新三板收緊閘口 試驗田無門檻時代結(jié)束

8208家！這是8月5日新三板掛牌企業(yè)的最新數(shù)量。

就在三天前的8月2日，隨著53家企業(yè)在當日掛牌，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量正式邁入了8000家時代。不過，就在距一萬家這一規(guī)模僅一步之遙時，細心的市場人士已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，新三板市場的擴圍速度放緩了。

兩年前的此時，新三板的掛牌企業(yè)數(shù)量尚不足1500家，僅僅兩年的時間，由代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)轉(zhuǎn)變而來的新三板在乘著政策之風、借著市場的熱情對中國納斯達克的期許，一路風風火火，先后突破1572家、5129家、8208家（分別為2014年末、2015年末以及上周五掛牌企業(yè)數(shù)量）。掛牌企業(yè)數(shù)量飛速增長的背后，是這個注冊制試驗田無門檻的包容性。

然而今年以來，這一情況逐漸生變，新三板不再是那么進入自如了，掛牌門檻窗口指導傳言頻出、券商內(nèi)設標準提高、排隊企業(yè)數(shù)量驟減……

券商源頭筑堤

被認為背負著資本市場改革實驗田重任、一直強調(diào)市場化運作的新三板市場上近期出現(xiàn)了不同的聲音。

“花了近半年的時間完成了股改，主辦券商卻突然勸我們不要繼續(xù)申報了，因為審核越來越嚴，以公司目前的狀況來說，不如再發(fā)展一段時間再掛牌。”接到主辦券商的通知后，李先生（化名）一時間有點接受不了，“已經(jīng)招了新人來輔助我進行掛牌工作，卻被主辦券商勸暫停推進，一時間還真不知道怎么辦了。”李先生是一家辦公用品經(jīng)銷商的副總，由于公司打算到新三板掛牌，半年前一直負責市場擴展的他被安排兼管公司股改掛牌工作。他告訴經(jīng)濟觀察報，這種結(jié)果是公司始料不及的，因為在盡調(diào)時，主辦券商曾經(jīng)告訴公司掛牌是沒問題的。

李先生所在的公司也不是唯一一家被“勸退”的公司。據(jù)他透露，近一段時間內(nèi)，該證券公司已經(jīng)撤掉了好幾個項目，大部分是利潤不樂觀或虧損的。“本來以為新三板是沒有財務門檻的，現(xiàn)在看來并不是這么回事，早知道這樣的話就早些著手準備了。”

一家中型券商的承攬人員對經(jīng)濟觀察報表示：“項目被撤并不是個案，近期，對券商的監(jiān)管在不斷趨嚴，導致券商主動放棄的項目的確不少。”

年初，掛牌企業(yè)數(shù)量不斷增長，在新三板分層預期下，市場流動性卻并未發(fā)生明顯改變，但對市場特別是主辦券商的監(jiān)管卻一波又一波，先是個別券商因為違規(guī)行為被處罰，隨后主辦券商執(zhí)業(yè)質(zhì)量評價出臺并實施，與此同時券商工作底稿存檔工作也在推進中。監(jiān)管越來越嚴，項目難度也越來越難，財務門檻和費用上漲等現(xiàn)象開始出現(xiàn)。

華東某中型券商投行部人士告訴經(jīng)濟觀察報，目前公司傳統(tǒng)行業(yè)項目的門檻營業(yè)收入要求在5000萬元以上，新興行業(yè)也要達到2000-3000萬元的水平，虧損的企業(yè)基本不做。在他看來，監(jiān)管趨嚴背景下，企業(yè)的規(guī)模和合規(guī)性很重要，因此在立項上就設立了較高的標準。

