桑樂金避談風(fēng)險(xiǎn)再上會(huì) 九鼎投資火速突擊入股

　　當(dāng)2009年創(chuàng)業(yè)板的閘門首開之時(shí)，來(lái)自安徽的中國(guó)最大的家用桑拿設(shè)備生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)桑樂金排上了IPO申請(qǐng)的隊(duì)伍，然而，就在創(chuàng)業(yè)板開閘后不到一個(gè)月，2009年11月22日，桑樂金IPO申請(qǐng)被否。

　　按證監(jiān)會(huì)的相關(guān)要求，2010年6月之后桑樂金可以再次提交上市申請(qǐng)，2011年6月3日，桑樂金IPO招股說(shuō)明書申報(bào)稿再次出現(xiàn)在證監(jiān)會(huì)預(yù)披露中，按照創(chuàng)業(yè)板發(fā)行監(jiān)管部公告，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會(huì)將于今日（6月9日）審核桑樂金首發(fā)申請(qǐng)。

　　和大多數(shù)首次折戟二次闖關(guān)的公司一樣，桑樂金同樣成為創(chuàng)投的最新獵物，在桑樂金IPO首次申請(qǐng)被否后的一個(gè)月，九鼎投資旗下商契九鼎以6元/股的增資價(jià)購(gòu)入500萬(wàn)股，一舉成為桑樂金第二大股東。

　　同樣，在首次沖板失敗后的桑樂金，二次上會(huì)披露的招股說(shuō)明書卻在募投項(xiàng)目和風(fēng)險(xiǎn)提示上出現(xiàn)重大改變。

　　首發(fā)失敗后 九鼎投資火速突擊入股

　　除了在桑樂金闖關(guān)失敗后創(chuàng)投突擊入股，早在2009年4月，也就是公司籌劃上創(chuàng)業(yè)板之際，就已空降過6個(gè)股東。

　　2009年11月，當(dāng)安徽的億萬(wàn)富豪榜上準(zhǔn)備排上金道明、馬紹琴夫婦時(shí)，意外的事情發(fā)生了。

　　2009年11月19日，當(dāng)同時(shí)上會(huì)的陽(yáng)普醫(yī)療、超圖軟件和中科電氣紛紛慶祝上會(huì)通過時(shí)，這家來(lái)自安徽的中國(guó)最大的家用桑拿設(shè)備生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)桑樂金首發(fā)被否，造福傳奇就此戛然而止。

　　按照當(dāng)時(shí)桑樂金披露的招股說(shuō)明書，首次上市擬募集資金約2億元，擬公開發(fā)行 1875萬(wàn)股，占發(fā)行后股本總額 7500 萬(wàn)股的 25%。 其中，實(shí)際控制人為金道明、馬紹琴夫婦，兩人當(dāng)時(shí)共持有公司52.59%的股份。

　　然而，就在沖關(guān)失敗不到一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，創(chuàng)投界大佬九鼎投資即火速聯(lián)姻桑樂金，并一舉躍為桑樂金第二大股東。

　　網(wǎng)易財(cái)經(jīng)了解，2009年12 月 28 日，桑樂金召開臨時(shí)股東大會(huì)，同意引入新股東商契九鼎，商契九鼎即以6元/股的增資價(jià)格購(gòu)入500萬(wàn)股，公司的注冊(cè)資本也由 5625 萬(wàn)元增至 6125 萬(wàn)元。而此次增資完成之后，商契九鼎即成為桑樂金第二大股東，所持股份占8.16%。

　　據(jù)桑樂金招股說(shuō)明書介紹，商契九鼎注冊(cè)資本31000 萬(wàn)元人民幣，其執(zhí)行事務(wù)合伙人為昆吾九鼎投資管理有限公司，截至 2010 年 12 月 31 日，商契九鼎的資產(chǎn)總額為 30280.86 萬(wàn)元，凈資產(chǎn)為30280.86 萬(wàn)元，2010 年度的凈利潤(rùn)為-19.99 萬(wàn)元（未經(jīng)審計(jì)）。

