中國式對賭異化：首例PE對賭無效 消失的2000萬

張亦斌想不明白，為什么白紙黑字的合約到最后竟然全無用處。

問題還是出在這個“賭”字上。

日前，甘肅省蘭州市中級人民法院、甘肅省高級人民法院對于蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司(下稱“海富投資”)和被投公司甘肅世恒有色資源再利用有限公司(下稱“甘肅世恒”)的對賭條款均判定無效。

對賭協(xié)議被判定無效，這在中國PE(私募股權(quán)投資)界是首例。

簡單來說，對賭協(xié)議就是投資者與企業(yè)或大股東約定，當(dāng)企業(yè)的業(yè)績(一般是稅后凈利潤)達到一定水平時，投資者就要追加投資或贈送股權(quán);反之，如果沒達到事先約定的標(biāo)準，企業(yè)就要向投資方支付現(xiàn)金或是贈送股權(quán)。因此，對賭協(xié)議實質(zhì)上是一種期權(quán)，由于形式上是雙方以某種結(jié)果是否出現(xiàn)作為一方向另一方支付對價的條件，與“賭”有一定的相似性，因此通常稱之為“對賭協(xié)議”。

然而，“對于對賭協(xié)議的合法性，我國法律并沒有明文規(guī)定。”此案目前已經(jīng)上訴到最高人民法院，其最終判決將直接影響中國司法界對對賭的認識。

此案也讓“日益瘋狂”的風(fēng)投業(yè)界遲疑起來：曾經(jīng)為激勵所投公司業(yè)績騰飛，同時確保自身風(fēng)險最小化的“雙贏協(xié)定”，最終可能僅淪為一張白紙。

“雖然外界認為結(jié)果并不樂觀，但我并不這樣認為。”7月9日，作為本案原告海富投資的董事長張亦斌告訴《中國經(jīng)濟周刊》。

對賭無效

海富投資成立于2007年9月，注冊資本和實收資本均為5000萬元。

2007年10月，海富投資決定投資甘肅世恒(當(dāng)時名為“甘肅眾星鋅業(yè)有限公司”)，并與甘肅世恒、香港迪亞有限公司(甘肅世恒為其全資子公司，下稱“香港迪亞”)及陸波(甘肅世恒法定代表人兼總經(jīng)理，同時也是香港迪亞的總經(jīng)理)簽訂了《甘肅眾星鋅業(yè)有限公司增資協(xié)議書》(下稱“增資協(xié)議”)。

《中國經(jīng)濟周刊》從獨家獲得的增資協(xié)議中獲悉，該協(xié)議主要條款包括“海富投資現(xiàn)金出資2000萬元投資甘肅世恒，占甘肅世恒增資后注冊資本的3.85%”;同時，其中的“對賭協(xié)議”即“業(yè)績目標(biāo)”約定：甘肅世恒2008年凈利潤不低于3000萬元人民幣。否則，海富投資有權(quán)要求甘肅世恒予以補償，如果甘肅世恒未履行補償，海富投資有權(quán)要求香港迪亞履行補償義務(wù)。如果截止到2010年10月20日，由于甘肅世恒自身原因無法上市，則海富投資有權(quán)要求香港迪亞回購海富投資持有之甘肅世恒全部股權(quán)。

之后，海富投資于2007年11月2日依約向甘肅世恒繳存了出資款2000萬元人民幣，其中114萬余元認繳新增注冊資本，1885萬余元計入資本公積金。

2008年2月29日，甘肅省商務(wù)廳批準了增資協(xié)議、合營合同和公司章程。隨后，甘肅世恒辦理了相應(yīng)的工商變更登記。

消失的2000萬

令人奇怪的是，《中國經(jīng)濟周刊》在查閱2007年度甘肅世恒編制的資產(chǎn)負債表中發(fā)現(xiàn)，在負債和所有者權(quán)益總計一項中顯示，年初數(shù)是7512萬元，而年末數(shù)為7004萬元。也就是說，在得到增資2000萬之后，甘肅世恒的資產(chǎn)總額不僅沒有升，反而下降了。

同時，在這份資產(chǎn)負債表中，甘肅世恒全年虧損490多萬。

“很明顯，甘肅世恒并未將增資款項計入當(dāng)年的資產(chǎn)負債表。”二審中，海富投資的代理律師北京法大律師事務(wù)所律師計靜怡告訴《中國經(jīng)濟周刊》，“直到現(xiàn)在我們也不知道這筆錢的去向。”

而增資協(xié)議明確提到了這筆錢的3個用處：一是將用于收購甘肅省境內(nèi)的一個年產(chǎn)能大于1.5萬噸的鋅冶煉廠;二是開發(fā)四川省峨邊縣牛崗礦山;三是投入500萬用于循環(huán)冶煉技術(shù)研究。

隨后發(fā)生的事情讓張亦斌始料未及。或許是受到了當(dāng)年有色金屬行業(yè)整體衰落的影響，據(jù)法院查明，工商年檢報告登記記載，甘肅世恒2008年度凈利潤為26858.13元。而在增資協(xié)議中，2008年，甘肅世恒的凈利潤如果低于3000萬元人民幣，甘肅世恒則應(yīng)對海富投資予以補償。

不僅如此，“開發(fā)四川省峨邊縣牛崗礦山”的項目也不見蹤影。

按照協(xié)議補償金額約定，海富投資要求甘肅世恒補償1998萬元。然而，甘肅世恒的回答也很干脆：不愿意。