融資申請緣何被否？ 證監(jiān)會(huì)詳解八大原因

　　郝圣德

　　在首發(fā)及再融資未通過企業(yè)存在的問題進(jìn)中，信披質(zhì)量較差、主體資格存在缺陷、盈利能力問題、募集資金運(yùn)用等四方面占比例較高，值得欲上市融資的企業(yè)注意。[page]

　　信披質(zhì)量差

　　在談到信息披露質(zhì)量較差這一原因時(shí)，上述報(bào)告舉例說，有一家首發(fā)申請企業(yè)在成立之初設(shè)計(jì)了一套“動(dòng)態(tài)的股權(quán)結(jié)構(gòu)體系”，把內(nèi)部員工股東分為三檔，股東每退一個(gè)檔次，折讓50%的股份給公司，作為公司的共有股權(quán)，為此，公司出現(xiàn)過股份代持和多次內(nèi)部股權(quán)轉(zhuǎn)讓，但公司申請材料對(duì)歷次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的原因披露不準(zhǔn)確、不完整，且未披露股東代持股份的情形。

　　主體資格問題

　　對(duì)于主體資格存在一定缺陷這一問題，上述報(bào)告總結(jié)說主要體現(xiàn)在歷史出資瑕疵、歷史股權(quán)轉(zhuǎn)讓瑕疵、實(shí)際控制人認(rèn)定不準(zhǔn)確和管理層重大變動(dòng)等4個(gè)方面?！?/p>

　　具體來看，歷史出資瑕疵主要包括歷史增資擴(kuò)股過程中房產(chǎn)出資瑕疵和無形資產(chǎn)出資瑕疵兩種情形。以房產(chǎn)出資瑕疵為例，某首發(fā)申請企業(yè)實(shí)際控制人以其商業(yè)房產(chǎn)相關(guān)權(quán)益作價(jià)750萬元對(duì)公司增資，占當(dāng)時(shí)注冊資本的37.5%，但用以增資的房產(chǎn)權(quán)益當(dāng)時(shí)未辦理權(quán)屬轉(zhuǎn)移手續(xù)，上述做法不符合當(dāng)時(shí)情況下《公司法》的相關(guān)規(guī)定。

　　再以無形資產(chǎn)出資瑕疵為例，如某首發(fā)申請企業(yè)的無形資產(chǎn)出資問題。公司控股股東以原由申請人無償使用專利和非專利技術(shù)經(jīng)評(píng)估作價(jià)2.16億元向申請人前身（C）增資，C設(shè)立時(shí)，控股股東已將其所屬科研部門投入該公司，相關(guān)專利及非專利技術(shù)已由C及改制后的申請人掌握并使用多年，并已體現(xiàn)在申請人過往的經(jīng)營業(yè)績中。相關(guān)無形資產(chǎn)作價(jià)增資存在瑕疵。

　　歷史股權(quán)轉(zhuǎn)讓瑕疵則經(jīng)常成為IPO待審企業(yè)被爆出丑聞的來源。這主要包括國有股權(quán)和內(nèi)部員工股權(quán)轉(zhuǎn)讓瑕疵。以國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓瑕疵為例，如某首發(fā)申請企業(yè)的國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓問題，公司股東D分別從兩家央企下屬公司受讓申請人8%和19.33%的股權(quán)，但均未獲得國有資產(chǎn)主管部門的書面批準(zhǔn)。

　　內(nèi)部員工股權(quán)轉(zhuǎn)讓瑕疵也是IPO待審企業(yè)常被舉報(bào)之處，如某首發(fā)申請企業(yè)自然人股東38人收購了另外2900多名自然人股東所持的1500多萬股份，但所簽訂的2900多份收購協(xié)議上存在轉(zhuǎn)讓人署名與股東名冊姓名不符的情況；同時(shí)，有舉報(bào)行反映上述股份轉(zhuǎn)讓存在未經(jīng)公司員工同意等情況。發(fā)審委認(rèn)為申請人的股份轉(zhuǎn)讓存在潛在糾紛和瑕疵。