　　按照當(dāng)時(shí)桑樂金2009年預(yù)計(jì)的盈利情況為3500萬(wàn)左右預(yù)測(cè)，攤薄后每股收益約為0.57元，也就是說(shuō)當(dāng)時(shí)的增資價(jià)格是按照10倍左右的市盈率確定，而屆時(shí)創(chuàng)業(yè)板的市盈率平均已為50倍左右。

　　同樣，除了在桑樂金闖關(guān)失敗后創(chuàng)投突擊入股，早在2009年4月，也就是公司籌劃上創(chuàng)業(yè)板之際，就已空降過6個(gè)股東。

　　其中，江蘇興科創(chuàng)業(yè)投資有限公司，以3.4元每股的價(jià)格從原始股東江蘇高達(dá)公司處買進(jìn)了100萬(wàn)股。巫小兵、宣宏，各以4元/股的價(jià)格買進(jìn)了82.5萬(wàn)股和80萬(wàn)股；蔣光云、江波、王勇三人，則以1.7元的超低價(jià)分別獲得20萬(wàn)股。

　　新建廠房解決租賃掣肘

　　第一次上會(huì)被否的重要原因之一是公司租用的廠房產(chǎn)權(quán)手續(xù)不完善，位于廣州市番禺區(qū)石鎮(zhèn)永善村經(jīng)濟(jì)合作社的生產(chǎn)基地租賃方尚未取得合法的土地證和房產(chǎn)證，證監(jiān)會(huì)擔(dān)心如果政府強(qiáng)制動(dòng)遷，對(duì)桑樂金的生產(chǎn)有影響，根據(jù)招股說(shuō)明書，動(dòng)遷將對(duì)公司造成將近200萬(wàn)元的損失。

　　事實(shí)上，在桑樂金IPO首次申請(qǐng)之時(shí)，市場(chǎng)即質(zhì)疑其廠房因租賃而存在權(quán)屬糾紛問題，而此問題也是桑樂金被否之后，其副總經(jīng)理兼董事會(huì)秘書戴永祥接受媒體采訪時(shí)予以承認(rèn)。

　　戴永祥在接受媒體采訪時(shí)透露，按照證監(jiān)會(huì)的書面通知，未過會(huì)的原因主要有兩點(diǎn)：其中之一即是公司租用的廠房產(chǎn)權(quán)手續(xù)不完善，位于廣州市番禺區(qū)石鎮(zhèn)永善村經(jīng)濟(jì)合作社的生產(chǎn)基地租賃方尚未取得合法的土地證和房產(chǎn)證，證監(jiān)會(huì)擔(dān)心如果政府強(qiáng)制動(dòng)遷，對(duì)桑樂金的生產(chǎn)有影響，根據(jù)招股說(shuō)明書，動(dòng)遷將對(duì)公司造成將近200萬(wàn)元的損失。

　　為此，在桑樂金6月3日披露的招股說(shuō)明書中，公司表示“為解決該房產(chǎn)租賃對(duì)公司經(jīng)營(yíng)可能導(dǎo)致的不利影響”，桑樂金在2009年以自有資金在安徽蕪湖取得 100 畝工業(yè)用地，擬將原廣州分公司的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至蕪湖新建的生產(chǎn)基地。

　　2010年9月，蕪湖生產(chǎn)基地順利達(dá)產(chǎn)，廣州分公司正式停產(chǎn)，并就此終止了與廣州市番禹區(qū)石碁鎮(zhèn)永善村經(jīng)濟(jì)合作社的土地、房產(chǎn)的《租賃合同》。

　　保薦機(jī)構(gòu)就此也對(duì)此前監(jiān)管層的書面意見作出回應(yīng)：2010年9月發(fā)行人廣州分公司正式停產(chǎn)搬遷時(shí)，蕪湖分公司一期工程已順利達(dá)產(chǎn)，在消除了資產(chǎn)權(quán)屬瑕疵對(duì)發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)造成的潛在風(fēng)險(xiǎn)，提高了發(fā)行人資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的完整性的同時(shí)，又提高了發(fā)行人遠(yuǎn)紅外桑拿房產(chǎn)能（從1.2萬(wàn)臺(tái)提高至1.8萬(wàn)臺(tái)），為發(fā)行人未來(lái)持續(xù)快速成長(zhǎng)奠定了良好基礎(chǔ)。