就此，企業(yè)掛牌標準生變已經(jīng)成為了“公開的秘密”。

7月中旬，市場曾傳出股轉(zhuǎn)系統(tǒng)正在制定新三板申報財務標準，將提高掛牌門檻的消息，市場一度嘩然。隨后，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)新聞發(fā)言人隋強公開否認了這則傳聞：“市場對提高新三板掛牌標準一事有誤解。新三板是具有中國特色市場經(jīng)濟的多層次市場，所以必須服務于國家的發(fā)展戰(zhàn)略，需要在統(tǒng)一市場準入標準的前提下，研究具體掛牌措施來支持國家戰(zhàn)略選擇。”在他看來，證券公司基于自身業(yè)務利益考量采取各自掛牌準入標準，體現(xiàn)了市場化遴選的本質(zhì)，股轉(zhuǎn)公司表示支持和鼓勵。

樹欲靜而風不止。隋強的否認并未堵住坊間的消息。

沒過幾天，市場又傳出了股轉(zhuǎn)公司窗口指導的財務標準，一種說法表示在營業(yè)收入、凈資產(chǎn)以及是否有過融資均提出要求，且傳統(tǒng)行業(yè)不能連續(xù)虧損，而另一種說法則表示窗口指導要求擬掛牌公司報告期內(nèi)營業(yè)收入不少于1000萬。

經(jīng)濟觀察報記者近日曾向多家券商投行人士進行求證，部分受訪的投行從業(yè)人員表示監(jiān)管的確提過要求，大部分表示沒接到該窗口指導，但普遍反映，在嚴格的監(jiān)管要求下，公司立項已經(jīng)不再關注連續(xù)虧損或營收不足千萬元的企業(yè)。

監(jiān)管控量保質(zhì)

股轉(zhuǎn)系統(tǒng)是否進行過窗口指導已然不重要，隨著《主辦券商內(nèi)核工作指引》培訓會議的召開，監(jiān)管層核定的掛牌準入條件有了最新的結(jié)果。

8月3日，各家券商新三板事務負責人或內(nèi)核負責人齊聚北京參加培訓，會議結(jié)束不久，培訓材料在市場上傳開。根據(jù)會議紀要，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)就掛牌標準判斷、資金占用、財務核算質(zhì)量、區(qū)域市場企業(yè)掛牌、眾籌企業(yè)掛牌、做市庫存股等事項進行了討論和明確，而最受市場所關注的就是關于掛牌的要求。據(jù)參會券商負責人透露，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力的判斷標準做出了調(diào)整。

依據(jù)現(xiàn)行的標準，企業(yè)只要符合依法設立且存續(xù)滿兩年、業(yè)務明確，有持續(xù)經(jīng)營能力、治理健全、經(jīng)營合規(guī)、股權(quán)明晰等幾項條件，均可在新三板掛牌。此次內(nèi)核培訓會增加了關于持續(xù)經(jīng)營能力的判斷標準：非科技型的傳統(tǒng)行業(yè)，規(guī)模應不低于行業(yè)平均水平，且不得連續(xù)虧損；科技型企業(yè)，在規(guī)模上，營業(yè)收入“兩年一期”加起來如果低于1000萬，則列入觀察名單，需要觀察期后財務數(shù)據(jù)；如果是如果研發(fā)型企業(yè)，第一條沒有滿足，則凈資產(chǎn)規(guī)模需要達到3000萬-5000萬之間，以支撐企業(yè)發(fā)展。

在一位審計人士看來，盡管股轉(zhuǎn)系統(tǒng)表示掛牌標準沒有發(fā)生變化，僅是調(diào)整了關于持續(xù)經(jīng)營能力的認證，也會對市場產(chǎn)生不小的影響。如果一家企業(yè)沒有取得地方的科技型企業(yè)認定資質(zhì)，就將會被劃為傳統(tǒng)型企業(yè)，針對這類企業(yè)股轉(zhuǎn)提出了兩個條件，這也意味著如果企業(yè)連續(xù)兩個會計年度虧損或是公司規(guī)模太小，未達到行業(yè)平均水平都將被拒絕。而研發(fā)和非研發(fā)企業(yè)的分類也使得科技型企業(yè)認定資質(zhì)很難再披著“科技”的外衣闖紅燈。