　　神秘的實(shí)際控制人也是近來發(fā)審委較為關(guān)注的問題，而實(shí)際控制人認(rèn)定不準(zhǔn)確則容易導(dǎo)致企業(yè)融資申請被否決。上述報(bào)告舉例說，2007年6月，公司原董事長張某持股比例50%，其配偶趙某持股比例5%，夫婦合計(jì)持股比例55%，為公司實(shí)際控制人。同年8年，公司增資引入外部股東，張某夫婦合計(jì)持有申請人50%的股權(quán)。同年10月，張某去世，生前所持公司股份由其妻子趙某和兩個(gè)未成年兒子分別繼承。趙某作為兩個(gè)未成年兒子的監(jiān)護(hù)人，代為行使股東權(quán)利，實(shí)際控制申請人50%的股權(quán)，并擔(dān)任公司副董事長兼財(cái)務(wù)總監(jiān)，為公司的實(shí)際控制人。而申請材料將趙某及張某其他家庭成員合并認(rèn)定為實(shí)際控制人。上述認(rèn)定不符合《證券期貨法律適用意見第1號(hào)-關(guān)于“實(shí)際控制人沒有發(fā)生變更”的理解和適用》的規(guī)定。

　　是否有穩(wěn)定的管理精英團(tuán)隊(duì)是發(fā)審委重點(diǎn)審看之處，管理層重大變動(dòng)也會(huì)導(dǎo)致被否決。

　　盈利能力問題

　　被發(fā)審委質(zhì)疑的企業(yè)盈利能力問題主要包括業(yè)績依賴、重要資產(chǎn)交易合理性和其他重要影響因素等3個(gè)方面。業(yè)績依賴問題包括稅收依賴和關(guān)聯(lián)方依賴兩個(gè)方面，各涉及1家首發(fā)企業(yè)。某首發(fā)企業(yè)申請報(bào)告期內(nèi)享受軟件銷售增值稅退稅和所得稅減免兩種稅收優(yōu)惠，2005年到2007年，增值稅退稅收入占凈利潤的比例分別達(dá)到28.99%、38.95%、40.33%，申請人及納入合并報(bào)表范圍內(nèi)的子公司享受的所得稅減免額占申請人凈利潤的比例分別達(dá)到25.86%、17.990%、22.21%，合計(jì)對(duì)當(dāng)期凈利潤的影響分別達(dá)到54.85%、56.85%、62.54%，并呈現(xiàn)上升趨勢。這說明申請人經(jīng)營業(yè)績對(duì)稅收優(yōu)惠存在嚴(yán)重依賴，融資申請被否決是情理之中。

　　是否有重大的關(guān)聯(lián)方依賴問題也可能導(dǎo)致融資申請被否決。如某首發(fā)申請企業(yè)2005年至2007年銷售項(xiàng)目的土地均從關(guān)聯(lián)方取得，連續(xù)三年的凈利潤均對(duì)關(guān)聯(lián)方存在重大依賴。

　　募投資金運(yùn)用問題

　　在募投資金運(yùn)用問題方面，發(fā)審委主要關(guān)注辨別風(fēng)險(xiǎn)，這包括效益風(fēng)險(xiǎn)、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)、匹配風(fēng)險(xiǎn)和融資合理性等方面。

　　有些被否企業(yè)的募投項(xiàng)目效益風(fēng)險(xiǎn)較大，主要包括募投項(xiàng)目產(chǎn)能大、經(jīng)營模式變化帶來的經(jīng)營效益不確定以及募投項(xiàng)目可行性等方面的風(fēng)險(xiǎn)。比如經(jīng)營模式變化導(dǎo)致的效益風(fēng)險(xiǎn)，如某首發(fā)申請企業(yè)在募投項(xiàng)目完成后，銷售模式將由“經(jīng)銷商+加盟店”逐步轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;直營店和加盟店并重”，公司主要產(chǎn)品產(chǎn)能將大幅增加。發(fā)審委會(huì)議認(rèn)為，申請人在消化產(chǎn)能、適應(yīng)銷售模式和生產(chǎn)模式轉(zhuǎn)變、保證募投項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效益方面存在較大的不確定性。

　　也有“蛇吞象”類型的被否企業(yè)存在，發(fā)審委認(rèn)為此類企業(yè)的募投項(xiàng)目匹配風(fēng)險(xiǎn)較大，主要指募投項(xiàng)目與現(xiàn)有經(jīng)營規(guī)模、技術(shù)及管理水平不匹配，募投項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較大。如某首發(fā)申請企業(yè)擬以本次募集資金收購價(jià)值88億多元的資產(chǎn)，收購的資產(chǎn)規(guī)模顯著高于申請人目前68億的總資產(chǎn)規(guī)模，募投項(xiàng)目與申請人現(xiàn)有的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、財(cái)務(wù)狀況及管理能力不適應(yīng)。