　　為此，保薦機(jī)構(gòu)認(rèn)為廣州分公司停產(chǎn)搬遷對(duì)桑樂金本次發(fā)行上市不構(gòu)成影響。

　　修改募投項(xiàng)目 回應(yīng)產(chǎn)能消化質(zhì)疑

　　網(wǎng)易財(cái)經(jīng)注意到，本次募投項(xiàng)目已改為遠(yuǎn)紅外桑拿房生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目和信息化管理平臺(tái)及區(qū)域市場(chǎng)營(yíng)銷中心建設(shè)項(xiàng)目，20萬(wàn)臺(tái)便攜式桑拿設(shè)備已經(jīng)從募投項(xiàng)目中消失。

　　此外，網(wǎng)易財(cái)經(jīng)注意到，除了解決租賃權(quán)屬糾紛外，桑樂金在基本面無(wú)重大改變的情況下，募集資金投向的項(xiàng)目則較此前發(fā)生了重大更改。

　　按照2009年首次IPO申請(qǐng)，桑樂金募集資金2億擬投向遠(yuǎn)紅外桑拿房和便攜式桑拿設(shè)備兩類，其中，遠(yuǎn)紅外桑拿房募投產(chǎn)能為2萬(wàn)臺(tái)；便攜式桑拿設(shè)備的募投項(xiàng)目產(chǎn)能為20萬(wàn)臺(tái)。

　　而此募投項(xiàng)目一經(jīng)公開即招致市場(chǎng)對(duì)其產(chǎn)能消化質(zhì)疑，分析人士認(rèn)為，一方面，桑樂金近三年的增長(zhǎng)全部來(lái)源于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的便攜式桑拿設(shè)備，而此設(shè)備的增長(zhǎng)最倚重的銷售渠道則是并不穩(wěn)定的電視購(gòu)物，但國(guó)家廣電總局2009年發(fā)文對(duì)播出頻道、播出時(shí)間、產(chǎn)品品質(zhì)處理、供應(yīng)商資質(zhì)都嚴(yán)格管理，并在2010年1月1日起執(zhí)行，這意味著該項(xiàng)政策將對(duì)公司產(chǎn)生影響，而且未來(lái)的市場(chǎng)前景不明。

　　此外，按照目前國(guó)內(nèi)普通家庭的消費(fèi)能力和消費(fèi)習(xí)慣，其桑拿設(shè)備產(chǎn)品則顯得過于“超前”，公司大力拓展的單價(jià)6000多元的遠(yuǎn)紅外桑拿房，市場(chǎng)前景到底如何存在懷疑，為此，公司也在招股說(shuō)明書中坦言，家用桑拿設(shè)備在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中仍處于培育發(fā)展期。

　　同時(shí)，桑樂金主推的5S專營(yíng)店也仍處于剛剛起步階段，但旗艦店與專營(yíng)店對(duì)未來(lái)擴(kuò)大市場(chǎng)空間的影響到底有多少并不很明朗。由此是否可以消化新增的1倍和1.67倍產(chǎn)能，顯然存在諸多疑問。

　　然而，市場(chǎng)質(zhì)疑在本次披露的招股書中得到最為直接的體現(xiàn)，網(wǎng)易財(cái)經(jīng)注意到，本次募投項(xiàng)目已改為遠(yuǎn)紅外桑拿房生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目和信息化管理平臺(tái)及區(qū)域市場(chǎng)營(yíng)銷中心建設(shè)項(xiàng)目，20萬(wàn)臺(tái)便攜式桑拿設(shè)備已經(jīng)從募投項(xiàng)目中消失。

　　
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　　重大風(fēng)險(xiǎn)提示成“刪減版”

　　本次預(yù)披露的招股說(shuō)明書（申報(bào)稿）的“重大事項(xiàng)提示”和此前相比，已被大大刪減，而被刪減部分正是此前上會(huì)前被市場(chǎng)質(zhì)疑的焦點(diǎn)問題。

　　此外，另外一個(gè)重大的變化則是在本次預(yù)披露的招股說(shuō)明書（申報(bào)稿）的“重大事項(xiàng)提示”和此前相比，已被大大刪減，而被刪減部分正是此前上會(huì)前被市場(chǎng)質(zhì)疑的焦點(diǎn)問題。

