)分紅，機(jī)構(gòu)更關(guān)注企業(yè)長(zhǎng)期盈利指標(biāo)和進(jìn)入創(chuàng)新層以及未來(lái)轉(zhuǎn)板的概率，這些都是從不同角度對(duì)企業(yè)發(fā)展的鞭策。”

值得注意的是，此前，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)副總經(jīng)理隋強(qiáng)曾公開(kāi)表示，新三板市場(chǎng)的分層將按照“多層次、分步走”的原則，先分兩層，這意味著新三板不只會(huì)分兩層。

申萬(wàn)宏源分析師李筱璇強(qiáng)調(diào)，“目前我們的眼光不應(yīng)該僅僅局限在創(chuàng)新層或者目前的兩層能夠帶來(lái)什么東西。新三板分層是分步走的，未來(lái)會(huì)有更高層次對(duì)接差異化制度安排。”

李筱璇認(rèn)為，自下而上的分層路徑更為合理，新三板的兩個(gè)落腳點(diǎn)，一是服務(wù)對(duì)象為科技成長(zhǎng)型創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新中小微企業(yè)；二是服務(wù)手段為投融資，這決定新三板的制度建設(shè)路徑。新三板的制度基礎(chǔ)與納斯達(dá)克最為接近，其市場(chǎng)特征也接近，未來(lái)，分化將是新三板的常態(tài)。