而除此之外，券商財務核算規(guī)范要求也被提高，有券商人士表示，根據(jù)會上掛牌業(yè)務部總監(jiān)李永春的發(fā)言，券商應完全按照《企業(yè)會計準則》等相關規(guī)定進行專業(yè)判斷，與IPO標準一樣，不能因為掛牌而松懈。

在新鼎資本董事張弛看來，內(nèi)核會議是對新三板主辦券商的又一個緊箍咒。不少券商在前期拓展業(yè)務時不太注重企業(yè)質(zhì)量，股轉(zhuǎn)進行規(guī)范可以從源頭上控制數(shù)量同時保證質(zhì)量。

廣證恒生總經(jīng)理兼首席研究官袁季對經(jīng)濟觀察報表示，券商可以自行制定相應的標準，所以說標準原則性規(guī)范沒有發(fā)生改變，但在市場層面是發(fā)生了變化。新三板是一個寬入口的市場，包容性很強，市場化與嚴監(jiān)管并不矛盾。新三板的發(fā)展應該由數(shù)量上的快速增長向質(zhì)量增長上轉(zhuǎn)變，而目前這種趨勢也日趨明顯。

“控水”初見成效

正如袁季所說，新三板的“控水”效果已經(jīng)初步顯現(xiàn)。

自去年12月開始，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量開始呈現(xiàn)下降態(tài)勢。據(jù)Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2015年12月，新三板當月掛牌企業(yè)數(shù)量達到743家，是一年以來的峰值。2016年1月，這一數(shù)字變?yōu)?93家，僅有16個交易日的2月份則只有202家企業(yè)掛牌；3、4月，掛牌企業(yè)數(shù)量有所回升，兩個月掛牌企業(yè)數(shù)量分別為508家和597家；而自5月開始，掛牌增速明顯放緩：5月，市場新增掛牌企業(yè)數(shù)量496家，較4月減少101家；6月掛牌數(shù)量較之5月份銳減49.19%，當月新增掛牌家數(shù)只有252家，而到了7月，掛牌企業(yè)數(shù)量則只有230余家。

廣證恒生研究報告顯示，除了掛牌速度放緩之外，申請掛牌新三板的企業(yè)數(shù)量也在減少。通過統(tǒng)計股轉(zhuǎn)系統(tǒng)官網(wǎng)中披露的公開轉(zhuǎn)讓說明書的日期，廣證恒生曾整理出了股轉(zhuǎn)系統(tǒng)每月接收到申請材料的企業(yè)數(shù)量。剔除掉4月份的數(shù)據(jù)之后，從2015年11月份開始，每月申請掛牌的企業(yè)數(shù)量一路走低。4月份申報掛牌的公司數(shù)高達1409家，5月份驟降至168家，6月份有248家略有回升，而7月份申報的公司數(shù)量僅在百家左右。

戶樞不蠹，流水不腐，資本市場里，流通一樣重要。

然而，相比于新三板掛牌公司的大幅增加，在新三板中摘牌退出的企業(yè)則并不多，雖然有不少企業(yè)已經(jīng)因為未按時披露年報而被強制摘牌，但市場常態(tài)化的退出機制仍然尚需完善，而退市或摘牌制度的推出也備受期待。

袁季表示，數(shù)量到質(zhì)量的轉(zhuǎn)變，不但是市場發(fā)展的要求，對監(jiān)管層來說也越來越迫切，從市場整體發(fā)展來看，市場已經(jīng)達到一定的體量，需要向上發(fā)展。從海外市場包括納斯達克市場的發(fā)展歷程來看，總體上來說都是達到一定夠規(guī)模后，市場會形成進出有序的狀態(tài)，不會一味進沒有出，隨著目前相關制度的推進，未來市場也可能會出現(xiàn)動態(tài)平衡的狀態(tài)。