曲線并購背后的秘密：中概股高效回歸新案例解讀

本次并購為婚戀領(lǐng)域兩大巨頭的雙贏舉動

本次并購事件中，根據(jù)雙方披露的2015年年報，無論從凈資產(chǎn)、營收、增長率、凈利潤等方面，百合網(wǎng)的資產(chǎn)與財務(wù)表現(xiàn)均遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于世紀(jì)佳緣。但是百合網(wǎng)的最新市值卻是世紀(jì)佳緣的近兩倍（見表1），本次并購對雙方而言都是互惠互利的雙贏。通過橫向并購整合，可將婚戀領(lǐng)域的兩大巨頭關(guān)系變競爭為合作，實現(xiàn)交易雙方及用戶的三贏局面，取得業(yè)務(wù)規(guī)模的飛躍發(fā)展，成為國內(nèi)婚戀市場的領(lǐng)導(dǎo)者并攜手進(jìn)軍婚戀上下游產(chǎn)業(yè)。對于百合網(wǎng)，可以利用世紀(jì)佳緣在婚戀領(lǐng)域巨頭的影響力與資源進(jìn)一步增加自己的話語權(quán)，改善公司的盈利能力；對于世紀(jì)佳緣，可以利用國內(nèi)外資本市場估值的巨大反差，提升公司價值，從而穩(wěn)坐細(xì)分行業(yè)龍頭老大地位。

本次并購為中概股高效回歸國內(nèi)資本市場提供了新案例

早在2015年3月3日，世紀(jì)佳緣就宣布收到宏利聯(lián)合創(chuàng)投基金發(fā)出的私有化要約，發(fā)出有意回歸國內(nèi)資本市場信號。但中概股尤其是互聯(lián)網(wǎng)公司在回歸A股時涉及漫長的審批與排隊，復(fù)雜的ICP執(zhí)照及拆VIE問題，這些給回歸時間表造成很大的不確定性，使得世紀(jì)佳緣等中概股在回歸路上步履艱難。而新三板相對較低的準(zhǔn)入門檻與快速的項目申報時長為中概股回歸提供了新平臺。同時，新三板即將實施的分層措施，回歸的中概股公司若基本面較好，很有可能進(jìn)入創(chuàng)新層，其投資價值將更容易得到挖掘與發(fā)現(xiàn)。世紀(jì)佳緣及時放棄A股選擇先回歸新三板使其能在較短時間實現(xiàn)高效回歸。

并表問題和VIE結(jié)構(gòu)仍為回歸路上最大阻礙，百合網(wǎng)直接收購改為曲線交易

百合網(wǎng)在11月20日發(fā)布的《重大資產(chǎn)重組預(yù)案》中宣布公司擬通過使用公司自有資金、定向發(fā)行股份獲得資金及銀行貸款收購世紀(jì)佳緣發(fā)行在外的全部ADS和普通股，具體方案為：在天津市自由貿(mào)易試驗區(qū)設(shè)立全資子公司天津百合時代，并由天津百合時代在開曼設(shè)立境外特殊目的公司LoveWorld，再由LoveWorld在開曼設(shè)立子公司FutureWorld，LoveWorld將以2.4-2.5億美元現(xiàn)金購買世紀(jì)佳緣發(fā)行在外的全部股份。此后，F(xiàn)utureWorld和世紀(jì)佳緣合并，世紀(jì)佳緣全部股東獲得現(xiàn)金退出，世紀(jì)佳緣將從美國納斯達(dá)克退市。

然而，在上述方案公布后遲遲未獲得股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的批準(zhǔn)，2016年3月9日，百合網(wǎng)發(fā)布《關(guān)于終止重大資產(chǎn)重組公告》，說明 “由于原有交易方案在程序設(shè)計上存在一些尚需進(jìn)一步論證的問題”，公司將持有的天津百合時代100%股權(quán)以10萬元對價轉(zhuǎn)讓給公司參股公司天津幸福時代（百合網(wǎng)持有其28%股權(quán)，為第一大股東，公開資料未顯示其它6位自然人股東有簽署過一致行動協(xié)議），此后將由天津幸福時代作為LoveWorld和FutureWorld的控股子公司與世紀(jì)佳緣完成合并交易，公司原重大資產(chǎn)重組事項終止。同時，百合網(wǎng)3月10日發(fā)布的《關(guān)聯(lián)交易公告中》表示，若參股公司天津幸福時代在與世紀(jì)佳緣合并交易中需向銀行貸款，百合網(wǎng)及控股子公司可為該銀行提供不超過人民幣17億元的擔(dān)保，以保證交易的順利完成。

對于將直接收購改為由參股公司來完成重組，百合網(wǎng)董事長田范江表示是和股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公司溝通后的結(jié)果，主要還是因為VIE架構(gòu)問題，天津幸福時代的設(shè)立，主要是為了重組世紀(jì)佳緣而準(zhǔn)備的。新三板智庫認(rèn)為，百合網(wǎng)將全資子公司收購改為參股公司收購，主要是由于以下兩點(diǎn)原因：

1、監(jiān)管層為避免并表問題引發(fā)國內(nèi)投機(jī)炒作行為。若百合網(wǎng)全資子公司收購世紀(jì)佳緣，則百合網(wǎng)和世紀(jì)佳緣須合并財務(wù)報表，百合網(wǎng)可通過重組輕松實現(xiàn)利潤暴增，該重組方案若獲得審批通過可能造成對國內(nèi)新三板市場“殼資源”的炒作投機(jī)行為。反之，若只通過參股公司收購，則百合網(wǎng)和世紀(jì)佳緣可避免并表，從而保持兩者間的相對獨(dú)立性。國內(nèi)監(jiān)管層出于對未來市場不良示范效應(yīng)的考慮，和公司溝通后給出折中方案。

2、避免拆VIE架構(gòu)和申請ICP牌照過高的時間成本和失敗風(fēng)險。股轉(zhuǎn)系統(tǒng)在掛牌指引中規(guī)定外商投資企業(yè)可申請在新三板掛牌，但申請時需提供商務(wù)主管部門出具的外商投資企業(yè)設(shè)立批復(fù)文件。同時，互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)營公司在申請ICP牌照（該牌照是國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)運(yùn)營的基礎(chǔ)）時的首要要求便是主體公司是依法設(shè)立的內(nèi)資公司。由于以上拆VIE、申請ICP牌照和商務(wù)部批準(zhǔn)等程序包含了贖回海外機(jī)構(gòu)投資者股份、解除VIE協(xié)議、調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)、注銷境外主體等一系列商務(wù)、工商、外匯、稅收等問題，全部完成通常需要短則數(shù)月、長則幾年的漫長過程。目前尚未出現(xiàn)未拆解VIE結(jié)構(gòu)的公司直接掛牌新三板的案例，為了更快完成重組程序，早日利用國內(nèi)資本市場實現(xiàn)雙方重組目的，公司改直接收購為曲線交易。 

在當(dāng)前戰(zhàn)新板暫停、IPO過程漫長且復(fù)雜的背景下，新三板為中概股回歸提供了新平臺；同時，質(zhì)地優(yōu)良的中概股加入新三板，也將有效促進(jìn)新三板的活躍程度，我們相信未來將會有更多的中概股高效回歸新三板?。ㄍ谪惥W(wǎng)轉(zhuǎn)自新三板智庫微信號：xsbzhiku）