　　網(wǎng)易財(cái)經(jīng)注意到，在2009年披露的招股說(shuō)明書中，桑樂金在“重大事項(xiàng)提示”中累計(jì)列了市場(chǎng)不確定性、收入結(jié)構(gòu)變化、應(yīng)收賬款增幅較大、實(shí)際控制人為家族親屬、發(fā)行后凈資產(chǎn)收益率下降、廠房租賃歸屬糾紛等。

　　然而，在今年6月3日的招股說(shuō)明書中，“重大事項(xiàng)提示”部分則已刪除了應(yīng)收賬款增幅較大、實(shí)際控制人為家族親屬、發(fā)行后凈資產(chǎn)收益率下降、廠房租賃歸屬糾紛等四項(xiàng)提示，只是外加商品銷售的季節(jié)性特征。

　　而事實(shí)上，應(yīng)收賬款增幅較大、實(shí)際控制人為家族親屬、發(fā)行后凈資產(chǎn)收益率下降、廠房租賃歸屬糾紛四項(xiàng)重大事項(xiàng)提示均為桑樂金首次過會(huì)前被爭(zhēng)議的焦點(diǎn)問題。

　　按2009年披露的招股說(shuō)明書中披露，由于桑樂金倚重打造“電視購(gòu)物”銷售模式，造成應(yīng)收賬款高企，截至2009年中期其一年內(nèi)到期應(yīng)收賬款占比83.22%，2008年末較2007年末增加2156萬(wàn)元，占收入比高達(dá)55%。

　　為此，桑樂金在此前招股說(shuō)明中也承認(rèn)，隨著經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，應(yīng)收賬款絕對(duì)額還會(huì)進(jìn)一步增加，如果本公司遇到大量客戶延期或者拖欠支付貨款，則可能限制公司業(yè)務(wù)的進(jìn)一步發(fā)展。

　　不過，在本次招股說(shuō)明書中，桑樂金2010 年末應(yīng)收賬款的余額較 2009 年末下降了 935.93 萬(wàn)元。桑樂金解釋上述應(yīng)收賬款的下降，主要系 2010 年發(fā)行人停止了自營(yíng)電視購(gòu)物，而原先在自營(yíng)電視購(gòu)物時(shí)主要通過郵政、快遞公司收繳貨款而形成的應(yīng)收款在 2010 年已全部收回所致。

　　80后股東扎堆

　　在這家由金道明、馬紹琴夫婦實(shí)際控制的家族企業(yè)中，有將近12位80后股東扎堆出現(xiàn)。

　　在桑樂金整體變更設(shè)立股份有限公司時(shí)，其發(fā)起人為金道明等 39 名自然人和江蘇高達(dá)、

　　江蘇 、蘇州大元等3位法人。網(wǎng)易財(cái)經(jīng)粗略統(tǒng)計(jì)，在這39名自然人中，80后股東就有12人。

　　同樣， 目前公司前十大股東中有5個(gè)自然人和5個(gè)公司。連同金道明，其妻馬紹琴(財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人)和兒子金浩一家三口合計(jì)持股3352.05萬(wàn)股，以54.72%的比例絕對(duì)控股。而今年剛滿23歲的金浩，盡管不擔(dān)任任何職務(wù)，但卻擁有393.75萬(wàn)股股票。

　　此外，金道明的弟弟、轉(zhuǎn)業(yè)軍人金道滿(現(xiàn)為蕪湖分公司副總經(jīng)理)持有100萬(wàn)股股票，其外甥任鵬飛和堂兄之妻吳靜各拿著8萬(wàn)股；而馬紹琴的姐姐馬紹翠也有16.7萬(wàn)股在手。

　　根據(jù)IPO計(jì)劃，桑樂金將目前的公司股本為 6125 萬(wàn)股，本次擬公開發(fā)行 2050萬(wàn)股，2010年凈利潤(rùn)4541萬(wàn)元。如果以創(chuàng)業(yè)板50倍的靜態(tài)發(fā)行市盈率測(cè)算，金道明、馬紹琴及金浩個(gè)人資產(chǎn)將過億。而其余12位80后股東，其個(gè)人資產(chǎn)也將突破百萬(wàn)元。