方三文：世界級公司不必拆VIE 中概股不會(huì)消失

上個(gè)月，新浪、易居、人人網(wǎng)、奇虎360、陌陌等知名互聯(lián)網(wǎng)公司陸續(xù)表示要從美股回歸A股，這是不是意味著未來中概股這個(gè)概念會(huì)不復(fù)存在了呢?在6月28日舉行的首屆跨境交易高峰論壇上，雪球創(chuàng)始人方三文做了關(guān)于“中概股是否還會(huì)存在”的演講，以下是他講話的干貨整理：

在中國擁有美股的人中，超過80%的人之所以會(huì)擁有美股是因?yàn)橹懈殴伞Ｈ绻麤]有百度、攜程、新浪，絕大多數(shù)人是不會(huì)去開美股帳號的。中概股是一個(gè)奇特的存在，為什么奇特呢?一方面這些公司是中國治理結(jié)構(gòu)最好，成長性最好的公司;另外一方面，這些公司在中國內(nèi)地買不到，所以很多人需要開一個(gè)美股帳號去投資中概股。

現(xiàn)在這個(gè)情況正在發(fā)生改變。過去一個(gè)月中，市值將近百億美金的奇虎360決定私有化了，而奇虎360的市值在美國上市的外股公司里排第六位。另外，剛剛上市半年的陌陌也要私有化了。是否私有化回A股上市，應(yīng)該是所有的中概股面臨的共同抉擇。

然而中概股一開始為什么要去美國上市呢?無非這些原因：

首先，大部分中概股在創(chuàng)業(yè)階段接受了美元基金投資。很多人認(rèn)為美元基金是沒有辦法登記成一家A股上市公司股東的，因?yàn)槿绻u出了股票，拿到的人民幣是沒有辦法兌成美元的，這個(gè)事情是一個(gè)誤解。實(shí)際上A股一直允許中外合資企業(yè)上市，也有很多中外合資企業(yè)在A股上市。比如最近在A股上市的做蘋果產(chǎn)品屏幕玻璃的藍(lán)思科技，就是典型中外合資的企業(yè)。最近，上海自貿(mào)區(qū)也在研究直接把中外合資企業(yè)搬到A股上市的做法，已經(jīng)接近成熟。

其次，去美國上市是因?yàn)橛幸粋€(gè)叫VIE的東西。VIE的本質(zhì)是什么呢?中國有一些行業(yè)是不允許外資進(jìn)入的，但是實(shí)際上又有外資投資的企業(yè)在這些行業(yè)中，那怎么解決這個(gè)問題呢?把牌照和投資分開，牌照由一家合規(guī)的內(nèi)資公司擁有，投資由一家從開曼到香港到內(nèi)地獨(dú)資企業(yè)的控制鏈來擁有，這樣就不直接和中國行業(yè)有沖突了。如果現(xiàn)在這些公司要拿到中國來上市，這種VIE結(jié)構(gòu)是不是可以呢?目前還沒有一個(gè)非常清晰的答案，但是，我們可以從兩個(gè)方面探討一下。

第一個(gè)，行業(yè)的準(zhǔn)入制度本來是不允許美元資金投資的公司來經(jīng)營的，但是政府默許可以經(jīng)營并讓它去美國上市了。如果這個(gè)公司其他的都沒有變，變成中國上市，是不是比去美國上市更合規(guī)一些呢?這個(gè)是從監(jiān)管的角度。

第二個(gè)，有的地方已經(jīng)在探討直接把VIE結(jié)構(gòu)的公司搬到A股上市，比如最近工信部提出如果公司經(jīng)營的是電子商務(wù)類業(yè)務(wù)并且搭了VIE結(jié)構(gòu)的，可以不需要改變原來的結(jié)構(gòu)直接把外商投資企業(yè)或者中外合資企業(yè)拿到A股上市。電商類到底怎么定義?比如說微博，本身是信息類的，但是微博上也有很多淘寶小廣告的鏈接，是不是說微博也能算電商呢?這是有很大空間的。把VIE結(jié)構(gòu)的公司整個(gè)搬到A股上市，這個(gè)事情正在逐步變得有可行性。

還有大家不怎么注意到的一些規(guī)則對中國公司到美國上市是有吸引力的。美國的資本市場有比較好的對員工期權(quán)激勵(lì)制度，但目前A股是不支持的。不過A票的交易制度逐步會(huì)支持這些東西，甚至在支持之前，有的人已經(jīng)發(fā)明了過渡性的方案，最后實(shí)現(xiàn)期權(quán)激勵(lì)。

另外，過去在美股和港股上市有一個(gè)非常大的好處，就是增發(fā)比較容易。增發(fā)對公司來說是非常好的，可以利用二級市場的股價(jià)波動(dòng)實(shí)現(xiàn)高效率融資。在股價(jià)高的時(shí)候增發(fā)，圈股民的錢擴(kuò)張公司的業(yè)務(wù)。A股的問題是什么呢?以樂視之前做一個(gè)融資計(jì)劃為例，當(dāng)時(shí)公司的股價(jià)很好，但按之前的審批速度，審批批完也許股價(jià)已經(jīng)跌了。當(dāng)然樂視是很幸運(yùn)的，在股價(jià)30多塊錢的時(shí)候做了增發(fā)融資的計(jì)劃，最后股價(jià)漲到了80塊錢。很多A股上市的公司在增發(fā)時(shí)受到了A股審批制度的制約，但這方面美股就比較靈活。A股目前正在改善，新修的證券法草案里的審批流程有了很多改進(jìn)，會(huì)更加有利于上市公司捕捉再融資的時(shí)機(jī)。

當(dāng)然，去美股上市還有一個(gè)原因，就是過去A股上市是審批制或者審核制，想上市的公司非常多而上市的通道非常窄，于是公司們對通道的爭奪非常激烈，而且上市的過程和結(jié)果都不可預(yù)測?，F(xiàn)在A股正在逐步過渡到注冊制，整體進(jìn)程會(huì)在今年的10月份修改完證券法后生效后，上市的審批權(quán)會(huì)下放到交易所而不是證監(jiān)會(huì)。

總結(jié)下來，接受美元基金投資的公司和已經(jīng)在境外上市的公司回到A股的條件已經(jīng)陸續(xù)具備，而且回歸A股這件事上至國家管理層、中至證監(jiān)會(huì)交易所、下至上市公司管理層、再下至股民，沒有任何一個(gè)人不認(rèn)為這是一件好事，所以這件事必然會(huì)大量地發(fā)生。我想對絕大多數(shù)在美國上市的中國公司來說，回到A股可能只是一個(gè)時(shí)間問題。

而最后什么樣的公司會(huì)留在美股呢?第一種是本身已經(jīng)是世界級的公司，在哪里上市都是它自己定價(jià)，回A股必要性不大。第二種因?yàn)闃I(yè)務(wù)和治理結(jié)構(gòu)原因不適合回到A股的公司，這些公司可能會(huì)留在美股。而最后選擇留在美股的公司，數(shù)量會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有現(xiàn)在這么多。所以中概股這個(gè)市場會(huì)不會(huì)消失，我不敢說，但是總體規(guī)模會(huì)大大縮減。